Usikkerheten øker

Jeg ble forleden utfordret til å beskrive hva volatilitet er uten bruk av fremmedord, bransjeterminologi eller matematikk. Vedkommende som fremmet utfordringen arbeider ikke innenfor finans men karakteriserer seg selv som en «sparer som følger aktivt med».

Ifølge personen blir han stadig konfrontert med dette uttrykket av både finanspresse og av selgere som vil at han skal investere i fortreffelige finansprodukter. De fleste av disse påpeker at volatiliteten er lav og at det således er liten risiko forbundet med å investere.

Den enkleste måten å beskrive volatilitet på er gjennom ordet «usikkerhet». Volatilitet beskriver svingningene i eksempelvis et markedet. Jo mer det svinger, desto vanskeligere (mer usikkert) er det å ha noen presis formening om et fremtidig utfall.

Innenfor finans er det gjerne to typer av volatilitet man snakker om. Historisk volatilitet og implisitt volatilitet.

Historisk volatilitet er det som allerede har funnet sted. Dette er egentlig til liten hjelp når man skal si noe om fremtiden annet enn at det gir en referanse til hvor store og små svingninger man hittil har opplevd. Ikke desto mindre – og paradoksalt nok – er det gjerne denne som brukes av de fleste som uttaler seg om fremtiden.
Going forward

Implisitt volatilitet sier derimot noe om fremtiden. Implisitt volatilitet kan utledes av prisen på opsjoner som enda ikke har forfalt. Så lenge dette er aktivt omsatte opsjoner vil dette fortelle oss noe om markedsaktørenes forventning til fremtidig usikkerhet. Dette er lang mer relevant enn hva som allerede har funnet sted.

Hvorvidt forventningen vil bli oppfylt eller ikke er også forbundet med usikkerhet. Finansmarkedet bombarderes kontinuerlig med ny informasjon. Noe av denne vet vi når vil komme (eksempelvis datoen for rentemøter i sentralbankene og offentliggjøringen av økonomiske nøkkeltall).

Annen informasjon kommer uten forvarsel (som for eksempel terroranslaget 11. september 2001, likvideringen av de to belånte boligobligasjonsfondene til Bear Stearns, konkursen i Lehman Brothers og spredningen av filoviruset Ebola).

Oftere er det imidlertid selskapsspesifikke nyheter som at et selskap ikke har fått en forventet kontrakt, profit warning (på godt og ondt) eller at de plutselig ikke kan betjene obligasjonsgjelden sin.

Uansett hva det er vil et marked ha en formening om denne usikkerheten og – dersom det finnes et opsjonsmarked – prise denne kollektive oppfatningen av den fremtidige usikkerheten i verdien på opsjoner.

Ser vi til situasjonen idag så bærer den historiske volatiliteten preg av at sentralbankene har manipulert både rentene og volatiliteten til historisk lave nivåer. Når vi samtidig vet at de fleste aktører i finansmarkedet baserer sine fremtidsutsikter på det som nettopp har vært, oppstår det et potensielt problem.

Et studie gjort av blant andre den norske professoren Lars Løchstøer ved Columbia University, viser at unge mennesker i finansmarkedene er mer optimistiske enn de med lenger erfaring. Mange unge har fått jobb i finansmarkedet etter 2008 og har gjennom det i vesentlig grad kun opplevd oppadgående markeder.

Studiet som ble presentert på en konferanse holdt av Oljefondet tidligere denne måneden, viser at de med begrenset erfaring også har den laveste treffprosenten. Dette er forankret i at de baserer sine estimater på kort erfaring/datahistorikk, noe som vesentlig øker usikkerheten og kvaliteten av deres anslag.

Dette bidrar imidlertid ikke til usikkerhet med hensyn til deres syn på egen fortreffelighet, noe som gjenspeiles i deres adferd overfor både kunder og ledelse. Denne feedback-loop’en forklarer noe om hvorfor historien gjentar seg.

Sentralbankenes manipuleringen av markedet har medført lavere svingninger, noe som har gitt oss et inntrykk av at finansverdenen er et trygt sted å være. At bakgrunnen for at sentralbankene har satt i gang dette eksperimentet er det motsatte av trygghet, passer ikke inn i de flestes virkelighet.

Et slikt misforhold kalles «kognitiv dissonans». Uttrykket beskriver fenomenet at det fleste velger å se bort fra informasjon som strider mot deres egen oppfatning. Det er også til liten hjelp at de fleste som arbeider innenfor finans tjener sine penger på salg og ikke på om de har rett med hensyn til fremtiden.

Av denne årsak er det knapt noen som nevner at volatiliteten/usikkerheten i valutamarkedet har steget betydelig den senere tiden. Det samme har usikkerheten som kan utledes av valutaopsjoner gjort. Det er også logisk at prisen på sikringsinstrumenter øker med stigende usikkerhet.

Valutamarkedet er verdens overlegent største og mest betydningsfulle finansmarked. Når svingningene øker i valutaer kan dette ha en stor effekt på internasjonale bedrifters inntjening og/eller gjeld.

Kursfallet siden mai i år på 8% i euro i forhold til amerikanske dollar betyr et stort inntektsbortfall for eksportører som selger sine varer i land som betaler med euro.

Oppgangen i dollar betyr at amerikanske varer er blitt vesentlig dyrere og dermed mer konkurranseutsatte. Dollaren har steget mot norske kroner i 12 av de siste 15 ukene. Den utledede usikkerheten (implisitt volatilitet) i opsjoner på kursforholdet mellom amerikanske dollar og norske kroner har steget over 40% bare siden juni. Begge deler er et varsko for de som enten importerer amerikanske varere eller har lån i dollar uten tilsvarende inntekter.

Betydning kan være stor både for bedrifter og myndigheter. Sistnevnte gjennom at skatteinntektene blir mer usikre.

Oljeprisfallet er gledelig for de som er importører av olje, men virker motsatt på de som er produsenter av det fossile brennstoffet. I Norge merker særlig oljeservicenæringen dette. Usikkerheten (volatiliteten) i oljemarkedet er idag klart høyere enn hva vi har vært vant til de siste 5 årene.

Det kan således tenkes at tiden er inne for å reflektere noe over denne oppgangen i usikkerhet.
CVIX



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

6 kommentarer to “Usikkerheten øker”

  1. Peter Warren sier:

    Bare hyggelig.

    Et annet alternativ ville være å selge short eiendomsaksjer eller en utenlandsk eiendoms-ETF. Faren med den første er at du også utsetter deg for selskapsspesifikk risiko. Når det gjelder ETF så må du i så fall finne en som har korrelasjon til norske eiendomsverdier.

    Vi har benyttet CDS-kontrakter, men disse er ikke tilgjengelig for privatpersoner.

    /Peter

  2. Ken Tore Hansen sier:

    Takk for dine svar, Peter! Jeg ser at man dessverre ikke kan diversifisere mye med 1-2 eiendommer. Jeg leste imidlertid for noen år siden om en «bolig»-future (eller et eller annet bolig-derivat med gearing-effekt) som man vurderte å lansere i Sverige, men er usikker på hvor langt de er kommet. Hadde man hatt noe slikt og kunne shorte det – ville det vært et fint instrument.

  3. Peter Warren sier:

    Det vil ikke hjelpe med en en put opsjon på aksjemarkedet i forhold til utviklingen på en spesifikk eiendom. Med andre ord faktorer som kan påvirke én enkelt eiendom vil man ikke være beskyttet mot.

    En put opsjon på en bred aksjeindeks kan imidlertid beskytte deg mot et generelt økonomisk- og/eller markedsmessig tilbakeslag. Dette fordi et kraftig aksjefall fører til frykt og når frykten rår trekker kjøperne seg tilbake og prisene faller.

    Alternativt kan du på forhånd sørge for å leie ut eiendommene på langtidskontrakter til solide leietakere. Det vil dempe effekten av et eventulet verdifall og hjelpe deg til å sitte gjennom en nedgang.

    /Peter

  4. Ken Tore Hansen sier:

    Takk for svaret. For meg som ikke-profesjonell – kan jeg f eks hedge mine evt eiendomsinvesteringer med kjøp av put-opsjoner? Eller er det ikke noe direkte korrelasjon her?

  5. Peter Warren sier:

    Hei Ken Tore,

    Litt vanskelig å svare på det første spørsmålet ditt uten å vite hva du legger i «overskuelig» fremtid. Situasjonen idag er at alle de hundrevis av milliarder som årlig har vært- og fortsatt sprøytes inn i økonomiene, ikke har vært nok til å gjøre annet enn stabilisere utviklingen. Veksten er generelt svak og inflasjonen lav; begge så vel som regional.

    Jeg tror lange renter enten er svært nær bunnen eller har allerede passert denne. Dette betyr imidlertid ikke at oppgangen blir kraftig. Det er imidlertid en risiko for at den kan bli det, basert på mengden av penger sprøytet inn, det faktum at myndigheter tidligere aldri har foretatt seg noe lignende og erfaring fra at inflasjon er vanskelig å styre.

    Jeg er enig i at dagens prising av aktiva mye er basert på lave renter. Den andre faktoren er lav volatilitet. Dette har gradvis gitt et inntrykk av falsk trygghet. Tar man bort myndighetenes intervenering eller troen på denne, vil markedene og dermed våre finansielle og andre aktiva, raskt begynne å svinge mer.

    Jeg har ikke anledning til å gi deg råd, men jeg kan påpeke noen muligheter. Den mest opplagte har jeg skrevet om ved flere anledninger, nemlig å enten skaffe seg beskyttelse eller posisjonere seg generelt gjennom kjøp av opsjoner. Disse er ikke så billige som de var i begynnelsen av sommeren, men fortsatt svært rimelige sett med historiske øyne.

    Ellers vil jeg sett meg om etter investeringer som enten ikke er sårbare for endringer i renten eller volatilitet – eller enda bedre; vil tjene penger på en slik utvikling.

    En viktig lærdom jeg fikk av «Krakket» i 1987 var hvor mye den relative verdien av min bankkonto steg i forhold til aktivaene som fulgte børsen ned. Alle hadde fortalt meg hvor dumt det var å ha penger i banken, men etter krakket kunne de samme pengene ved en rekke tilfeller kjøpe dobbelt så mange aksjer som før krakket. Jeg fikk også kjøpt langt finere eiendommer for de samme pengene.

    Verdt å tenke over.

    /Peter

  6. Ken Tore Hansen sier:

    Hei Peter! Jeg er en ivrig leser av din blogg. Men det er en ting som bekymrer meg. Jeg lurer på om har noen tanker rundt dette.
    Vi har siden høsten 1981 sett renten falle fra toppnivået på 16-17% ned til 0.
    Samtidig liberalisering av økonomien (lansering av aktiv lånefinansiering av forbrukere, og spesielt boligkjøpere) kombinert med rentenedgangen hele veien har drevet etterspørselen og produksjonen samt prisene på realaktiva opp.
    Men hva er veien videre? De aller fleste økonomer sier at de lave rentene forblir i mange år. Har vi noe sjanse til å se høyere renter i overskuelig fremtid i det hele tatt?
    Og hvordan skal evt rentene stige uten å forstyrre prisingen på verdens aktiva og først og fremst boligmassen? Dagens prising av aksjer og andre reelle aktiva er jo et derivat av rentenivået og ikke noe annet. Når den gjennomsnittlige gjeldsgraden er (la oss si) 30% – så er det ikke mye renten skal stige før egenkapitalen i økonomien og husholdningene er borte.
    Hva skal en med noen millioner i EK gjøre i dagens situasjon? Jeg tør ikke gå i aktiva på nesten 0% rente.