The Great Chinese Hope

Ser man nøkternt på finanskrisen var det vissheten om fortsatt kinesisk vekst og fremfor alt kinesernes kløkt som trakk vesten ut av finanskrisen.

Veksten i Kina ga for det første trygghet om en grunnleggende etterspørsel etter vestlige varer og tjenester. Det andre var at kineserne viste dette med handlekraft akkurat når det trengtes som mest. Dette skjedde ved at de kom inn i markedet og kjøpte råvarer og kontraherte frakt da kursene var på bunnen og frykten størst. Timingen var imponerende. Intet mer å si om det.

I tiden som fulgte finanskrisen har håpet og troen på kinesisk vekst omtrent vært det eneste som har fungert. De vestlige stimulitiltakene har kun bidratt til midlertidig stabilisering. Nasjonale gjeldskriser ble tilslutt anerkjent, men ikke reparert.

Verdensøkonomien har kun én forankring og det er Kina. Sagt på en annen måte, henger alle klatrerne i ett enkelt tau. Kina er det som forhindrer oss fra å falle.

Kineserne har ropt ned til de som henger i dette «tauet» at alt er bra på toppen. Tauet er sterkt og festet er godt. Dette har vært betryggende å høre for alle som henger i tauet.

Problemet i en periode nå er at tauet synes å gi litt etter. Rop opp til toppen svares med at alt er bra, men knaking i tauet og små dropp gir allikevel klatrerne en følelse av at noe er galt.

Kineserne har i en årrekke drevet med kraftig infrastrukturutbygging. Bygging av veier, høyhastighetstoglinjer, tunnelbanesystem, flyplasser og byer har blitt igangsatt med høy frekvens. Følgende av den utviklingen har vært at Kina har vært en av verdens største importører av kobber, verdens mest anvendte industrielle metall.

Allerede i april i år kom det i denne forbindelse en noe motsigende melding. Denne gikk ut på at kineserne hadde redusert kobberimporten med 33%. En sammenligning med utviklingen i kobberprisen var imidlertid beroligende ettersom denne ikke viste annet enn en utflating.

Markedet konkluderte raskt med at det måtte være andre som overtok etterspørselen, noe som var betryggende. Etterspørsel er viktigst, ikke nødvendigvis hvor den kom fra. Ingenting ville være bedre enn om man fikk nok et «tau» å fordele vekten av økonomisk utvikling på.

Dessverre tok man feil på samme måte som tegneseriefiguren Donald gjør når han går utfor et stup. Han faller først når han ser ned. Dette gjorde markedet denne måneden og et prisfall på over 20% fulgte umiddelbart.

En slik utvikling er meget ubehagelig for alle som henger i tauet. Rop om forsikringer blir imidlertid alle besvart på samme måte som tidligere.

For klatrere i en slik situasjon vil det allikevel være naturlig å gjøre det de kan for å sjekke tilstanden til tauet eller om det er noe annet som kan bekrefte at alt er i orden.

Nedenstående chart inngir ikke tillit til at alt er i skjønneste orden på toppen. Chartet viser at prisen på forsikring av kinesisk nasjonalgjeld har tredoblet seg det siste året. Sagt på en annen måte viser den at markedet tror det har forekommet en betydelig forverring i Kinas kredittverdighet. Ikke akkurat det man ønsker å høre når dette er det eneste tauet man henger i.

Det blir heller ikke bedre når vi ser på valutakursutviklingen den seneste tiden. Er det én ting politikere,  økonomer og markedsaktører synes å være samstemte om, så er det at den kinesiske valutaen er undervurdert. USA er mer irritert enn noen idet dette betyr at kinesiske varer utkonkurrerer amerikanske på hjemmemarkedet.

Konsekvensen av denne felles oppfatningen er at «alle» er long (har kjøpt) valutaen (CNY). At dette er en «crowded trade» (noe alle sitter med) hos spekulantene, fremgår av posisjoneringsstatistikken. Slik ensidig posisjonering gjør ofte et aktiva sårbar for kursendringer, ettersom mange da vil befinne seg på feil side av handelen. Sist dette skjedde med CNY var i 2008. Den gangen meget smertefullt for spekulantene.

Kursen på CNY 12 måneder forward NDF (Non Deliverable Forward – man får nemlig ikke motta kinesisk valuta og terminkontrakter avregnes derfor etter en offisiell kurs ved forfall) hadde fra årets begynnelse og frem til august i år steget 3% og med det oppført seg meget pent.

På de siste halvannen månedene har den ikke gjort det. Tvert imot har valutaen ikke bare svekket seg, men termintillegget som var en indikasjon om forventet stigning, har nå blitt til et fradrag. Følgende av dette er at CNY 12 måneders NDF raskt har svekket seg 2.5%.

Chartet under viser CNY 12 mnd NDF og spotkursen i øverste venstre panel og differansen under. Dette er målt mot USD og man må være oppmerksom på at en fallende kurve i i øverste panel viser styrkelse av CNY.

Fallende kobberpriser, redusert kredittverdighet og nedgang i verdien av CNY føles av Kina-tilhengere likt med det hovedpersonen i filmen «Cliffhanger» må ha følt da sikringsboltene ga etter, en etter en.

Kun i den verste perioden av finanskrisen opplevde man lignende i utviklingen på CNY NDF og det var i likhet med det som skjedde i det kinesiske aksjemarkedet ikke hyggelig. Kinesiske aksjer er forøvrig fremdeles ned 60% siden toppen før finanskrisen. Kun 15% av kursfallet er tatt igjen.

Tre ulike indikatorer er i øyeblikket samstemte og ber oss følge med. Et økonomisk tilbakeslag i Kina er det siste vi ønsker i nåværende sårbare økonomiske situasjon. I vår forvaltning har vi brukt $215.000 i opsjonspremie for å sikre oss mot et alvorlig tilbakeslag i Kina. En opsjon vi innerst inne ønsker skal forfalle verdiløs. Dersom vi skulle tjene penger på denne betyr det nemlig at tauet har røket og verdensøkonomien er i fritt fall.



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

12 kommentarer to “The Great Chinese Hope”

  1. Peter Warren sier:

    Hei Anders,

    1. Posisjoneringsdata kan finnes hos IMF, CFTC og prime brokers. De to førstnevnte er åpne kilder, mens du må ha tilgangn til analyser fra de store internasjonale meglerhusene for å kunne få sistnevnte.

    2. Jeg gir aldri råd om kjøp og salg i denne bloggen eller generelt. Dette er forankret i at jeg ikke har mulighet til å vite den enkelte lesers kunnskap eller økonomiske situasjon, samt at det ville medføre et ansvar for å ta vedkommende ut av posisjonen på et eller annet tidspunkt. Forvaltningen vår vil imidlertid som oftest reflektere det som skrives i de mandatene som har anledning til dette.

    3. Ikke nødvendigvis. Dersom valutaen skulle falle kraftig ville dette gjenspeile økonomiske problemer og dempe importen.

    Du kan ha rett i det siste, men det er ikke uvanlig at markeder blir «oversolgt» av dårlige nyheter. De siste måneders kursfall har tvunget en rekke store aktører (som f.eks pensjonskasser) til å selge seg ned. Når dette og andre tvangssalg er gjennomført dannes det et vakum på tilbudssiden og minste motstands vei blir dermed til oppsiden. Oppgangen vi har sett den siste uken har vært på meget lavt volum og gjenspeiler en slik situasjon. Markedet vil fortsette i denne retningen til det når et nivå hvor det finnes selgere som mener de får godt nok betalt fo sine aksjer. Vanskeligere er det ikke.

    /Peter

  2. Anders sier:

    Hei, interessant artikel om Kina!

    1.Hvor finner du informasjonen du henviser til («posisjoneringsstatistikken» på valutaen ikke minst)?

    2. Leste at mange er bearish om kina, er det for seint å ta kortposition? Hva sier du om mange av de svenske selskapene, Atlas, Alfa Laval m.m. Er det lurt å shorte disse?

    3. Hva skjer hvis det skulle være slik at den kinesiske valutaen er overvurdert, vil det kunne bli hyperinflation i kina hvis pengerne ikke er så mye vert som folk flest trur?

    For øvrigt: Jeg synes mange politikkere i Europa er clowner, hvorfor virker markedet ikke skjønne de ofta tomme budskapen, vi er jo kraftig opp i markedet delvis på uttalelser. Det virker som at markedet å ene siden skjønner alvoret, men samtidlig har så mye håp at man allikevel ikke diskonterer alvort fullt ut.

  3. Peter Warren sier:

    Hei Henrik,

    Takk for hyggelige ord.

    Opsjonen er en put på CNY mot USD med innløsningskurs 7.00 og med forfall i midten av juni 2012. Vi har gjort den i $100 millioner underliggende og kjøpt den i interbankmarkedet.

    Dette er ikke den eneste sikringen man kan kjøpe (man kan også gå short via CDS eller kjøpe put opsjoner på Kina ETF). Det var imidlertid den rimeligste måten vi fant i juni. Den har som sagt nå tredoblet seg i verdi, så det kan muligens p.t være andre ting som er like eller mer attraktive. Det kommer an på hva du er ute etter å oppnå.

    /Peter

  4. Henrik Hassel sier:

    Hei Peter, takk for meget interessant blogg. Jeg er basert i Kina og følger det kinesiske markedet tett, men har frem til nå ikke fulgt Kina-relaterte opsjoner/derivater. Jeg skulle gjerne ha studert data relatert til opsjonen som dere bruker (nevnt ovenfor) som sikring mot en kinesisk kræsjlanding, sender du meg i riktig retning? På forhånd takk for hjelpen!
    Mvh Henrik

  5. Peter Warren sier:

    Hei Markus.

    Jeg er uenig med deg i det første, men enig i dine andre synspunkter. Tiltakene stabiliserte banksystemet men da disse fikk ytterligere midler til å låne ut til næringslivet, lånte de heller pengene tilbake til staten gjennom kjøp av statsobligasjoner. QE2 bidro til at de fikk betydelige gevinster på dette gjennom press på lange renter (oppgang i obligasjonskursene).

    Hadde ikke Kina igjen begynt å kjøpe råvarer og gjennom det stimulere etterspørsel, ville ikke de lave rentene ha gjort annet enn å senke gjeldskostnader. Prisen på aksjer og andre aktiva begynte sin oppgang bare uker etter at råvareprisene bunnet ut.

    Forøvrig snudde prisoppgangen i råvarer til nedgang før aksjer i år.

    /Peter

  6. Markus Trost sier:

    Hei,

    «Kina som trakk verden ut av finanskrisen».

    Kan ikke si meg enig her. Børsrallyene siden bunnen i 2009, skyldes ene og alene QE1 og QE2.

    Seddelpressa til BB er den direkte årsaken til at råvareprisene holdt seg sterke, gjennom en svak dollar.

    Dagens finansverden er intet mindre enn Ponzi Schme, der sentralbankene driver å manipulerer markedet hele tiden med seddelpressa si. Hadde markedet vært fritt for innblanding fra bl.a det private bankkartellet FED, ville DJIA tatt smellen i 2000 som var toppen i Grand Super Cycle. Sentralbanken ville det anderledes; Først blåste de opp boligbobla til det smalt, nå blåser de opp offentlig gjeld, for å unngå nedturen.

    Ser man på USA er tilstanden i økonoimen verre nå enn i mars 09; arb.ledigheten er større, boligprisene er lavere, consumer fonfidence er lavere osv.

  7. Peter Warren sier:

    Hei Fredrik.

    Takk for oppmuntrende ord.

    Vi benytter Bloomberg til dette og jeg vil anta Oslo kontoret deres vil kunne hjelpe deg siden du er student. Et annet alternativ er å gå på MARKIT sin hjemmeside. De har siden finanskrisen bidratt til daglige offisielle sluttkurser på CDS’er slik at sikkerhetsavregniner objektivt kan foretas mellom motparter.

    /Peter

  8. Fredrik sier:

    Hei!

    Skal skrive en masteroppgave om forholdet mellom aksjemarkedet og CDS-spreaden i ulike land neste semester, har du noen tips til hvor man kan finne historiske data for CDS-spreaden for ulike land?

    Mye spennende tema som blir tatt opp på bloggen her! Artig å følge med!

  9. Peter Warren sier:

    Hei Terje,

    Takk for hyggelige ord.

    De fleste råvarer har blitt påvirket av at aktivaklassen, blant annet gjennom Exchange Traded Products (ETP), har blitt lettere for investorer å investere i. Når det gjelder hedgefond og kobber var det først i slutten av september denne posisjoneringen (ifølge CFTC-data) gikk fra long til short. Posisjoneringen var «crowded long» i begynnelsen av 2010, samt de tre kvartalene som fulgte og inkluderte tredje kvartal 2010. Det er vanskelig å vite om dette var front running av forventet kinesisk etterspørsel eller basert på makrovurderinger. I september betalte uansett disse spekulantene dyrt for dette.

    For vår del shortet vi kobber som en hedge da denne «hang igjen» samtidig som alle andre risky assets falt. Vi var av den oppfatning at lagerbeholdningene ikke forsvarte prisingen. Kobber var i så måte en logisk hedge å ha. Forøvrig har heller ikke streiken ved kobbergruver i Chile sist helg hatt noen positiv effekt på kobber. Financial Times rapporterte nylig at flere bedrifter som har kjøpt kobber har bedt produsentene om å beholde metallet på lager pga lav etterspørsel fra sluttbruker.

    Når det gjelder finansielle aktørers påvirkning av råvareårisene, er det min oppfatning at ETF’ene og indeksproduketer har større påvirkning enn hedgefondene.

    /Peter

  10. terje sier:

    Interesant blogg!
    Ser du legger endel vekt på utviklingen i kobberprisene. Det har vært et interesant marked å følge det siste tiåret. Historisk fulgte det jo aluminiumsprisene, mens etter ~2000 har de spriket mye mere. En åpenbar forskjell er det større presset på tilbudssiden hos kobber. Christopher L. Gilbert (2010) fant at det var tendenser til en spekulativ boble i 2006-2008 i kobber. Kan det ha vært det vi ser igjen nå?

    Med spekulativ boble mener jeg at med oppdagelsen hos hedgefunds etter 2000 at de kunne hedge sine assets i råvaremarkedene så har det vært et skift fra et overskudd av shorte hedgere til long. I aluminium var det en klar trend etter 2005, hvor aluminiumprisen ble mye mer volatil i forhold til lagerbeholdningen på LME. Dette igjen har ledet til en større korrelasjon mellom aluminiumspriser og de aktiva klassene hedgefunds har brukt råvarer som hedge, funnene til Silvennoinen og Thorp (2010) hvor aluminium nesten har 0,5 korrelasjon med vekta dollar index og noen aksje indekser er spennende!

    Kan det være en tilsvarende effekt i kobber, eller er det utelukkende den store etterspørselen som har vært fra Kina?

  11. Peter Warren sier:

    Hei Erik,

    Næringslivet går bra som en følge av stimulitiltakene (trykking av penger og lave renter) samt fortsatt effekter av kostnadsbesparende tiltak gjort under finanskrisen. Situasjonen vil imidlertid raskt bli preget dersom veksten blir negativ. På grunn av globaliseringen henger alt sammen idag. Av samme årsak har vi fått hjelp av Kina og Asia i denne perioden. Faren vil være hvis noe galt skjer der uten at Vesten har kommet igang. En hovedindeks på 250 vil være et «hyggelig» scenario dersom dette skjer. Hvor dypt og langt er jeg for å være ærlig ikke opptatt av eller fokusert på. Det vi bruker tiden til er å gjøre så objektive vurderinger vi kan av situasjonen og posisjonere oss deretter.

    Den kinesiske opsjonen som jeg nevnte at kjøpte som en sikring mot det «utenkelige», betalte vi i midten av juni $215.000 for. På grunn av bevegelene i CNY, terminpunktene og volatiliteten, er denne i skrivende stund verdt $720.000. Vi er tydeligvis ikke de eneste som ønsker beskyttelse mot en slik eventualitet.

    /Peter

  12. erik røys sier:

    Det sies jo at denne krisen er en finans/bankrise og at næringslivet globalt ikke går så verst.Vil ikke det kunne dempe et event.fall i Kina ,Peter.Og hva legger du i en verdensøkonomi i fritt fall?Hvor ille blir det?Hovedindeksen i 250 er spådd.Kan det bli verre?Edwards i bank sosial tror at sp 500 kan bunne ut rundt 400.Er han inne på noe?