Train wRECk

Utviklingen i REC minner på enkelte måter om Opticom, riktignok uten togrøvere.

Unik teknologi i et kraftig voksende marked blir hausset opp med fullstendig urealistiske multipler som er blind for konkurranse og andres kostnadsfordeler. Jo lenger tid utviklingen tar desto raskere tar konkurrentene en igjen.

Det må forøvrig være berettiget å spørre om hvorfor ledelsen i REC ikke hadde sendt ut profit warning forut for resultatfremleggelsen i går. Hvis de har så dårlig kontroll at de selv var overrasket over resultatet, bør de vurdere sin stilling.

rec

Uansett, gårsdagens betydelige kursfall i aksjen kan medføre noen markedsmessige muligheter. RECs konvertible obligasjon falt mer enn kursfallet på REC-aksjen skulle tilsi og gir på dagens nivå en effektiv rente på 12.8% årlig.

De som måtte være villige til å stole på at REC ikke går konkurs i løpet av de neste fire og et halvt årene (lånets løpetid) kan kjøpe REC’s konvertible lån og samtidig gå short amerikanske statsobligasjoner med 10 års løpetid. Renten på sistnevnte er p.t. på 3.7%

Det man da i realiteten vil ha er en call opsjon på lange amerikanske renter som man betales 8.3% i året for å sitte på. Da er det hensyntatt at REC lånet er i euro og amerikansk stat i dollar.

Mark-to-market kan man i løpetiden ha et tap på denne ved eksempelvis at REC obligasjonen faller videre i verdi og/eller amerikanske statsobligasjoner stiger i verdi (renten faller). Men vel vitende om at US må refinansiere hele 55% av sin statsgjeld i løpet av de neste 2 årene, USAs kredittkvalitet er fallende som følge av at sentralbanken har måtte ta råtne lån fra bankene inn i sin balanse og at bankene på sin side snart må selge statsobligasjoner for å tilbakebetale krisehjelpen, så er det mye som tyder på at en eventuell oppgang i amerikanske statsobligasjoner vil være av begrenset art. Den forsiktige kan dessuten benytte opsjoner til dette fremfor å gå short de fysiske papirene eller futures.

govt

Man kan jo spørre seg selv om man ville være interessert i låne penger til den amerikanske stat i 10 år og motta kun 3.7% årlig rente.

En buffer på 8.3% i året, forutsatt at man fortsatt har troen på et potensiale i både REC, selskapets ledelse og ikke tror Armageddon er om hjørnet, synes attraktiv. I tillegg gir den konvertible REC obligasjonen en gratis 4.5 år lang kjøpsopsjon på REC – den mest volatile av OBX aksjene. Riktignok er innløsningskursen på denne rundt kroner 55, men dette er tross alt et nivå som aksjen var over senest ifjor.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

12 kommentarer to “Train wRECk”

  1. Peter Warren sier:

    Hei Haavard! Utrolig illustrerende og meget bra! /Peter

  2. Peter Warren sier:

    Hei Popper! Vi får en spread på 1-2 punkter når vi ber market makerne på CBOT/CME om priser på opsjonskombinasjoner bestående av 2000 kontrakter i TY (10 åring future). Faktisk ett av de smaleste (bid/offer) markedene vi handler i. /Peter

  3. Haavard sier:

    Her er en parallell til REC som tidligere ble nevnt i en Nordnet blogg da REC var priset til ca. 25 ganger omsetningen. Intervjuet er med Sun sin CEO Scott McNealy:

    «… two years ago we were selling at 10 times revenues when we were at $64. At 10 times revenues, to give you a 10-year payback, I have to pay you 100% of revenues for 10 straight years in dividends. That assumes I can get that by my shareholders. That assumes I have zero cost of goods sold, which is very hard for a computer company. That assumes zero expenses, which is really hard with 39,000 employees. That assumes I pay no taxes, which is very hard. And that assumes you pay no taxes on your dividends, which is kind of illegal. And that assumes with zero R&D for the next 10 years, I can maintain the current revenue run rate. Now, having done that, would any of you like to buy my stock at $64? Do you realize how ridiculous those basic assumptions are? You don’t need any transparency. You don’t need any footnotes. What were you thinking?»

    – What were you thinking?

    «I was thinking it was at $64, what do I do? I’m here to represent the shareholders. Do I stand up and say, «Sell»? I’d get sued if I said that. Do I stand up and say, «Buy»? Then they say you’re [Enron Chairman] Ken Lay. So you just sit there and go, «I’m going to be a bum for the next two years. I’m just going to keep my mouth shut, and I’m not going to predict anything.» And that’s what I did.»

  4. Popper sier:

    Spennende vurderinger. Her er åpningstiden et meget viktigt poeng. Gappende markeder liker jeg veldig dårlig. Det må bli futuren eller en opsjon. Jeg er redd for å få dårlig fill på opsjonene og at jeg ikke får den ønskede effekten. Samtidig er det ønskelig å styre en stor posisjon med begrenset risiko….tja…..

    Spennende dag, fortsatt litt tidlig å sette på posisjonen, men vi ser gullet begynner å trekke, 30 åringen på vei ned for å teste igjen. Hold dere fast…. 😉

  5. Hei!
    På tide at noen stiller spørsmål ved denne ledelsen i REC.
    Det er ingen tivil om at den perfekte uaktsomhet i ledelse har blitt tatt i mot av den perfekte uaktsomhet i makedet.
    Hvem i all verden vil basere en investeringscase for 10 til 20 miliarder på profit margin i størrelsesorden 30-40% i årevis? i tilegg på plain vanilla teknologi- som kina kan kopiere i blinde.

    I tilegg, hvor hele casen hviler på godvilje fra myndighete, gjennom nye uavklarte subsidieprogrammer, i alle deler av verden.
    REC ledelsen har hevdet 2005-2006 roadshow og capital market day, at de ved 50% reduksjon i kostndene på teknologi skulle komme på det de kalte grid parity. Markedsprisene på solcellepaneler er redusert med 50% siden 2005-2006, og jeg registrerer at REC fortsatt ikke tjener penger.
    Da har dette vært norgeshistoriens største bløff eller regnefeil.

    Vindenergi koster fortsatt kun 33% til 40% av den mest lønnsomme solenergi i verden. Vi vet at vindenergi ikke klarer seg uten subsidieprogrammer. Hva da med REC? dvs at REC må redusere kostnader med ytteligere 50% fra dagens markedskost for å komme på grid parity.
    Fabrikkene til REC er jo ikke innkjørt enda, og så taper de penger fra dag en!
    Mamma mia for en planlegging av ledelsen.
    Gratulerer Peter Warren for å ha startet granskningen av noe som kan være norgeshistoriens største regnefeil.

  6. Peter Warren sier:

    Hei Haavard! Hadde jeg kun hatt adgang til aksjemarkedet så hadde jeg gjort det. Det man imidlertid skal huske på er at ETF forvalterne må legge av sin risiko og det gjøres i futuresmarkedet. Der er prisene smalere, volumene større og omkostningene lavere. ETF’ene er således et derivat av enten futures- eller det fysiske markedet. Futuresmarkedene er også oppe en større del av døgnet. /Peter

  7. Haavard sier:

    Hei Peter! Hvorfor ikke shorte obligasjon-ETF’er? Det finnes et bra utvalg med forskjellige typer eksponeringer, selv om kostnadene i forhold til å «gjøre det selv» er høyere (jeg har dog ikke regnet på noen eksempler), virket det som et enkelt og mindre admin-risikabelt valg.

  8. Peter Warren sier:

    Hei Popper! Swaptions er antagelig den beste. Dette fordi man gjennom slike kan få en eksponering som er så lang i tid som man ønsker. Hvis man ikke har adgang til interbank-markedet, er put opsjoner på amerikanske 10 år og 30 år futures et godt alternativ – alternativt bare gå short futurene. Jeg sover bedre på natten med eksponering gjennom opsjonskombinasjoner fremfor futures, hvis posisjonen er stor vel og merke. Det som er jobbig med disse er at man får ikke gjort dem så langt ute i tid som man ønsker, noe som krever at man ruller kontrakter videre etterhvert som CBOT/CME lister nye forfall. /Peter

  9. Popper sier:

    Hei Peter!

    Spørsmål
    Hva er den beste måten å posisjonere seg for fall i obligasjonsmarkedet slik du ser det?

    På forhånd tak for svar
    mvh.
    Popper

  10. Peter Warren sier:

    Hei Martin! Takk for innspill. Hvis hensikten med en resultatfremleggelse var å få svaret på et binært veddemål om ledelsen hadde snakket sant i sine tidligere prognoser for fremtiden hadde jeg vært enig med deg. Slik er det imidlertid ikke og jeg er derfor uenig med deg. Dette er ikke ment som et forsvar for analytikere heller. Poenget er dersom ledelsen ser at utviklingen begynner vesentlig å fravike tidligere annonsert utvikling eller den generelle oppfatningen, så burde de gi formidle dette. En investor som eksempelvis kjøpte Rec aksjer i januar gjorde dette kanskje nettopp fordi hun eller hadde hørt på hva ledelsen sa sist og hadde dermed ingen idé om at kursen som det ble kjøpt til var altfor høy i forhold til realitetene.

    Et selskap er ikke børsnotert av noen annen grunn enn å ha sted hvor det kan hente inn frisk kapital. Uten tillit mellom investor og selskap vil denne kapitalen, i beste fall, bli meget dyr for selskapet i verste fall stenges kranen.

    Rec har nå tapt 90% av sin markedsverdi siden toppen. Jeg tror man skal trues hardt for å være fornøyd med en slik utvikling. /Peter

  11. Martin sier:

    Resultatvarsler er en uting. Ved kvartalsresultater har investoren et konkret tidspunkt å forholde seg til, og investoren kan da selv velge om han vil ta denne risikoen eller ikke.

    Resultatvarsler kommer imidlertid som lyn fra klar himmel.

    Skjønner hvorfor analytikere foretrekker resultatvarsler, da har de en større sjanse for å være inline med spådommene sine og dermed redde ansikt.

    For _investorene_ må da det være mye bedre å selv kunne velge hvilken risiko man vil ta på forhåndsdefinerte tidspunkt.

  12. Gaute sier:

    Sammenlign heller med Norsk Data i 1981, produsenten av verdens beste minimaskiner Nord-100 som utkonkurrerte IBM sine mainframes. Verdensledende på sin teknologi. Alle piler pekte til himmels, og det var bare et spørsmål om tid før Norge hadde samme posisjon i data som Sveits for privat banking. Samtidig var det to luringer borte i USA som fiklet med sine prosjekt i garasjen. Steve hadde fått lov til å rappe alle ideene til Xerox i Palo Alto om grafisk grensesnitt og bruk av mus. Xerox ville heller satse på kopimaskiner. Bill satt iherdig og skrev på koden til det som senere skulle på bli hans vei til himmelen og IBM sin vei tilbake til toppen. Sic transit gloria mundi.