Arkiv for november, 2010

Politisk uklarhet

tirsdag, 30. november, 2010

Det er gledelig å registrere at Regjeringen, Finansdepartementet og Norges Bank anerkjenner hedgefond tilstrekkelig til å be om råd fra slike forvaltere, vurdere denne type strategier for Statens Pensjonsfond Utland (SPU) og enda til oppnevne en hedgefondforvalter til SPUs Strategiråd.

Samtidig er det frustrerende at Finansdepartementet ikke lar denne nyervervede kunnskapen også bli reflektert i Spesialfondsregelverket eller Kapitalforvaltningsforskriften. Gitt innsyn og regulering så burde det som er godt nok for statens pensjonssparing også være godt nok for andre sparere.

Den norske stat har ikke nøyd seg med å søke råd om forvaltning hos verdens mest kjente hedgefondforvalter, George Soros, men har i tillegg utnevnt Antti Ilmanen til medlem i SPUs Strategiråd. Ilmanen er forvalter i Europas største hedgefond, Brevan Howard.

Brevan Howard ble grunnlagt av den tidligere Salomon Brothers traderen Alan Howard i 2002 og har idag nærmere $30 milliarder til forvaltning. Fondets strategi er global macro. Dette er den samme strategien som George Soros ble berømt for. Et global macro fond kan, forankret i sitt syn på verdensøkonomien, benytte aksjer, råvarer, renter, kreditt og valuta for å skreddersy sine posisjoner.

Tallene får tale for seg, noe avkastningen og grafen over Brevan Howard’s (BH Macro) utvikling sammenlignet med verdensindeksen for aksjer (MSCI) og Oslo Børs (OSEBX) viser i chartet under.

Brevan Howard var forøvrig sist i nyhetene da de i protest mot innføringen av bonusbegrensninger og endringer i vilkårene for å drive denne type forvaltning i Storbritannia, flyttet hoveddelen av sin virksomhet til Geneve.

Hvis man skal legge Regjeringen og Finansdepartementets siste handlinger til grunn for hva de virkelig mener og ikke sistnevntes tidligere reaksjoner på feilaktige nyhetsoppslag i 2008, må man komme til den konklusjon at myndighetene idag oppfatter at hedgefond har strategier som kan bidra positivt i forvaltningen av norske pensjonsmidler.

Dette er forøvrig den samme konklusjon mange av de andre utenlandske statlige pensjonsfondene har kommet frem til. Verdens største oljefond, Abu Dhabi Investment Authority, hevder selv at de er verdens største hedgefondinvestor.

Verden rundt oss har allerede oppfattet at det var manglende politisk vilje til å regulere banker som skapte finanskrisen og at problemene i Hellas ikke skyldtes hedgefond. Tvert imot var det hedgefondforvaltere som først påpekte at den greske regjering løy om sin egen økonomi.

I likhet med en rekke andre tilfeller i historien forsøkte de ansvarlige å hevde at det var budbringeren som hadde skylden. Idag vet vi bedre og kan bare håpe at denne kunnskapen etterhvert også hensyntas i det norske regelverket.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Quantitative Easing for Dummies

mandag, 29. november, 2010

Alt du har ønsket å vite om kvantitative lettelser, men aldri har turt å spørre om:



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

George Soros – vår nye Norgesvenn

onsdag, 17. november, 2010

Regjeringsmedlemmer har en rekke ganger siden finanskrisen tilbrakt tid sammen med- og søkt råd hos verdens sannsynligvis best kjente hedgefondforvalter, George Soros. Ifølge media gjelder det denne gangen om forvaltningen av Oljefondet. Det hersker liten tvil om at Soros både er en meget dyktig forvalter, visjonær og strateg.

Det som er svært underlig i denne sak er at norske myndigheter, med Finansdepartementet i spissen, i de siste 8 år har motarbeidet nøyaktig samme type forvaltning som Soros bedriver. Faktisk så mye at de nærmest gjør det umulig for privatpersoner å investere i slike fond. Pensjonskasser har, under samme regjering, fått innskrenket sine rammer slik at de nå kun kan investere 7% av sin forvaltningskapital hedgefond.

Det er idag i Norge lettere å få tillatelse til å kjøpe sprengstoff enn å investere i et hedgefond.

Det er derfor relativt oppsiktsvekkende når norske regjeringsmedlemmer, fra statsminister til næringsminister, søker råd hos den største eksponenten for denne type forvaltning. Det utrolige er at ingen synes å se ironien ved at dette skjer samtidig som Finansdepartementet fortsatt synes å ha den oppfatning at Soros forvalter et finansielt masseødeleggelsesvåpen.

Både Nrk og våre akademiske institusjoner er blitt farget av Finansdepartementets syn. NHH forsker Marita Kristiansen foreslo, i et forsøk på å utvide det norske språk, at man oversetter «hedgefond» med «risikotakingsfond» i DN sist uke. Mulig hun scorer en «A» på forskning, men i oversettelse bør hun tildeles en ren «F».

I motsetning til de myndighetsregulerte bankene har hedgefond verken bedt om- eller mottatt noen statlige redningspakker. At ordet «bank» er synonymt med «juling» i det norske språk, synes ikke å være verdt omtale hos nevnte forsker. Det tiltross for at det var nettopp dette skattebetalerne ble påført i 2008.

For å sette risikotakingen til hedgefond i perspektiv, kan det her nevnes at den samlede forvaltningskapitalen i hedgefond på global basis er mindre enn hos de to største aksjefondsforvalterne.

I kriseåret 2008 falt gjennomsnittshedgefondet med 19%, mens et gjennomsnitts aksjefond var ned to og en halv gang så mye. Det vil følgelig være interessant å høre hvilken klassifisering NHH-forskeren vil gi aksjefond. Muligens mener hun at i betegnelsen «aksjefond» allerede ligger en soleklar forståelse om at slike fond halveres i verdi med ujevne mellomrom.

Er det derfor en mulighet for at Finansdepartementet har tatt feil av hedgefond, men at de av politiske- og prestisjemessige årsaker ikke vil innrømme dette?

Hvis det er slik at også spisskompetansen sitter på toppen i Norge, kan dette enten fortelle oss noe meget positivt om våre ledere eller noe mer negativt om mangel på kunnskap hos det som skal være fagekspertisen lenger ned i systemet. At det hersker en diskrepans mellom politisk ledelse og byråkratene hersker det imidlertid ingen tvil om. Uansett hva det er vil vi finne udelt glede i om de aktuelle ministerne ville dele sin visdom med sine undersåtter.

Chartet under viser Dow Jones Credit Suisse Hedgefondindeks fra oppstart sammenlignet med verdensindeksen for aksjer (MSCI World Stock Index). Selv Stevie Wonder vil kunne se hvilken av disse som har gjort seg fortjent til betegnelsen «risikotaking».

Hedgefond versus aksjer



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Hvor ble det av pengene?

mandag, 15. november, 2010

Media har den senere tiden blitt preget av påstander som at det «med dagens lave renter ikke finnes noe alternativ til aksjer» og «når pengene endelig trekkes ut av statsobligasjoner, så kommer disse til å finne veien til aksjemarkedet». Få vil bli overrasket over at det er de som selger aksjeprodukter som hevder dette.

Disse påstandene kan hevdes å være lite nyansert, men neppe fullstendig grunnløse. Sentralbankene globalt har anstrengt seg voldsomt for å få investorer til å øke sin risikoappetitt. Tidligere var det investeringsbanker, forretningsbanker og hedgefond man kunne stole på når det gjaldt å ta slik risiko, men dagens situasjon er annerledes.

Etter at massive redningsoperasjoner, betalt av samfunnet, måtte til for å redde bankene blir disse i stedet gitt gratisinntekter som følge av fortsatte støtteordninger. «Hedgefond-bashing» er også blitt en favorittsport hos sentrale finanspolitikere til tross for at disse fondene verken ba om eller fikk et øre i støtte under finanskrisen. To år etter krisen er det faktisk publisert både bøker og artikler om dette fenomenet.

Washington Post spaltist Sebastian Mallaby’s «More Money Than God» omhandler temaet og det samme gjør denne artikkelen fra The Economist.

Summa sumarum mangler samfunnet og økonomien risikotakere idag. Dette er én av grunnene til at økonomien ikke kommer igang. Det hjelper ikke hvor mye penger sentralbankene trykker hvis alt disse går til er å kjøpe statsobligasjoner.

Måten man annonserer etter nye risikotakere på er ved å sette renten så lav at det føles idiotisk å ha pengene stående på bankkonto eller i statspapirer.

Etter at man klarte å stabilisere bankene i begynnelsen av 2009 har optimismen gradvis kommet tilbake til finansmarkedene. Noe uvanlig er det at statsobligasjoner har fortsatt å stige i verdi i tandem med det vi betegner som «risky assets» (aksjer, kredittobligasjoner og råvarer). Denne anomaliteten henger sammen med to forhold. For det første driver sentralbankene opp kursene gjennom å kjøpe egne obligasjoner gjennom det vi kaller «kvantitative lettelser» (to ord som på en skånsom måte har til hensikt å beskrive en seddelpresse som løper løpsk ).

Det andre forholdet er at forretningsbankene kan låne billig i sentralbankene og plassere disse pengene i statsobligasjoner til en høyere rente. Sagt på en annen måte, låner bankene penger fra skattebetalerne til en lav rente for deretter å låne dem tilbake til skattebetalerne til en høyere rente. En fantastisk lønnsom businessmodell for bankene. Ikke rart flere av dem har søkt myndighetene om å få fjernet bonusbegrensninger.

Banker i den vestlige verden behandles til forveksling lik hvite kuer i India. De får særbehandling uansett hvor mye de gjør fra seg i gatene.

Mange med oss har omtalt en potensiell boble i statsobligasjoner. Denne i likhet med andre bobler vi har opplevd, bruker lenger tid enn man skulle tror før den sprekker. Sentralbanker, særlig den amerikanske, bidrar til dette gjennom enten å «støttekjøpe» statsobligasjoner hver gang de truer med å falle eller skynde seg med å sende ut en pressemelding om at de skal kjøpe mer. De siste ukene har vi sett flere tilfeller av dette.

Fredag kom de imidlertid til kort. Markedet ble i løpet av én enkelt time oversvømmet med $380 milliarder i terminer på amerikanske statsobligasjoner. Da hjelper det lite med å annonsere at man vil kjøpe $7.2 milliarder den dagen og $75 milliarder i måneden som ligger i QE2 mandatet. Gjeldende statsobligasjoner falt 0.43% på dagen.

Heri ligger det interessante: Samtidig med dette falt investment grade obligasjoner 0.7%, amerikanske aksjer falt 1.2%, råvarer falt 3.6% og gull falt 2.7%. Også emerging markets var ned til tross for at det i forrige uke ble tegnet $5.2 milliarder i denne type fond. På ukesbasis endte denne indeksen ned 3%. Kina falt fredag over 5%.

Så hvor ble noen tusen milliarder dollar av? Det verste som kan skje for økonomien er at pengene som ble trukket ut benyttes til å nedbetale lån. Siden politikerne har jaget bort de naturlige risikotakerne er det tvingende nødvendig at pengene som fredag forlot finansmarkedet ikke blir skremt, men finner veien raskt tilbake. Gjerne i enda mer risikofylte investeringer. Det kan bli en neglbitende uke mens vi venter på svar.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Panoro Energy regnestykket

tirsdag, 2. november, 2010

Panoro Energy, en spin off av Norse Energy, har nettopp blitt «belønnet» med et nytt lån på hele 800 millioner kroner. Dette lånet er ment å erstatte et lån hvor selskapet ikke var brydd med å etterleve låneavtalen.

Dette er interessant på mange områder. Den mest i øynefallende er at dette skjer så tett etter finanskrisen og bare understreker hvor enten dårlig hukommelse eller tilgivende långiverne er. Rene Mor Theresa.

Kanskje mer interessant er det å se på hele regnestykket og hvem som til slutt sitter igjen med gevinsten.

Kjernen i det hele var at i låneavtalen til det gamle lånet så stod det skrevet at dersom Panoro skulle ønske å innløse lånet innen midten av juli 2011, så måtte de betale en kurs på 108.

Dette syntes imidlertid verken meglerne som restrukturerte samme lånet i 2009 eller selskapet var noe poeng i å etterleve. De syntes derimot i ettertid (les: nå) at en kurs på 104 holder i massevis og anbefaler lånegiverne (obligasjonseierne) å godta denne kursen.

Mennesker med ondsinnede og/eller konspiratoriske tilbøyligheter vil hevde at dette henger sammen med at meglerne er ute etter nytt oppdrag for selskapet. Nærmest som ved et mirakel stemmer dette. De samme to meglerhusene som ringte rundt å anbefalte at investorene godtok en mindreverdi på nesten 4% har faktisk fått i oppdrag å legge ut et helt nytt lån! Her vanker det med andre ord betydelig med honorarer dersom man lykkes.

I går fikk vi vite at de to meglerhusene hadde stor suksess med dette. 800 millioner kroner er hentet inn i et nytt lån. Forutsetningen er imidlertid at eierne av det gamle obligasjonslånet godtar en kurs på 104. Dette har imidlertid de to meglerhusene allerede før et slikt vedtak, forsikret markedet at de har «kontroll» på.

La oss derfor anta at dette stemmer og regne på hva resultatet av «bruddet» på låneavtalen ble for selskapet:

Forskjellen mellom kurs 104 og 108, som stipulert i låneavtalen, er for Panoro en «gevinst» på kr. 10 millioner.

Selskapets nye lån skulle legges ut til en rente mellom 12.5 og 13.5% i norske kroner. Dollarlånet skulle legges ut til en rente mellom 11% og 12%. Sistnevnte er den største transjen. Med forhistorien godtok ikke markedet noe annet enn den høyeste renten på begge transjene.

Hvis vi er snille og beregner merkostnaden i forhold til midten av dette utfallsrommet, så er merkostnaden selskapet må betale ca. kr. 20 millioner. Selskapet har dermed «snytt» de opprinnelige investorene for ca kr. 10 millioner og må på grunn av dette betale kr. 20 millioner i høyere pris. Netto koster dette dem med andre ord ca. kr. 10 millioner.

Men dette er faktisk ikke netto. I tillegg kommer meglerhonorarene. De skal nemlig ha betalt for å ha foreslått 104 i kurs i stedet for 108, samt for å ha lagt ut det nye lånet. Disse dreier seg garantert om flere 10-talls millioner kroner.

Det blir dermed to tapere og én vinner i dette. Taperne er: Panoro taper mer enn ca. 10 millioner kroner pluss omdømme, eierne av de gamle obligasjonene blir frarøvet ca. 10 millioner kroner. Vinner er: De to meglerhusene som fikk millioner for å ha foreslått det hele og som sørget for at de to partene hver tapte ca. kr. 10 millioner.

Ain’t this a great country!



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Raskt ned, langsomt opp gjelder fortsatt

mandag, 1. november, 2010

Tre måneder med børsoppgang har, i likhet med tidligere tilfeller av det samme, hatt en tilsvarende eksponensiell utvikling på optimismen. Sommerens pessimistiske prognoser er nå byttet ut mot tilsvarende optimistiske, tiltross for at det makroøkonomiske bildet i hovedtrekk ser likedann ut.

Vi ønsker alle en positiv utvikling og bør også for samfunnets del ha denne innstillingen. En positiv innstilling bidrar til høyere forbruk og mindre sparing, noe som kommer næringslivet til gode og dermed også samfunnsøkonomien. Det bidrar også til høyere risikovillighet som, opp til en grense, gjør det samme.

Samtidig bør ikke dette være en unnskyldning for at vi skal opptre uansvarlig, heller ikke til at vi skal ignorere lærdom som historien har gitt oss. Charles Darwin lærte oss at det er den som har evne til å tilpasse seg som overlever, ikke den sterkeste eller raskeste.

Manglende vilje til tilpasning har jeg vært inne på ved tidligere anledninger, det samme gjelder årsakene til at man ikke foretar slike. Potensielle politiske nederlag samt enkelte næringers økonomiske fordeler ved status quo, er etter min mening blant de verste. Begge deler betaler samfunnet dyrt for.

I de fleste eiendomsprosjekter lansert forut for finanskrisen sitter investorer fortsatt med brøkdeler av sine verdier igjen. Det er nesten umulig å forstå hvordan man kunne markedsføre investeringer med kun ubetydelig egenkapital og resterende bestanddel lån som trygt. Dette er ytterligere et område som skled under myndighetenes radar, til tross for at det i de fleste tilfeller var regulerte aktører som stod for salg og markedsføring. Av samme grunn har de førstnevnte sannsynligvis valgt å la det hele passere i det stille.

Eiendom er nemlig ikke ansett som et komplisert produkt, ei heller aksjer og aksjefond. Børsnoterte Norwegian Property og Fornebu Utvikling falt begge 95-97% under finanskrisen. Tilsvarende kursfall rammet både IT-aksjer og fond da denne boblen sprakk i år 2000. Godt dette er noe myndighetene og investorer forstår seg på, ellers kunne det hele føles litt tungt.

Det ovennevnte er blant ekstremtilfellene, men pussig nok henger disse ofte sammen med det de fleste har blitt anbefalt.

Velger vi i stedet å se på hvordan likvide aksjer typisk beveger seg etter en kraftig nedgang kan vi ta utgangspunkt i Dow Jones Industrial Average (DJIA). Denne indeksen har definitivt vært den mest omtalte og fulgte i over 100 år.

En kraftig nedgang er i aksjemarkedet regnet som en markedsnedgang på 20% eller mer. Alt annet er som «småkrusninger» å regne (med mindre man snakker om hedgefond. Der synes regelen å være at man fort kan få flere forsider hvis man er ned mindre enn 5%).

Siden 1987 har DJIA falt over 20% ved fire tilfeller. Felles for disse er at man typisk bruker dobbelt så lang tid eller mer opp som man brukte ned. I likhet med utilstrekkelige risikomodeller som nevnt i forrige blogg, tar man gjerne heller ikke hensyn til denne realiteten når det gjelder finansiell planlegging.

DJIA bunnet ut i begynnelsen av mars 2009 og skulle historien gjenta seg kan investorene håpe å få hodet over vann igjen fra mars 2011 og utover. Tatt i betraktning av at fallet denne gangen var markert større enn de foregående eksemplene, «magasinet» straks er tomt med hensyn til myndighetenes økonomiske starthjelp, samt at indeksen må stige ytterligere 30% for å være der – ville det ikke komme overraskende om ventetiden denne gangen ble noe lenger.

For Norwegian Property og Fornebu Utvikling er jeg imidlertid redd det vil ta betydelig lengre tid. Her ville det ikke forbause meg om kloden vår vil oppleve ytterligere et par istider før investorene kan håpe å få igjen sine sparepenger i disse. Sagt på en annen måte vil man her være mer avhengig av medisinske- enn finansielle mirakler for kunne oppleve dette.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS