Arkiv for januar, 2012

«Japan er Bernie Madoff på nasjonalt nivå»

mandag, 30. januar, 2012

«Buying gold is just buying a put option against the idiocy of the political cycle. It’s that simple».

Ved å tenke annerledes og tørre å ta et standpunkt mot opinionen var hedgefond-forvalter Kyle Bass i Hayman Capital i stand til å tjene en formue under finanskrisen. Det samme var pensjonskasser og andre investorene som var åpne og forutseende nok til å la ham forvalte penger for dem.

Bass ble forut for finanskrisen regnet for å være kontroversiell og ofte kritisert. Han ble regelmessig benyttet som skyteskive i media av fondsforvaltere og eiendomsmeglere på grunn av sitt negative syn på det amerikanske boligmarkedet. Av naturlige grunner hører man ikke lenger denne kritikken.

Bass ble deretter kristisert for sitt syn på økonomien i Hellas og på utviklingen i Europa. Også denne kritikken har idag stilnet.

Irritasjonen idag dreier seg først og fremst over at han har hatt rett og i tillegg tjent penger for sine investorer og seg selv.

I dette intervjuet grilles Bass av BBC Hardtalk for sitt syn på finansielle produkter benyttet av blant annet hedgefond, samt utviklingen i Europa og Japan. Intervjuet ble publisert og omtalt i november. Gitt utviklingen vi er inne i kan det være vel verdt å få med seg begrunnelsene til en person som ikke bare har stått frem offentlig med upopulære meninger og sitt syn; spesielt fordi disse har vist seg å være korrekte.

Intervjueren klarer mot slutten å irritere seg over at Bass får anledning til å uttale seg om sine kontroversielle syn offentlig. Denne frustrasjonen skjer til tross for at hun selv innrømmer at det er BBC Hardtalk som har tatt initiativet til å invitere Bass til programmet.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Samfunnsmessig risikooverføring

torsdag, 26. januar, 2012

Denne uken meldes det om at det er hentet inn 2.2 milliarder i friske penger til norske selskaper. I tillegg til det opplagte, er det også gledelig å registrere at det norske kapitalmarkedet igjen fungerer.

Det er også et annet viktig poeng her. Nemlig at lånene som er gitt er spredd over en rekke investorer som er villige til å påta seg denne risikoen. Alternativet ville være at noen få eller én enkelt bank satt med hele risikoen.

I realiteten ville dette ikke lenger skjedd fordi bankene selv uttaler at de nå er svært restriktive med å låne ut penger. Hadde bankene vært eneste muligheten ville dessverre ikke disse bedriftene fått lån overhodet.

Sistnevnte kan man være ambivalent til. På den ene siden ville dette hindre utviklingen i norsk næringsliv. På den andre siden ville det ikke være noen fare for at aksjonærene og deretter skattebetalerne ender opp med regningen dersom lånet ikke kunne tilbakebetales. Skjønt en samfunnsmessig regning ville det sannsynligvis ha vært gjennom færre arbeidsplasser og mindre skatteinntekter.

Ifølge Dagens Næringsliv er det Spesialfond (hedgefond) som har lånt ut største delen av disse pengene. Det samme tendensen opplever vi også internasjonalt. Mye av risikoen til bankene er overført til Spesialfond.

Dette er langt bedre for samfunnet ifølge forfatter og Senior Fellow at Council of Foreign Relations, Sebastian Mallaby. Her i et intervju om finanskrisen. Mallaby nevner også de nordnorske kommunene som tapte på amerikansk boliggjeld i begynnelsen av intervjuet. Hans vurdering av hedgefondenes rolle kommer 6 minutter og 50 sekunder inn i intervjuet.

Fondene som nå tjener samfunnet er forøvrig de samme fondene som norske myndigheter har gjort sitt beste for å forby og som Verdipapirfondenes Forening ikke ønsker at skal få konkurrere med norske aksjefond eller obligasjonsfond.

Chartet viser indeksen over Spesialfond/Hedgefond i forhold til Oslo Børs Fondsindeks.

Fordelen med Spesialfond sett fra norske skattebetaleres side, er at disse fondene ikke har noen form for statsgarantier. Dermed er det ingen fare for at regningen blir liggende i de tusen hjem. Jo flere som er villige til å dele på risikoen, desto bedre står man rustet til å håndtere et negativt utfall av investeringen.

Dette betyr ikke at risikoen er forsvunnet. Det man har oppnådd er å flytte risiko fra noen som ikke ønsker den over på noen som er villige og sterke nok til å påta seg denne. Spesialfond må nemlig stille med egenkapital og sikkerheter for sine forpliktelser. De har ikke adgang til å løpe til sentralbanker og be om penger når det går galt.

Norske banker har vist seg å være dyktige på kredittvurderinger. «Dyktig» må imidlertid ikke forveksles med ufeilbarlig. Både markedsutvikling og interne vurderinger kan til tider være en utfordring hos alle.

Jeg vil imidlertid hevde at bankene i gjennomsnitt er dyktigere enn markedet forøvrig til å foreta kredittvurderinger. Historien har alt for mange eksempler på at kapitalinnhenting fra finansmarkedet har vært gjort på grunnlag man i ettertiden har all grunn til å stille spørsmål ved.

I et aktuelt tilfelle hentet et norsk meglerhus inn nær en halv milliard norske kroner til en bedrift hvor alt tilsynelatende var i skjønneste orden og utsiktene strålende. 4 måneder senere var bedriften konkurs. Slikt skaper ikke akkurat tillit.

Det er meg en gåte at Finanstilsynet ikke gjør emisjonshusene ansvarlige for den finansiell informasjon som legges frem i prospektene. Det er tross alt informasjon som er ment som et beslutningsgrunnlag for vurdering av risikoen ved lånene. Når man samtidig vet at emisjonshusene gjerne tar 7% av det innhentede beløp for å gjøre jobben, er det enda viktigere at det som står er fakta og ikke ren propaganda de slipper å ta ansvar for. I ovennevnte eksempel er det overlatt til investorene som har tapt sine penger å ta kostnadene ved  å gå til søksmål.

Denne uken skal vi imidlertid som sagt glede oss over at kapitalmarkedene fungerer, samfunnets risiko er redusert og samtidig håpe på at myndigheter og aktører har tatt lærdom av historien.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Algofobia

fredag, 20. januar, 2012

Avisoppslag denne uken har fortalt om mediaoppkalte «bjellesauer» som har snudd ryggen til Oslo Børs. Årsaken skal angivelig være at dataprogrammer, såkalte algoritmer, gjør det umulig for dem å tjene penger på kortsiktig børshandel. Dessverre må nok også bjellesauene innse at datamaskinen er kommet for å bli.

«Algoritmer» er blitt en fast forklaring på alt uønsket eller uforklarlig som skjer i finansmarkedene.

Det kan heves over tvil at dataprogrammer har forårsaket betydelige kurssvingninger på en rekke børser og markedsplasser. Det mest kjente eksempelet på dette så langt er «The Flash Crash» som fant sted i USA 6. mai 2010 (se illustrasjon). På 20 minutter forsvant verdier for $862 milliarder. Ved guds lykke fant dette sted etter at Oslo Børs hadde stengt for dagen, slik at norske aksjer unngikk å bli rammet.

Det er heller ikke diskutabelt at en del av adferden til «High Frequency Traders» (HFT) ikke gagner markedet. En del av denne gjør imidlertid ikke annet enn det menneskelige markedsaktører har drevet med i flere tiår.

Innlegging av ordre i handelssystemet som kun var beregnet på å manipulere markedet er ikke nytt. Forskjellen idag ligger i at dette skjer titusenvis av ganger i sekundet gjennom hele børsdagen uten at det reageres.

Mange day tradere hadde som strategi å legge inn store ordre i en aksje i et forsøk på å drive kursen i en ønsket retning. Hensikten var å «lure» markedet til å tro det eksemplevis fantes mange selgere og at dette igjen skulle påvirke reelle selgere til å skynde seg å selge. Målet var å påvirke kursen nedover.

Aktiviteten til denne gruppen ble lett bytte for algoritmene. Mange datamaskiner er nemlig programmert nettopp for å oppdage gjentagende adferd. Når disse programmene oppdaget slike tilfeller, gikk de lynkjapt inn og kjøpe eller solgte den «falske» ordren. Programmene registrerte at dette utløste nærmest panikk hos svakt kapitaliserte tradere som nå plutselig satt med en stor posisjon motsatt av det som var intensjonen.

Det neste som skjedde var at den ulykkelige kursmanipulatøren kjapt måtte kjøpe tilbake eller selge den uønskede aksjeposten. Dette registrerte også programmene og sørget for at lærdommen ble kostbar for den uheldige. Ikke lenge etter kunne man lese i avisen at «Day Trader’ene flyktet fra Oslo Børs». Flere uttalte også offentlig at det nå var blitt «umulig å tjene penger på trading».

Bjellesauene er imidlertid i en annen kategori. Disse var per definisjon blant meglerhusenes største kunder og fikk dermed særbehandling. Dette gjorde at når en nyhet først kom ut eller noe annet var verdt å meddele, så var disse øverst på meglernes ringelister. En slik informasjonsfordel er rene gullgruven.

Idag er denne informasjonsfordelen nær borte. Internett har gjort det mulig for selv den minste investor å motta eller abonnere på de beste nyhetstjenester. Kunnskap om «flyten» (store kjøper- og selgerordre) er borte som følge av at de store institusjonene nå selv legger sine ordre inn via algoritmer som har til hensikt å skjule deres «fotspor» i markedet. Hensikten med dette er å kunne utføre ordren med så liten påvirkning på markedet som mulig. Det er vanskelig å hevde at slike algoritmer er skadelige, tvert imot.

Det er naturlig at bjellesauene blir oppgitt når fordelene de har kunne nyte godt av er forsvunnet og de plutselg må konkurrere på lik linje med alle andre. En annen måte å se det på er at slike fordeler nesten alltid er av midlertidig karakter og slik bør det også være.

Da børsgulvet i Chicago ble stengt sent på nittitallet og meglerne flyttet inn på cellekontorer med terminaler, var det oppsiktsvekkende få som klarte overgangen. Kun 7% av dem klarte å tjene penger, mens over 90% hadde klart dette da de stod på børsgulvet. En analyse av fenomenet avslørte at måten disse i virkeligheten hadde tjent sine penger, var å følge med på odremottakerne. Når sistnevnte signaliserte ordre med håndsignaler ned til meglerne på gulvet, skyntet traderne å posisjonere seg foran disse ordrene. Siden de visste hva som kom fikk de en «gratis lunch». Regningen ble betalt av investorene som måtte ringe inn sine ordrer.

Tilbake til algoritmene, så gjør ikke disse annet enn hva mennesker programmerer dem til. Gjør programmereren en feil vil algoritmen reagere feil. De tre største fordelene algoritmene har over menneskene er regnekapasitet, hastighet og mangel på emosjoner.

Det er emosjoner fremfor noe vi ser uttrykt når bjellesauene klager på algoritmene. Virkelige gode tradere er ikke avhengig av å ha en informasjonsfordel, men lykkes gjennom å ha fokus,  arbeide hardt, være disiplinert, tilpasse seg og ved å ha kontroll på nettopp sine emosjoner.

Hva angår kursmanipulasjon bør børser og myndigheter reagere på all form for dette, uavhengig om det er mennesker eller algoritmer som står bak den. Det er nemlig børsenes primære oppgave å sørge for at markedsplassen er «Fair & Orderly» – for alle.

Konkurransen fra andre markedsplasser har imidlertid gjort  børsene stadig feigere og mindre villige til å sørge for dette.

 

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Gull: Det enkleste er ofte det beste

mandag, 16. januar, 2012

Gull feiret ifjor sitt ellevte år med sammenhengende oppgang med en avkastning på passende 11%. Totalt har gull steget 479% over disse årene, noe som gir en annualisert avkastning på 17.3%.

Internasjonale aksjer har til sammenligning steget 7 av disse 11 årene og gitt en samlet avkastning på 26.4%. Dette tilsvarer en annualisert avkastning på 2.15%.

Gull har med andre ord steget 18 ganger mer enn gjennomsnittsaksjen i denne perioden.

Sjefen for Statens Pensjonsfond Utland (SPU) skal ha svart at det ville være hensiktsløst å bytte en råvare med en annen da han ble spurt om hvorfor Oljefondet ikke investerte i gull. Gitt at det historisk ikke har vært høyere korrelasjon mellom olje og gull enn mellom olje og internasjonale aksjer, er ikke begrunnelsen for å uteslutte gull opplagt.

Det er tross alt ikke som om gull og olje har store likheter i anvendelse eller forekomster.

Mange investorer velger å gå veien om aksjer når de skal investere i gull. Dette lyktes svært dårlig i Norge under finanskrisen hvor gruveselskapene som angivelig skal sitte på store gullforekomster i gjennomsnitt falt 90%. Gullprisen var derimot opp 5% i dette katastrofeåret.

Bedre gikk det ikke for den norskættede hedgefondforvalteren John Paulson ifjor. Paulson er først og fremst kjent for å ha levert over 500% avkastning i 2008. En avkastning som ble oppnådd ved å ha oppdaget de råtne boliglånsobligasjonene bankene solgte til sine kunder før katastrofen var et faktum.

Paulson benyttet muligheten til å kjøpe salgsopsjoner (CDS) på disse for slikk og ingenting og tjente deretter voldsom på disse da boblen sprakk og «svindelen» ble avslørt.

De siste to årene, og fjoråret spesielt, har imidlertid vært bratt for Paulson. For to år siden mistet han medarbeider og arkitekten bak 2008-suksessen, Paulo Pellegrini. Paulsons hovedfond synes klart å ha lidd av dette, noe som nok en gang illustrerer hvor viktige forvalterne er i aktivt forvaltede fond.

Oppsiktsvekkende nok gikk også gullfondet hans på en smell ifjor, til tross for oppgangen i gullprisen. Paulson ble rammet av det samme som de norske investorene gjorde i 2008, ved at han valgte å investere en vesentlig del av fondet i gruveaksjer fremfor i rent gull.

På grunn av at satsingen på gruveaksjer var større enn i rent gull, endte fondet hans ned 10.5%. Indeksen over gullgruveaksjer falt nemlig 12% til tross for oppgangen i gull (se chart).

Slik har det imidlertid ikke alltid vært. I perioder hvor optimismen er høy er det lett å innbille investorer at gruveselskapene sitter på stadig større udokumenterte forekomster. Det er derfor mange som foretrekker et «lodd» i et hull i bakken i land hvor ordet stabilitet garantert aldri brukes for å beskrive makthaverne eller deres psykiske tilstand.

Det enkle ville være å eie rent gull uten risiko på makthavere eller  gruveselskapenes mange utfordringer. Mulig er dette for «kjedelig» for mange. Investerer man for å få spenning i livet er dette noe annet enn om målsetningen utelukkende er å tjene penger. Resultatet reflekterer som regel også dette.

Hvorfor man velger å investere i gull via gruveselskaper med svak balanse og stor usikkerhet med hensyn til både forekomster og evnen til å betjene sin gjeld under en global gjeldskrise, er meg uansett en gåte. Spesielt når intensjonen oppgis å være å diversifisere seg vekk fra aksjemarkedsrisiko.

Grafen under viser de elleve år lange oppgangen i gull. For bedre å illustrere trenden er lineær regresjon inkludert. Følger gullprisen trenden er regresjonsmålet $1.879 per unse ved utgangen av 2012. Dette vil i så fall bety en oppgang på 19% fra dagens nivå. Ser vi på ytterpunktene for denne trenden definert som 2 standardavik fra regresjonsmålet, får vi et bånd på $2031-1601. Basert på den elleve år lange trenden skal dette båndet fange opp 95% av alle utfall.

Det finnes ingen tvil om at ordtaket «The Trend is your Friend» ville ha gjort deg rik dersom du hadde eiet gull de siste 11 år. Hvis man fortsatt tror på dette samt at den fortsatte trykkingen av papirpenger vil medføre et økt behov for realaktiva, kan gull fortsatt være en god investering.

For vår del har vi valgt å gjøre dette gjennom en opsjonsstruktur. Årsaken til dette er at vi generelt er forsiktige med både andres og våre penger. Vi ønsker derfor ikke å bli hardt skadet økonomisk hvis «treet» skulle knekke istedet for å vokse videre inn i «himmelen».

Slik opsjonsposisjonen vår er strukturert vil vi nær 10-doble innsatsen dersom gullprisen skulle ende på regresjonsmålet ($1.879). Skulle gullprisen ende opp mellom det øverste og det nest øverste båndet, vil gevinsten være være ca. 24 ganger innsatsen.

Skulle gullprisen derimot ende året under $1.800 vil vi tape innsatsen som utgjør $8 per unse. Dette er det maksimale vi kan tape uansett hvor langt prisen måtte falle.

En grei investering å ha i en portefølje og et interessant lodd; for de som måtte tenke slik.

 

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Wall Street-psykopater

onsdag, 4. januar, 2012

Studenter og nyutdannede skriver ofte og spør om hvilke evner og ferdigheter som må til for å lykkes i finans. Personlig «drive», selvdisiplin, høy arbeidskapasitet, evne til å fokusere, evne til selvmotivasjon, konkurranseinstinkt og lidenskap er gjerne de jeg nevner. Sikkert ikke ulike de egenskapene og ferdighetene som er nødvendig også for en rekke andre yrker.

Professor Clive Boddy har imidlertid studert fenomenet evner og ferdigheter hos ledere av amerikanske meglerhus og kommet opp med noen andre alternativer.

William Cohan, forfatter av boken «Money and Power: How Goldman Sachs Came to Rule the World», intervjues her om Boddy’s oppdagelser.

Forøvrig er nettopp disse egenskapene fremtredende hos en rekke andre sympatiske historiske personligheter. Jeg nevner på strak arm: Djengis Kahn, Joseph Stalin og Adolf Hitler. De av dere som mener de besitter tilsvarende ferdigheter og egenskaper bes sende søknad til the brokerage house of your choice.

De som enda ikke er ferdig med julesangene kan alltids bruke 1 minutt og 47 sekunder på høre denne Wall Street-versjonen.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS