Steining, hedgefond og WMD

Til tider kan det synes som pressedekning og presseomtale har mye til felles med steining i enkelte muslimske land. Har ”rådet” bestemt seg for at man er skyldig blir man bundet på hender og føtter, protester og argumenter overhøres og rådet kan deretter konkurrere om å kaste så mange stein de klarer i trygg forvissning at dette aldri vil ramme dem selv. Hvis det senere skulle vise seg at man tok feil person eller grunnlaget for dødsdommen ikke var tilstede, omtales dette sjelden eller aldri. Noe slikt kunne både sette et årtusen gammelt ritual og en betydelig forlystelse i fare.

La ikke dette oppfattes som om pressen ikke har en viktig samfunnsoppgave. Tvert i mot. Det jeg her sikter til er når noen skriver noe som er uriktig og dette gjøres ved slurv, mot bedre viten eller av motiver andre enn de objektive. Først da blir pressen et farlig instrument.

Siden mitt yrke i snart 30 år har vært innenfor finans, er det naturligvis der jeg opplever og oppdager flest tilfeller av dette. I løpet av denne tiden har pressens dekning av finans endret seg voldsomt. Tilbake i tid ble børsnoteringene lest opp én gang om dagen fra et radiostudio på Oslo Børs. Børsnoteringene fulgte den gangen fangstmeldinger fra det norske kystfiske. Senere ble dette utvidet med et nytt studio på børsen med programleder fra Nrk og intervju av markedsaktører etter opplesningen av kursene. Det ble lagt stor vekt på at rapporteringen var korrekt presentert.

Riksdekkende radio og tv har fortsatt med sakligheten, men blitt mindre opptatt av korrektheten. Dekningen av den såkalte Terra-saken er ett eksempel på dette, noe jeg skal komme tilbake til. Den øvrige pressen er imidlertid blitt betydelig mer populistisk og mange ligner i dag mer på ”sladreblader” med et finansielt grunntema enn aviser eller medier for næring og finans. Det ville være naivt å ikke tro at dette i stor grad er etterspørselsdrevet – noe som antagelig sier mer om dagens samfunn enn om dagens medier.

Uansett årsak er bunnlinjen at det i dag er en helt ny type journalisme, og følgelig journalister, som dekker økonomistoff. Det er først og fremst oppsiktsvekkende overskrifter og populisme som gjelder og det legges mindre vekt på faglig forståelse og journalistisk integritet. En journalist kan gjerne synde mot begge de sistnevnte så lenge opplagstallene øker.

Dette er ikke ment å være noe forsvar for verken hedgefond eller for egen forvaltning. Begge deler må, i likhet med annen type forvaltning, tåle medienes søkelys og eventuell kritikk. Kravet man må kunne stille til noe som blir omtalt og påpekt er at informasjonen pressen benytter er korrekt og sammenligninger som gjøres er relevante. Uten selv å ha tatt Journalisthøyskolen føler jeg en trygghet for at dette fortsatt er tema i utdannelsen av denne yrkesgruppen.

Tilbake til hedgefond. Om det var en ryggradsrefleks hos journalisten eller mangel på finansiell forståelse som var årsaken vites ikke. Faktum var at da Terra-saken ble oppdaget gikk Nrk ut og kalte det kommunene hadde plassert sine penger i for hedgefond. Dette var ikke riktig. Pengene var plassert i et produkt som bestod av ulike typer av pengemarkedsfond som var belånt, og som kommunene i tillegge belånte ytterligere.  Da dette ble påpekt overfor Nrk stod man med et dilemma. Skulle man rette opp dette eller ikke. Det siste ville bety at man måtte innrømme feil, noe som måtte ha sittet langt inn. Statskanalen fortsatte å gjenta påstanden noe som medførte at enkelte investorer ble så fylt av frykt at de innløste sine hedgefond og i stedet økte sine aksjeplasseringer. Dette skjedde uheldigvis rett før Finanskrisen inntraff for alvor. Statskanalen håpet muligens at dersom usannheten ble gjentatt nok ganger ville den tilslutt bli en realitet.

Den utenlandske banken som solgte produktet til nordmenn solgte, i likhet med en rekke andre banker, tilsvarende produkter i andre land. Ingen andre land enn Norge omtalte dette som hedgefond. Lignende produkter solgt av andre banker til andre norske investorer ble heller ikke omtalt som hedgefond.  Nrks feilstempling sørget for at Finansminister Kristin Halvorsen stanset det lenge lovede Spesialfondsregelverket i tolvte time, da man fant det riktig å revurdere det hele i lys av det som hadde skjedd i Nord-Norge. Forleden gjentok forøvrig Dagbladets sjefsredaktør Nrks feil da hun var med i et tv program. Jeg tror ikke jeg tar feil når jeg påstår at Nrk var opprinnelsen til dette.

Det hele hadde nærmest roet seg da svindleren Bernie Madoff ble avslørt. Nrk kastet seg igjen frem og omtalte dette som hedgefond. Det tok imidlertid ved dette tilfellet kortere tid for statskanalen å oppdage at dette heller ikke var et hedgefond, men et fondsmeglerselskap. Dessverre skjedde det ikke raskt nok til å forhindre at finansminister Kristin Halvorsen igjen rakk å stanse utsendelsen av Spesialfondsregelverket.

Jeg har selv erfart pressens uetterrettelige behandling av hedgefond. I 2002 startet vi et fond som lovet lav risiko og som skulle ha en avkastning som var uavhengig av aksjemarkedet. Risikoen, standardavviket, skulle ligge mellom stats- og selskapsobligasjoner av høy kvalitet. Til tross for at de påfølgende årene inkludert 2002 hadde vært forferdelig år i aksjemarkedet fikk vi inn mye penger fra investorer. Nesten uten unntak var disse investorene opptatt av at de ikke ønsket å lide tap. Aksjeeksponering og tap hadde de allerede nok av.

Investeringsselskapet vi stiftet ble for å oppnå dette diversifisert på tre måter: strategi, forvalter og geografisk. Ulike strategier virker best på ulike tidspunkter i den økonomiske syklusen. Diversifiseringen med å plassere penger hos flere forvaltere ble gjort for å redusere risikoen for at en enkelt forvalter hadde et dårlig år, ble syk eller verre. Den geografiske diversifiseringen ble gjort for å redusere risikoen mot alt fra terror og krig til naturkatastrofer. World Trade Center-katastrofen hadde igjen minnet oss om at det utenkelig kunne skje.

De påfølgende årene etter opprettelsen av investeringsselskapet ble fantastiske år i aksjemarkedene.  En avis som oppdaget at vårt investeringsselskap ikke leverte samme avkastningen som Oslo Børs valgte da å kjøre dette opp på forsiden. Journalisten mente at når hedgefond generelt hadde slått aksjemarkedet over tid så måtte det bety at samtlige hedgefond skulle slå aksjemarkedet hele tiden. Hvis ikke var de en fiasko. Forsøk ble gjort på å matematisk forklare at denne forventningen var feil, men til ingen nytte. I løpet av aksjeoppgangen ble hele tre forsider brukt til dette.

Aksjeoppgangen medførte en generelt høyere risikoappetitt hos investorene og for å etterkomme dette krevdes en endring av mandatet. Investeringsselskapet ble derfor flyttet til Irland i 2005. Flyttingen gjorde det mulig for de som ikke ønsket seg et noe høyere risikonivå å innløse. Siden flyttingen ble foretatt har fondet steget 18.2% i verdi, mens Oslo Børs i samme periode har falt 10.1%. Sammenligningen mellom fondet og Oslo Børs er fortsatt irrelevant og vi trodde en tid at dette var årsaken til den samme avisen valgte å ikke omtale dette.

Slik var det imidlertid ikke. Et annet investeringsfond vi forvalter, Fourth Moment, har i likhet med det ovennevnte fondet også som målsetning å levere bedre risikojustert avkastning enn aksjemarkedet over tid. Fourth Moment har et internasjonalt makromandat og har derfor sjelden investeringer i Norge. Samme avis interesserte seg mot slutten av forrige uke for hvordan det var gått med dette fondet. Fourth Moment er siden oppstart opp 29%, mens Oslo Børs i samme periode har falt i verdi. Fourth Moment har også en høyere verdi i dag enn da finanskrisen begynte. Avisen ønsket imidlertid ikke å få frem dette, men valgte i tråd med tidligere tilfeller å fokusere på at fondets avkastning var lavere enn Oslo Børs i en av de sterkeste periodene i sistnevntes historie. Fourth Moment er hittil i år opp 14.4%, noe som er svakere enn Oslo Børs. I tillegg valgte journalisten å legge vekt på uriktige tall for fondets årlige avkastning og selvfølgelig ble det heller ikke nevnt at Oslo Børs har hatt negativ årlig avkastning i samme periode. Vi fant også feil i omtalen av andre fond som ble nevnt, men her gikk det i motsatt retning. Heller enn å tro at det var med overlegg, tror vi dette kun beviser at summen av laster er konstant.

Som tidligere nevnt må forvaltere tåle at det både stilles spørsmål ved resultater og kompetanse. I tillegg må man tåle at man blir målt mot faglige relevante sammenligninger. Det kan være i forhold til fond innenfor tilsvarende strategier eller i forhold til den risikojusterte avkastningen man har levert.  Ingen er eksempelvis dumme nok til å sammenligne pengemarkedsfond med aksjefond i en spesielt sterk periode i aksjemarkedet.

For the record har vi aldri forsøkt å skjule våre resultater eller hvordan disse har vært oppnådd. Vi har heller ikke gjort ”smarte” grep med å endre benchmark, slik vi har sett flere ordinære norske fond har gjort upåtalt, i den hensikt å få våre resultater til å se bedre ut. Månedsrapportene våre omtaler både hva vi har tapt penger på så vel som hvor vi har tjent pengene. Vi har også besvart spørsmål vi har fått fra journalister og forsøkt å rette opp feil de har stått i fare for å gjøre ved å påpeke disse og forklare hvorfor. Man er som omtalt imidlertid sjanseløs dersom journalistisk etikk ikke er til stede og målsetningen er at man skal stilles i et dårlig lys.

Uansett og generelt; manglende kompetanse, forutinntatthet, slurv eller underskudd på integritet har medført uriktig omtale av en aktivaklasse som er langt fra perfekt, men som tross alt både har hatt den beste risikojustert- og absolutte avkastningen over tid. Deler av media har imidlertid vært opptatt av å gi feilaktig inntrykk og gjennom det skremme myndigheter, styrer og investorer til å få inntrykk av at disse fondene er å regne som rene finansielle masseødeleggelsesvåpen. Det er både blitt sosialt og mediamessig akseptabelt å tape 50% eller mer av sine private verdier eller pensjon på aksjesparing på et gitt år. Har man derimot tapt en brøkdel av dette på å være investert i et hedgefond kan man imidlertid påregne å bli hengt ut. I likhet med de religiøse rådene i Saudi Arabia og Iran risikerer ikke pressen noe som helst om de bevisst eller ubevisst steiner uskyldige.

Nedenstående chart viser utviklingen på hedgefond i forhold til Oslo Børs (siden OSEBX indeksen ble tatt i bruk) og i forhold til MSCI-Verdensindeks for aksjer. Både avkastningen samt de opplagt lavere svingningene i hedgefond lar jeg tale for seg.

comp



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Tags: ,

9 kommentarer to “Steining, hedgefond og WMD”

  1. Peter Warren sier:

    Hei Terje! Jeg er ikke opptatt av at journalister skal behandle andre eller meg pent, kun objektivt og riktig, og ikke tendesiøst med faktiske feil eller med vikarierende motiver. En journalist som forteller at han skriver som han gjør fordi han har et horn i siden til meg, som han ikke vil opplyse om hva er, er kun en feiging som gjemmer seg bak pennen.

    Tatt i betraktning av at jeg har vært i denne bransjen siden 1980, bygget opp tre selskaper, laget den første kursdatabasen på Oslo Børs, samt startet det norske markedet for aksjeopsjoner føler jeg meg heller ikke truffet av karakteristikken om en som «skummer kurtasjer og bonuser». Jeg synes tvert imot at jeg har tatt «the road less travelled» og at det har vært hardt arbeid og mye usikkerhet underveis.

    Forøvrig skriver jeg tilfeldigvis om GS i morgen. /Peter

  2. Terje sier:

    Du har sikkert rett i akkurat dette helt konkrete med hedgefond-casen din, det har jeg null anelse om. Men, synes ikke vi skal henge ut journalister for at de har lite peil på økonomi. «Investeringsbusiness» er jo en type bransje, hvor hvis du har litt peiling, du kan like gjerne være med selv for et firma og få med deg dine 4-5 oppganger der du skummer kurtasje og bonuser, og litt roligere innimellom. Skal du være journalist må du ha et kall for å skrive om det her, eller ha lyst til å bli TV kjendis på byn. Så, de som kanskje kunne skrevet noe smart her, har vel sluttet, eller de kunne aldri tenkt seg å være journalist uansett, siden du tjener så lite. For andre typer stoff, politikk, samfunnsliv osv, finner du vel skarpere folk, siden de ikke tjener mer på å drive med de skriver om. I økonomi er det jo ikke slik.

    Synes hedgefond, banker, «rådgivere» osv har blitt og blir behandlet pent av journalister synes jeg. Det holder jo at de lirer av seg noe svada konsensus, så kan aldri journalisten ifrågsetta det.

    Men, siden vi snakker om presse og hva som skjer. Er GS så ille, og det amerikanske markedet så komplett rigget, korrupt og inside som zerohedge, og f.eks max keiser (i mange år) sier ? Det er jo ingen som skriver noe om dette, selv om det har blitt litt poppis å nevne GS nå.

  3. Peter Warren sier:

    Hei Haavard! Det er riktig at pressen sjelden er opptatt av dette, noe av grunnen er antagelig at de da må forklare mange av leserne hva disse forholdstallene beskriver. Når vi allikevel er inne på Sharpe og IR er heller ikke disse ufeilbarlige. Sharpe sier ingenting om korrelasjon til andre aktivaklasser som aksjer og har man negativ Sharpe «belønnes» man for å ha et høyt standardavvik ettersom det da vil gi et lavere negativt tall. Når det gjelder IR vil utfordringen, dersom man forsøker å benytte dette på hedgefond, være å finne en relevant benchmark. Hedgefond-benchmarkene er ikke robuste i seg selv, men gjenspeiler etterspørselen investorer har etter bestemte strategier og man ser også en tendens til at mange aksjefondsforvaltere starter hedgefond nær slutten av en oppgang i aksjemarkedet. Dette gjør at korrelasjonen mellom denne indeksen og aksjer øker nettopp når den ikke burde – med forutsigbart uheldig resultat. Fond som i realiteten har vært fordekte aksjefond legges ned, investorene deres er misfornøyde, men dette til tross gjentar det samme seg i neste oppgangsfase. 1998, 2000 og 2007 er dessverre meget gode eksempler på dette.

    Jeg forstår heller ikke hvorfor aksjeinvestorer betaler høye forvaltningshonorarer for relativ forvaltning når de selv kan kjøpe en ETF til brøkdelen. Et høyere honorar kunne i steden betales for merverdien som eventuelt ble skapt utover avkastningen til indeksen man benchmarket seg mot. /Peter

  4. Peter Warren sier:

    Hei skew! Ingen grunn til å bruke pseudonym her, alle må få lov til å ytre saklige meninger. Jeg er helt enig i irrelevansen med å sammenligne hedgefondavkastning med aksjemarkedets. Dette er faktisk poenget med det jeg skriver. Imidlertid blir vi tvunget til å omtale dette nettopp fordi journalister og andre kontinuerlig konfronterer oss med denne og dermed tvinger oss til å forklare hvorfor dette ikke er relevant – i det minste på kort sikt. På lang sikt handler det om hvor man kan oppnå best mulig avkastning i forhold til den risikoen man er villig til å påta seg.

    Hedgefond er ikke avskåret fra å kunne ta del i bedrifters eller samfunnets verdiskapning. Dette er ikke et enten eller. Forskjellen mellom hedgefond og tradisjonelle fond som f.eks aksjefond er at de har en høyere frihetsgrad og fleksibilitet. Dette er både en luksus og en forpliktelse. Sistnevnte ved at det forventes at man tilpasser forvaltningen til de økonomiske forholdene og risikonivået. Få tenker over hvilken fordel et aksjefond har ved å ikke være ansvarlig for dette men i steden kan fortelle sine investorer at det er markedets feil.

    Fourth Moment avkastningen er fra juli 2005 og ikke 2002 som du skriver. I løpet av disse 4 årene har vi gjennomgått den verste finanskrisen i levetiden til de fleste av oss. Det har i denne tiden vært meget store utfordringer, ikke bare markedsmessig, men i forhold til motpartsrisiko, myndighetsbegrensninger, ny regulering, nye sikkerhetskrav samt til tider i det hele tatt finne en trygg havn for fondets midler. Vi er følgelig glade for at vi i denne perioden har gitt våre investorer positiv avkastning og at de idag sitter med høyere verdier enn før krisen inntraff. Kunne avkastningen vært høyere? Helt sikkert, men i de fleste tilfellene måtte vi ha tatt en risiko som vi følte var uakseptabel enten absolutt eller i forhold til hva vi har kommunisert til våre investorer. Eksempelvis tok vi ved en anledning ifjor et 5% tap på en posisjon som vi hadde mot en motpart som vi fryktet ville gå konkurs. Vi sikret oss dermed 95% av disse verdiene. Motparten ble reddet og gikk ikke konkurs – så man kan gjerne i ettertid si at tapet vi tok var unødvendig. Allikevel – gitt en lignende situasjon i fremtiden ville jeg gjøre nøyaktig det samme. Det er idioti å risikere 95% fordi man ikke «orker» å ta et tap på 5% i en periode hvor det var så stor usikkerhet som ifjor. Ellers er jeg enig med deg; dersom en aktivaklasse, strategi eller forvalter målt over en representativ lang nok tidsperiode ikke slår den risikofrie renten bør man finne på noe annet. /Peter

  5. Haavard sier:

    Noe jeg sjelden eller aldri ser i (norske) artikler er sammenligning av ulike investeringer med bakgrunn i Sharpe eller Information ratioene. For hhv absolutte og relative avkastningsmål er jo de to ratioene de beste og vanligste prestasjonsindikatorene. En relatert ting som Ola og Kari ikke er så opptatt av er indeksforvaltning. Hvorfor betale høye forvaltningsgebyrer til fond som ikke en gang slår en indeks med samme eller til og med høyere risiko? En (ugiret) ETF eller andre indeksfond er billigere og gir i det minste en forutsigbar avkastning relativt til indeksen de følger.

    Apropos de norske kommunene og deres investeringer – det er litt tragikomisk å se at de nevnes eksplisitt i så mye utenlandsk litteratur og artikler relatert til «subprime-krisen». De har jo blitt selve eksempelet på hvor lettlurte investorer var.

  6. Skew sier:

    En ting jeg har litt problemer med å forstå er at mange hedgefondforvaltere, deg inkludert, sammenligner avkastningshistorikken sin mot aksjemarkedet når the value proposition er å levere en positiv meravkastning som er uavhengig av aksjemarkedet(iallefall med lav korrelasjon). I markedsføringen av hedgefond går det igjen argumentasjon om at fokuset på absolutt avkastning gjør at man tjener penger uansett retning på f.eks. aksjemarkedet .

    I aksjemarkedet realiserer man over tid en risikopremie ved å ta del i bedriftenes verdiskapning. Hvor risikopremien systematisk kommer fra i hedgefond er etter mitt syn værre å få øye på. Den er mye mer avhengig av forvalterens evne til å systematisk skape meravkastning ut over risikofri rente ut av en spesialisert forvaltningsstrategi. Derfor syns jeg det er mye mer relevant å se om forvaltningsresultatene til et hedgefond over tid har en signifikant meravkastning til risikofrie investeringer, enn å sammenligne med børsindekser.

    Du viser til at makrofondet Fourth Moment har 29% avkastning siden 2002. From the top of my head er det ikke noe særlig mer enn 3 mnd statssertifikater(ST1X) ville gitt i samme periode. Det kunne vært interessant å se en statistisk analyse som beregner sannsynligheten for at Fourth Moment leverer en positiv månedlig meravkastning til risikofri rente(etter forvaltningskostnader). Min følelse er at den sannsynligheten ikke er særlig mer enn 50%.

  7. Nils sier:

    Et lite spørsmål: Vil du egentlig ha investorer som ikke gjennomskuer denne typen pressedekning?

    Når dét er sagt, er jeg selvfølgelig enig i at den vridde pressedekningen er et problem, og at andre deler av finanssektoren burde ha fått langt mer pes. Vi må i alle fall håpe at populistiske politikere hiver seg på vogna for å innføre lite gjennomtenkt lovgivning.

    Jeg leser forresten bloggen din fast, og har utbytte av det.

  8. Student sier:

    Jeg er helt enig i din fremstilling av journalistene. Jeg har selv flere venner som har hatt sommerjobb som økonomi journalister og de har fått den opplæringen at de kan vinkle en artikkel akkurat som de måtte ønske det. De stiller gjerne «eksperter» spørsmål og ber om en kommentar, men de vinkler spørsmålene slik at de får de svare de ønsker. Dette praktiseres selv om de som skriver vet at det ikke er det riktige svare på temaet, men det passer best med vinklingen de har utarbeidet for artikkelen.

    Etter å ha hørt historier fra hvordan journalistene jobber og fremstiller artikkler har jeg mist mye av min tiltro til norsk journalistikk. Fakta fremstillinger er ofte greie, med tanke på selskaps informasjon og enkel referering etc.. Men gravende journalistik derimot skal man lese med kritiske øyne. DN sine artikkler om Arne Fredly er vel et godt eksempel på hvor lav etikken blant journalister kan være.

  9. Jay Newfarm sier:

    Vel…

    Om 30 år innen finans gjør det klinkende klart at de fleste journalister (kunne og ta med politikere her) er komplett i tåka og i tillegg både vrange og uinteresserte i å innrømme egne feil når det kommer til tanker og utsagn om nevnte tema, hvordan skal man så tro at det er for andre emner og bransjer?

    Joda, selvsagt tar du den generaliseringen umiddelbart.

    Spørs om det er så mye å gjøre med det. Verden vil bedras. Og det er en neverending strøm av nye bedragere, enten de er på Madoffs nivå, en skarve norsk bladsmører, en taburettelskende utkantpolitiker eller hva som helst.

    J.