Arkiv for februar, 2011

From the people who brought you the financial crisis..

mandag, 28. februar, 2011

Det ville være frivoløst å hevde at American International Group (AIG) var alene om finanskrisen, men det hersker liten tvil om at forsikringsselskapet stod for et betydelig bidrag.

AIG utstedte nemlig villig vekk kredittforsikringsinstrumenter (CDS) som de ikke hadde finansielle muskler til å innfri. AIG gamblet på at disse ikke ville bli benyttet og at selskapet dermed ville klare å beholde premieinntektene. Det mest oppsiktsvekkende med det hele var at amerikanske myndigheter satt rolig og tillot dette. 

Denne aktiviteten er forøvrig direkte sammenlignbar med at et forsikringsselskap gis anledning til å selge forsikringer de ikke har mulighet til å innfri dersom skade oppstår.

Problemet ble imidlertid enda større gjennom at investeringsbanker kjøpte slike CDS-kontrakter av AIG, la på en fet margin og deretter solgte dem videre til sine kunder. Videresalget skjedde i investeringsbankenes navn (de ville tross alt ikke at kjøperne skulle gå direkte til AIG og kjøpe disse billigere) og dermed ble investeringsbankene ansvarlige for kontraktenes oppfyllelse overfor kundene.

Haken her var at investeringsbankene heller ikke hadde nok kapital til å innfri disse forpliktelsene. Også dette satt myndighetene stilletiende og observerte.

Da finanskrisen inntraff og konkursene begynte å renne inn kom alt dette for en dag. AIG måtte reddes av skattebetalerne for å forhindre en kollaps i det finansielle systemet. Redningsoperasjonen medførte at bankene verken tapte noe som helst på sine feilslåtte veddemål eller ble straffet for manglende risikokontroll.

Amerikanske skattebetalere har utvilsomt erget seg kraftig over dette. Ergelsen har samtidig blitt dempet ved gleden over at landet tross alt unngikk å falle ned i årtier med mørke og generell fattigdom. I det minste frem til nå.

AIG meldte nemlig før helgen at forsikringsselskapet står i fare for å komme i likviditetsvansker på grunn av sin $46.6 milliarder store portefølje av kommunale obligasjoner. Kursen på aksjen falt 4.7% på fredag og er ned 20% hittil i år.

Det er således ikke mye som tyder på at myndigheter eller andre har tatt særlig lærdom av finanskrisen.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Amerikanere bedre forberedt

torsdag, 24. februar, 2011

Hvorvidt det er en større evne til å ta lærdom fra finanskrisen innover seg eller synske evner vites ikke. Utviklingen viser imidlertid at amerikanere den siste måneden har kjøpt kurssikringsinstrumenter til tross for oppgangen i aksjemarkedet.

Interessant nok har amerikanske investorers oppførsel i opsjonsmarkedet angitt den fremtidige retningen på aksjemarkedet ved hele fire tilfeller det siste året. Illustrasjonen viser den amerikanske aksjeindeksen S&P-500 øverst og prisen på kurssikring (implisitt volatilitet) under. Dette forholdet ble forøvrig omtalt i januar. De fire tilfellene med divergerende utvikling kan således tyde på at aktørene i det amerikanske opsjonsmarkedet er «smartere» enn de som kun handler aksjer.

Dessverre kan ikke det samme sies for Europa, hvor vi senest i forrige uke så en anbefaling fra ett av de store meglerhusene på at man burde utstede kurssikring for å få økt avkastning. Utviklingen siden samt meglerhusets kunder sørger nok i disse dager for at meglerhuset angrer bitterlig på denne anbefalingen.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Feil, feil, feil!

onsdag, 23. februar, 2011

Etter min siste kommentar har jeg blitt nedringt av tilbydere av ETN (Exhange Traded Note), ETF (Exchange Traded Fund) og CFD (Contract For Difference). Disse hevder at hvis jeg i stedet investerte i deres produkt så ville jeg unngå de negative contango-effektene. For å sitere en kjent økonomiredaktør: «Dette er feil, feil, feil!»

Hadde dette vært riktig, ville det ha oppstått en arbitrasjemulighet (muligheten til å låse inn en risikofri gevinst) mellom oljefutures og oljebaserte ETN/ETF/CFD. Denne muligheten finnes ikke! Tvert imot inneholder disse ETN, ETF og CFD nettopp oljefutures.

ETN, ETF og CFD representerer kun en mer kostbar måte å handle de samme produktene. Den eneste fordelen disse har over oljefutures er at de gjør det mulig for småsparere og andre som ikke har tilgang til futures-børsene å investere i olje.

Nedenstående graf viser den mest omsatte olje ETN’en sammenlignet med prisen på den oljefuturen som til enhver tid er nærmest levering. Her ser vi at mens oljeprisen (West Texas Intermediate – WTI) siden september 2006 har steget 31.21%, så har olje denne ETN’en falt 46.34% i verdi. Dette utgjør en forskjell i avkastning på 77.55%. Den annualiserte avkastningen på denne ETN’en har vært -13.13%, mens oljeprisen i samme periode har steget 6.34% årlig. Jeg håper vi med dette kan legge død påstandene om ETN/ETF/CFD’enes fortreffelighet.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Råvarer – caveat emptor

mandag, 21. februar, 2011

På grunn av enkelte råvarers spektakulære oppgang, omtales råvarer nå med en frekvens og dekningsform som normalt er forbeholdt aksjer. Sist uke var det spesielt bomull, sølv og kaffe som kom i fokus da prisen på disse steg kraftig.

Bomull har helt klart ledet an i år, med en oppgang på 44%. Vår egen «mocha-blanding» som ble omtalt 26. januar er opp 9.5% siden bloggen ble skrevet. Effektene som den uroen på Elefenbenskysten har hatt på kakaoprisene er blitt ytterligere forsterket av lavere enn forventede kaffeavlinger i Columbia og Mexico, samt frykten for at det samme vil skje i Brasil.

Den opprinnelige forventning om en columbiansk kaffeavling i 2011 på 10 millioner sekker, er nå blitt redusert til 8.5 millioner. I 2009 falt kaffeavlingene til 7.8 millioner sekker; det laveste på 33 år. Som en følge av disse faktorene samt finansiell etterspørsel, er prisen på Arabica-kaffe nå den høyeste den har vært på 30 år.

Frykt for inflasjon er den store driveren blant finansielle aktørers kjøp av råvarer. Jo oftere ordet «inflasjon» omtales i media, desto flere kjøpere kommer det på banen. Dette vises i nedenstående illustrasjon hvor det ukentlige antallet ganger «inflasjon» er benyttet i media er lagt oppå utviklingen på råvareindeksen.

Fokus på prisvariasjoner i enkeltråvarer gir imidlertid like feil inntrykk av råvaremarkedet generelt som når man gjør det samme i forhold til enkeltaksjer og aksjemarkedet generelt. Den generelle oppfatningen vi opplever er at de fleste tror råvarer generelt har steget voldsomt i år.

Ikke bare er dette feil, men hvis man ikke er nøye med hva man måler er selv råvareindeksene misvisende. Ser man ukritisk på råvareindeksen vil det ved første øyekast se ut som denne har steget 4.08% i år. Ingen «voldsom» oppgang, men tross alt meget bra på under 2 måneder. Denne indeksen hensyntar imidlertid ikke kostnaden ved å «rulle» råvarekontraktene fra ett forfall til det neste. Dette er noe man tvinges til å gjøre for å unngå å få levert råvarene når disse kontraktene forfaller.

Denne kostnaden gjenspeiler summen av lagertilgjengelighet, lagringskostnader, forsikring, finanskostnader og generell tilbud & etterspørsel på leveringstidspunktet. Totalen av dette kan være en kostnad for investoren («contango») eller en rabatt («backwardation»).

Størrelsen på contango eller backwardation er ulike for alle råvarer. Backwardation oppstår gjerne når det har oppstått en kortsiktig mangel på råvaren som man venter snart vil normalisere seg. En finansiell investorer må derfor bruke det vi kaller «total return»- indekser for å få et reelt bilde av den faktisk avkastningen.

Ovenstående chart viser SPGCCI-råvareindeks, først som vanlig prisindeks, deretter «total return» varianten. Begge målt siden årsskiftet.

Av sammenligningen kan vi se at investorer i år «kun» har fått en avkastning som tilsvarer 43% av prisindeksen, nemlig 1.77%. Man kan også tydelig se hvordan «rulle-kostnadene» («roll yield» på fagspråket) har økt kraftig i februar.

Et bevisst forhold til disse kostnadene er nødvendig være seg om man investerer gjennom ETF, CFD, råvareindekser eller kjøper kontraktene direkte i futuresmarkedet. Det er ingen tvil om at det for tiden er bøndene som, sikkert velfortjent, får den beste dealen.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

«Aldri skjedd før!»

onsdag, 16. februar, 2011

Vi har i flere år benyttet ulike internet-søk til å finne ut hva markedsaktører er opptatt av. Én av måtene å gjøre dette på er å telle antall nyhetsoppslag om ulike tema.

Første gang vi benyttet oss av dette i praksis var da vi laget et søk som tellet antall nyhetsoppslag der uttrykket «subprime» ble benyttet. Dette bidro til å gi oss en idé om hvor hurtig den generelle bevisstheten om problemet økte. Det er nemlig slik at det er først når problemet når en alminnelig aksept at det virkelig begynner å skje noe. Før det skjer finnes det en rekke krefter som motarbeider all kunnskap som ikke er fordelaktig.

Forleden prøvde vi et nytt søkeord; «unprecedented». På norsk er uttrykket oversatt med «enestående» eller «uovertruffen». Det kan imidlertid også erstatte utrykket: «Aldri skjedd før!», noe som er langt mer relevant i den sammenhengen vi testet det.

Vi så nemlig på sammenhengen mellom antall nyhetsoppslag hvor en eller annen hevdet: «Det har aldri skjedd før!» og kursfall i aksjemarkedet. Samvariasjonen er oppsiktsvekkende høy. Dette til tross for at man i de fleste tilfeller nettopp har opplevd tilsvarende en rekke ganger tidligere.

Årsaken til at man hevder at noe som har skjedd tidligere «aldri har skjedd før» kan være alt fra alvorlige celebrale defekter, i den ene enden av skalaen, til rent fysisk – nemlig at man faktisk ble født i går i den andre. Sannsynligvis ligger de fleste som benytter dette uttrykket nærmere den førstnevnte delen av skalaen enn den andre, idet de ville ha hatt usedvanlig utviklede taleevner dersom de lå nær den andre.

Av førstnevnte gruppe kan man ytterligere dele inn de som ikke diagnostiseres med ulike grader av celebrale utfordringer, til de som snakker sant og de som snakker usant. I denne gruppen ligger de uerfarne som faktisk aldri har opplevd dette tidligere (man kan da stille spørsmål ved hvorfor journalister intervjuer slike). Den andre delen av gruppen består av personer som faktisk har erfart lignende tidligere, men som later som de ikke har det slik at de skal ha en unnskyldning for at de har tatt feil. Disse kan kategoriseres som de «uærlige». Greit å vite om man har et forretningsmessig forhold til slike.

En annen spennende observasjon er at uttrykket «aldri sett før» med veldig få unntak brukes om kursfall i aksjemarkedet, ikke om kursoppganger. Dette viser en klar bias som heller ikke er flatterende for objektiviteten i finansmarkedene.

Samtlige ekstremutslag med hensyn til antallet artikler i media inneholdende uttrykket «aldri sett før» gjelder kursfall. Selv den minimale korreksjonen i januar i år fikk aktører til å skjule seg bak påstander om dette.

Hvilke konklusjoner kan man så trekke av dette? Sikkert mange, men den opplagte er at markedsaktører har en sterk tendens til å ty til usannheter med én gang aksjekursene faller. Den andre er at den kritiske journalistikken synes å være død.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

5, 30, 15, 7 , 2, 5

mandag, 14. februar, 2011

Ovennevnte tallrekke kunne mistenkes å være et forsøk på å huske Fibonacci-rekken i påvirket tilstand (to av tallene stemmer faktisk). Så er imidlertid ikke tilfelle. Tallene representerer antall år mellom hver kraftige korreksjon i aksjemarkedet siden 1929.

En avisreportasje i helgen pirret min nysgjerrighet. I reportasjen ble det henvist til at etter en halvering i aksjemarkedet typisk skjedde hvert sjette eller syvende år. Det gjaldt naturlig nok å holde seg unna slike perioder og ellers være investert i aksjer.

Smellen over alle smeller for aksjeinvestorer skjedde i 1929 og det var naturlig å ta denne som utgangspunkt. Mellom da og 1932 falt Dow Jones indeksen nær 90%. Tilsvarende har kun de som satt med IT-aksjer opplevet da dette markedet kollapset i 2000.

Fra bunnen i 1932 gikk det 5 år til neste smell kom. Denne korrigerte raskt noe høyere, men var tilbake på bunnpunktet igjen i 1942. Deretter fulgte 30 år med oppgang uten noen halvering og etter denne opplevde vi 13 år før krakket i 1987.

Neste virkelige utfordring kom i 1997 og 1998. Da fikk vi Asia-krisen og Russland gikk konkurs. Emerging Markets bunnet ut etter å ha halverte seg fra toppen den nådde i 1994, mens Oslo Børs falt 44%.

Både Emerging Markets og Oslo Børs har ellers utmerket seg ved at oppgangen fra bunnen i 2002/2003 klatret langt over den foregående toppen (2000). De andre var ikke så heldige og opplevde derfor en ny 50% nedgang når de knapt hadde fått pengene sine «tilbake» fra forrige gang. Siden dette har skjedde én gang i historien er vi selvfølgelig overbevist om at dette alltid vil være tilfelle. Såpass skylder vel markedet nordmenn?

Kombinasjonen av å være et perifert, mindre likvid marked med sterk avhengighet til utviklingen i råvarepriser har medført at Oslo Børs har en høyere korrelasjon med emerging markets enn den har med utviklede markeder.

Denne gangen fikk man bare 2 år med «glede» før neste nedtur begynte. Både Oslo Børs og Emerging Markets mer enn halverte seg. I 2002 bunnet sistnevnte ut og Oslo Børs gjorde det samme det påfølgende året. På samme måte toppet de ut i 2007/2008. Den påfølgende oppgangen har så langt vart i 2 år.

Kan vi av historien med noen sikkerhet hevde at den vil vare i 4-5 år til? Neppe. Riktignok har to av seks oppganger vart i 5 år (1932-1937 og 2003-2008), mens de andre har vart i henholdsvis 2, 7, 15 og 30. Det vi imidlertid kan merke oss er at etter 1942 har det blitt markert kortere mellom tilbakeslagene. Tiden det tok halverte seg faktisk ved tre påfølgende tilfeller.

Årsaken til dette synes opplagt, nemlig den dramatiske gjeldsøkningen. Både på husholdningsnivå og nasjonalt. Denne gjør utviklingen betydelig mer sårbar og derfor usikker.

Det vil således neppe være kontroversjonelt å hevde at med full gass på seddelpressen i USA, nye lån/økt gjeld hos europeiske land på konkursens rand, manglende selvkritikk fra myndigheter, stigende inflasjon og renter på vei opp – at det er gjort noe som skulle tilsi at neste smell vil skyves særlig langt ut i tid.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Someone really got hurt!

torsdag, 10. februar, 2011

Differansen (spreaden) mellom Brent- og West Texas Intermediate olje «eksploderte» ytterligere fra hverandre i går. Utviklingen i spreaden mellom disse to oljetypene ble omtalt i denne bloggen for 1 uke siden. Spreaden hadde da korrigert fra rekordhøye $12.5 til $8.5 på frykt for at urolighetene i Egypt skulle resultere i en stans i skipstrafikken gjennom Suezkanalen.

Spreaden lå deretter i flere dager rundt $11 mens tradere, hedgefond og andre finansielle investorer holdt pusten for at det nå var over og spreaden ville trekke inn til normale nivåer.

Skjønt «normale» nivåer, er nettopp poenget. Statistisk analyse gjort over daglige data de siste 5 år, og som typisk ville danne grunnlag for risikoanalyse, forteller oss at  «riktig» spread er $1.5 per fat – selv etter gårsdagen kraftige oppgang. Samme type modell forteller oss at det er over 99% sannsynlighet for at denne spreaden vil være mindre enn $4.7 per fat. Idag er den imidlertid over $15.

Utviklingen på spreaden gjenspeiler i stor grad de to fundamentale faktorene jeg nevnte man måtte være oppmerksom på. Viktigere er det imidlertid at dette er en meget god illustrasjon på hvor viktig det er å forvente det statistisk «utenkelige».

Tidligere hedgefondforvalter nå filosof, Nassim Taleb, uttrykte dette meget godt under en konferanse i Moskva nylig. Taleb hevdet at : «Det faktum at vi ikke kan forutsi negative hendelser, gjør det mulig for meg å forutsi hva som vil skje med de som hevder de kan det».

Taleb myntet dette spesielt mot bankenes risikomodeller; hvor ubrukelige disse gjentatte ganger har vist seg å være, samt kostnadene dette har hatt for samfunnet.

På litt over 1 uke har Brent/WTI-spreaden steget 80%. Det vil være svært vanskelig å finne noe som man kunne ha investert i og som har hatt en lignende utvikling. Problemet er at utviklingen er en følge av flertallet av finansielle investorer allerede ligger feil vei.

Den angjeldende Brent-kontrakten har siste handelsdag i morgen og avregnes kontant. Det betyr at de som eier den slipper å levere noe som helst og de som er short slipper å fremskaffe oljen. Verre er det for de som sitter på WTI-kontrakter. Disse har fysisk levering, så her er man tvunget til å selge dersom man er long. Dette skaper salgspress med den følge at spreaden utvider seg. Det samme gjør alle de investérbare indeksene og ETF’ene som inneholder WTI-kontrakter.

Resultatet av det hele er at mye finansiell smerte er blitt påført aktørene de siste dagene. Statistisk hadde de alt på det tørre, men som John Maynard Keynes uttrykte det: «Markets can stay irrational longer than you can stay solvent». Dette gjelder selvfølgelig ikke store banker, hvor skattebetalerne stiller opp og sørger for at de holdes solvente inntil rasjonaliteten igjen er tilbake.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Etablerte sannheter

mandag, 7. februar, 2011

For en måned siden påpekte jeg noen etablerte sannheter som kunne bli satt på prøve. Med «etablerte sannheter» tenker jeg på oppfatninger som er så innarbeidet at ingen lenger stiller spørsmål ved deres validitet. Disse blir typisk godtatt uten diskusjon og blir etterhvert, spesielt i finansmarkedene, gjenstand for en stor grad av sårbarhet når man plutselig en dag våkner opp til at verden har forandret seg.

Én slik etablert sannhet er den generelle oppfatningen om at det er aksjer i de nye markedene (emerging markets – EM) man skal foretrekke. Siden 2002 har dette utvilsomt vært tilfelle, selv om det like utvilsomt har medført høyere risiko.

Den annualiserte avkastningen i EM har vært nær tre ganger så høy som i de utviklede markedene, mens standardavviket (måleenheten for risiko) har vært ca. 1.5 så høyt i EM. Dette betyr at hvis man var villig til å samme risiko i de utviklede markedene og belånte investeringen 1.5 ganger, var avkastningen i EM nesten dobbelt så høy som i de utviklede markedene. Vi kan dermed konkludere med at både den absolutte- og den risikojusterte avkastningen i EM har vært bedre.

Etter 8 år med bedre absolutt og risikojustert avkastning og en markert oppgang i mediadekning av EM-regionen, er det ikke rart at pengene i stadig økende grad har funnet veien til EM-aksjer.

For ordens skyld har EM-indeksen gitt både høyere absolutt- og risikojustert avkastning enn Oslo Børs, målt i samme periode.

EM er gjennom sin 8 årige historie blitt en etablert sannhet med hensyn til suverenitet, noe som i forrige uke ble dette gjenspeilet gjennom en tv-reklame på CNBC. Der skrøt Bank Of America Merrill Lynch av at de nå hadde startet en egen EM meglerdesk, kun for å promotere EM-aksjer til sine kunder. «Det er jo det veksten i verden er!» synes å være det mest benyttede argumentet mot de som måtte nøle.

Det interessante med den «nyoppdagede» EM-sannheten er at denne skjer neste samtidig med at «the smart money» trekker seg ut av sektoren. I november ifjor kom det frem under et intervju at verden største investeringsfond (ADIA) hadde solgt unna en stor del av sin EM-portefølje til fordel for aksjer i de utviklede markedene.

Senere har det også blitt kjent at andre investorer, herunder den tidligere Quantum-forvalteren Jim Rogers hadde gått short denne sektoren til fordel for de utviklede markedene. Og, som om dette ikke var nok, opplyste Lipper Analytics – som spesialiserer seg på å følge tegninger og innløsninger i ulike investeringsfond – at det i januar var rekord i innløsninger i EM-fond. Financial Times avslørte nå på lørdag i tillegg at ytterligere $7 milliarder er blitt innløst i slike fond etter Lipper offentliggjøringen.

Fem måneder med svakere utvikling i EM-aksjer til tross; rådgivere melder at noe av det enkleste man kan hente inn penger til er nettopp investeringer i EM-fond. «Historien selger» som en av dem svarte en journalist. Dette er sannsynligvis en sterk medvirkende årsak til at det idag finnes $720 milliarder investert i EM-aksjefond. Uten sammenligning forøvrig, var det «historien selger» som var årsaken til at teknologifond var det «alle» skulle investere i etter 1999, eiendomsfond etter 2006, kredittobligasjonsfond etter 2007 og gullfond etter 2010.

Chartet over viser utviklingen på EM-aksjeindeksen øverst og under utviklingen på denne i forhold til MSCI-World Stock Index.

Er det ikke rart at så få er opptatt av fremtiden?



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Brent barn skyr Cushing

torsdag, 3. februar, 2011

Det har den siste tiden vært en spektakulær utvikling i forholdet mellom nordsjøolje (Brent) og den amerikanske referanseoljen West Texas Intermediate, bedre kjent som WTI.

Begge disse råoljetypene betegnes som «Light Sweet». Det er riktignok små variasjoner i svovelinnhold. For Brent ligger denne på 0.37%, mens WTI har 0.24%. Begge egner seg imidlertid godt som basis for produksjon av bensin.

Det er én vesens forskjell i børshandelen av disse to oljene. Brent-kontraktene avregnes kontant ved forfall, mens i WTI enten må man levere eller ta levering av. Finansielle aktører kan således fint glemme forfallet av Brent-kontrakter, mens det kan være lurt å ha noen VLCC eller ULCC’er tilgjengelig dersom man sover i timen når det gjelder WTI-forfallet. Man gjør denne feilen kun én gang, tro meg.

Historisk har Brentolje handlet med en rabatt til WTI tilsvarende prisen på frakten over Atlanteren. Dette forholdet endret seg imidlertid i 2008 da finanskrisen resulterte i lavere etterspørsel og som følge av det, fulle oljelagre i USA. WTI-kontrakter som nærmet seg forfall falt som en sten i verdi da det var nær umulig å oppdrive lagringsplass for oljen.

Problemer med finansiering gjorde det vanskelig for finansielle investorer å utnytte dette. Det var fullt mulig å leie tankbåter til lagring samtidig som man kjøpte olje for umiddelbar levering og solgte denne på termin til en fantastisk margin. Børsene har clearinghus (oppgjørssentraler) som ville garantere for det økonomiske oppgjøret. De fleste banker hadde imidlertid fått fullstendig panikk på dette stadiet av krisen og avviste derfor å finansiere hva som i realiteten var risikofri arbitrasje. Dette er bare ett eksempel på irrasjonell adferd under finanskrisen.

Idag har vi en annen situasjon som er interessant, men denne er dessverre ikke risikofri. Anomaliteten har dukket opp som en følge av overfylte WTI-lagre. Disse ligger i Cushing, Oklahoma. Brentolje som så sent som i september 2010 handlet til rabatt i forhold til WTI, steg den sist uke til en intradag forskjell på over $12 per fat over prisen på WTI. Dette er noe vi aldri tidligere har opplevd.

Kvantitative lettelser, fortsatt etterspørsel av råvarer fra landene innenfor de nye markedene, investorer som ønsker inflasjonsbeskyttelse samt et mer positivt syn på den økonomiske utviklingen har alle bidratt til en generell prisoppgang på olje.

Leveringsutfordringene i Cushing har ikke bare resultert i en historisk høy differanse på WTI og Brent, men i tillegg bidratt til økt contango (forskjellen i pris mellom oljekontrakten nærmest levering og de som har forfall frem i tid, så lenge prisen på de med levering frem i tid er høyere. Det motsatte kalles backwardation.).

Dette betyr at de som skal forlenge (rulle) kontrakter de eier til neste forfall stadig må betale en høyere pris. Dette er årsaken til at olje ETF’er har en langt svakere avkastning enn det tilsynelatende fremgår av oljeprisutviklingen.

WTI for levering 1 år frem i tid er priset ca. 11% over dagens spot pris, mens tilsvarende for Brentolje er kun på 1.3%. Med en $ lånerente på ca. 1% ville kjøp av olje spot og samtidig salg på termin gitt en meget pen gevinst hvis lager var tilgjengelig.

Et annet poeng når det gjelder Cushing er at terminalen, med sin lokalisering i midtvesten, i liten grad representerer USAs tilbud og etterspørsel. Dette betyr at Cushing-aktiviteten heller ikke er et godt barometer på landets økonomiske aktivitet. Den forteller derimot en del om kanadisk produksjon, ettersom en rørledning derfra går rett til Cushing.

Fredagens og helgens opptrapping av opprøret i Egypt, skapte usikkerhet med hensyn til om Suezkanalen ville bli stengt og følgelig falt differansen mellom Brent og WTI fra en intradag topp på $12.5 til $8.5 per fat. Tatt i betraktning at alle tankbåter større enn Suezmax (eksempelvis VLCC og ULCC), på grunn av sin størrelse må gå rundt Kapp det Gode Håp, virket denne bekymringen noe overdreven. Uro i Tunisa, Jemen og Algerie kan riktignok være en medvirkende årsak.

Spreaden mellom Brent og WTI handler imorges like i underkant av $12. Statistisk analyse forteller oss at dette er svært attraktive nivåer å gå short Brent / long WTI. Fundamentalt er det imidlertid to faktorer man skal være oppmerksom på. Den ene er leveringskapasiteten i Cushing (de fikk inn ytterligere 667.000 fat i forrige uke og er nå på rekordhøye 38.334 millioner fat).

Den andre er at markedsaktørene begynner å bli lei av å bli styrt av kapasitetsbegrensingene ved Cushing og er i ferd med å vende ryggen til WTI som referansekontrakt. Hvis sistnevnte virkelig tar hold betyr det at alle de finansielle produktene, som ETF og de investérbare råvareindeksene, vil kvitte seg med WTI-kontrakter til fordel for Brentolje.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS