Arkiv for oktober, 2016

Er jevn avkastning bra?

torsdag, 27. oktober, 2016

«Every blow-up on Wall Street has come at the hands of traders taking on more and more risk, thinking they were invincible.» -John Coates

HedgeNordic sine websider finner man avkastningen til ulike nordiske hedgefond. Disse er mulige å rangere etter avkastning etter en rekke kriterier som avkastning, risikojustert avkastning (Sharpe ratio), største tap, annualisert avkastning etc.

Når det gjelder Sharpe-tallene, skal man ta disse med en klype salt ettersom det her finnes regnefeil av en eller annen grunn.

HedgeNordic viser en graf (VAMI) som viser utviklingen man ville ha hatt dersom man hadde investert i fondet tidlig og latt pengene være der til nå. VAMI er ment å vise «renters-rente» effekten, men visualiserer også svingningene.

Dessverre kommer ikke denne til sin rett fordi man ikke benytter logaritmisk skala. Hadde den vært det kunne den brukes.

Uansett, investorer gjør lurt i å sette seg opp i stolen når man ser en kurve med positiv avkastning nesten uten variasjon.

Historien har nemlig lært oss at det er svært vanskelig å få høy avkastning uten å ta høy risiko. Utfordringen er av og til å forstå hva denne risikoen består av.

Et godt eksempel på dette er High Yield kredittobligasjoner. Disse betaler, naturlig nok, en høyere rente enn obligasjoner med bedre sikkerhet.

Så lenge alt er bra med selskapet og man samtidig ikke opplever noen internasjonal finanskrise, vil en graf over utviklingen av disse stort sett oppføre seg som en graf over utviklingen i statsobligasjoner. Forskjellen ligger i at man i High Yield mottar en høyere avkastning (rente).

En VAMI-graf vil derfor få det til å se ut som man tjener mer penger med samme risiko. Det ser nesten ut som om man har pengene trygt plassert på en bankkonto. Det vil si helt inntil noe går galt.

Når uhellet inntreffer vil grafen se ut som Galdhøpiggen. Jevnt oppover på den ene siden, stupbratt på den andre.

Slik utvikling har vi sett en rekke ganger hos hedgefond og kredittfond. Kollapsen av hedgefondet Long Term Capital Management (LTCM) i 1998 og de økonomiske konsekvensene av denne ville man ha trodd ville forhindre gjentakelser, men slik er ikke verden.

10 år senere skjedde det samme med to belånte kredittfond forvaltet av Bear Stearns. Banker og meglerhus som manipulert markedet med å holde kursene på boliglåns- og kredittobligasjoner kunstig oppe mens de forsøkte å selge dem til egne kunder, ble tvunget til å sette ned prisene. Dette ble startskuddet for finanskrisen.

Grafen som viste Bear Stearns-fondets avkastningshistorikk frem til det smalt så nesten ut som en rett strek som steg i 45 graders vinkel.

Jevnt stigende grafer over avkastning med små eller ingen variasjoner «lyver» nesten alltid om risiko.

Investorer som ikke forstår hvor farene lurer, risikerer å bli med over kanten på samme måte som om man var på topptur og ikke senket farten i tett tåke.

Den samme avkastningsprofilen kan oppnås ved å utstede opsjoner, noe de fleste innen finans intuitivt vil forstå ikke er risikofritt.

I opsjoner er inntekten (avkastningen) begrenset til det man får betalt for å utstede opsjonen (opsjonspremien), mens den potensielle risikoen er nærmest «uendelig».

Så lenge opsjonene ikke blir innløst vil den positive avkastningen akkumulere seg tilsvarende premien man mottar. Ser man kun på denne kurven vil utstederen se ut som et geni helt inntil en stor bevegelse inntreffer.

Denne strategien ser man om og om igjen. Som regel rettet mot småsparere.

Også norske forvaltere har drevet med dette, én har til og med gjentatte ganger tapt alle investorenes penger. Dette ble gjort gjennom investeringsselskaper som ikke var regulert.

Risiko blir ikke borte. Risiko kan overføres til andre for en pris (noe som vil redusere avkastningen på et finansprodukt) eller forsøkes redusert ved diversifisering. I sistnevnte tilfelle forutsettes det at utviklingen i aktivaene man benytter til diversifisering ikke korrelerer med hverandre.

Jo jevnere utviklingen på avkastningen er, desto mer er det grunn for investorene til å spørre hvor risikoen virkelig befinner seg.

Når det gjelder HedgeNordic-applikasjonen, bør man se grafen i sammenheng med kolonnen for største tap. Dette gir en noe bedre idé om hva risikoen hittil har vært i de ulike fondene.

Kommer man til det punkt at man ønsker å investere, burde man spesielt legge merke til hvordan det aktuelle fondet eller forvalterne klarte seg i år som 2008 og 2011.

For fond som er startet etter dette bør man be om å få se forvalterens avkastningshistorikk for disse årene. Mange har nemlig lagt ned sine fond etter slike nedganger og startet nye nettopp for å «bli kvitt» dårlig utvikling.

Dette gjelder dessverre også en del av forvalterne i denne databasen.

galdhopiggen

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Mens vi venter på Donald

tirsdag, 11. oktober, 2016

Barn før i tiden kunne knapt vente på dagen hvor Donald kom i butikken. I disse dager er «Donald» navnet få tør nevne.

Financial Times var i helgen til stede ved IMF og Verdensbankens møte i Washington og ga denne karakteristikken:

«He (Donald Trump) has been a sort of Voldemort for the global economic order – like the villain in Harry Potter, his name is spoken only in hushed tones and behind closed doors.»

Mens de fleste følger debatten med vantro og frykt for en eventuell Trump seier, har raske hoder funnet ut hvordan de kan tjene penger på galskapen.

Siden Trumps uttalelser om å bygge en mur langs grensen mellom USA og Mexico svekket den mexikanske valutaen, er det også logisk at et fall for Trump på meningsmålingene ville medføre det motsatte.

Følgelig er nye avsløringer brukt til å kjøpe meksikanske peso og selge US dollar. Jo mindre sannsynlig det er for en Trump seier, desto bedre er det for Mexico. Flere hedgefond har allerede tjent grovt på dette.

De som synes valutamarkedet er for vanskelig å operere kan ta posisjoner på valgresultatet direkte. Også her endrer markedet seg i takt med uttalelser og debatter.

Før den siste valgdebatten ville man ha fått 33% avkastning på innsatsen dersom man satset på Hillary Clinton og hun vinner. Etter debatten var oddsene for en HRC-seier økt og utbetalingen derfor sunket. Per i går var denne nå på 20%.

Det forteller alt om hvem som vant denne debatten.

Tatt i betraktning av at forskning tilsier at det er mer sannsynlig at man klarer å forutsi et valgresultat enn børsutviklingen, bør muligheten for å tjene 20% på en måned allikevel være attraktivt.

Det er i denne valgkampen betryggende å vite at Trump ikke har en bror som er guvernør i Florida.

Nedsiden i veddemålet er at Trump vinner og man taper innsatsen. Skulle det skje kan et veddemål på at Trump vinner være en hedge.

Med de oddsene han har i øyeblikket vil man få 300% avkastning ved en slik tragedie. Man trenger med andre ord kun å satse 1/3 av kostnaden av handlelisten under dersom så skjer.

Listen bør inneholde vannrensende tabletter, hermetikk, stearinlys, fyrstikker, flint, lommelykt, batterier, varme klær, varmereflekterende pledd, våpen, ammunisjon, samekniv, fiskesnøre, kroker, kompass, Norgeskart av silke, førstehjelpsett, sammenleggbart solcellepanel, søppelposer og graveredskap.

Det kan bli kaldt i marka på natten.

Oppmøte og avmarsj vil være fra parkeringsplassene innerst i Sørkedalen og Maridalen den 9. november.

alone men near the fire

Share


Flash Crash i Britiske Pund

fredag, 7. oktober, 2016

Nattens «Flash Crash» i britiske pund ser nesten identisk ut som det vi så i det amerikanske aksjemarkedet i mai 2010 og i det amerikanske obligasjonsmarkedet i oktober 2014.

Den brede amerikanske aksjeindeksen S&P-500 falt 9.1% på minutter den 6. mai 2010 og amerikanske statsobligasjoner falt 8% på enda mindre tid den 15. oktober 2015.

Flere handelsplattformer sluttet å prise GBP/USD og det diskuteres derfor fortsatt hvor lavt pundet falt. Noen plattformer registrerte handler så lavt som 1.1850.

Det betyr at verdien av pundet falt på 6.1% i løpet av noen minutter.

Med tanke på gårsdagens blogg om prisingen av opsjoner i forkant av den kraftige oppgangen, kan det ikke hevdes at markedet for valutaopsjoner var like «forberedt».

Basert på gårsdagens prising av opsjoner på GBP/USD var det over 99% sannsynlighet for at man ikke ville se en daglig kursbevegelse på over 1.7%.

gbpusd
Infront-chartet viser deler av nedgangen som skjedde like etter kl 01 i natt.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Opsjonsmarkedet tok ingen sjanser i Seadrill

torsdag, 6. oktober, 2016

Så lenge sentralbanker aktivt holder risikoen nede i finansmarkedene, er det mange aktører som forsøker å spe på sin avkastning gjennom å selge opsjoner.

Den legendariske obligasjonsforvalteren Bill Gross sa en gang: «Mange kjøper opsjoner for å kunne sove godt om natten. Vi utsteder opsjoner fordi vi er villige til å sove mindre godt for å kunne tjene mer.»

Det få visste var at mye av meravkastningen til PIMCO Total Return, fondet Gross forvaltet, kom fra systematisk utstedelse av strangles (kjøps- og salgsopsjoner med innløsningskurser hhv. over og under obligasjonskursen ved utstedelsestidspunktet).

Det lå med andre ord en betydelig risiko i fondet som ikke var åpenbar dersom man kun så på fondets utvikling. Det hører med til historien at PIMCO Total Return den gangen var verdens største verdipapirfond med rundt $350 milliarder under forvaltning. Man kan følgelig tenke seg hvilken effekt et kraftig obligasjonsfall ville kunne ha fått for finansmarkedene.

Det vi kan si om utviklingen i Seadrill opsjoner er imidlertid at her hadde også opsjonsutstederne søkt å sikre søvnen sin. Dette har de gjort gjennom å ta en høy pris for opsjoner som de utstedte.

Selv i perioder hvor den observerte volatiliteten i Seadrill falt til 50% og lavere, var ikke markedsaktørene vært villig til å utstede opsjoner til en implisitt volatilitet under det dobbelte av dette.

sdrl-imp
Chartet er hentet fra DNB Markets Derivatives Weekly. Utviklingen på implisitt volatilitet i mørkeblått.

I denne store og stabile forskjellen mellom implisitt og observert volatilitet kan det ligge informasjon. Ikke i form av innsideinformasjon, men i form av heuristikker – kognitive snarveier mennesker bruker når de prosesserer informasjon og gjør vurderinger.

Basert på John Fredriksens formue og historie med å stå ved sine selskaper, kan potensielle opsjonsutstedere ha sett muligheten som stor for at en løsning ville komme på bordet.

Det skal imidlertid sies at selv om utstedere hadde tatt seg godt betalt for å utstede Seadrill opsjoner, så var dette langt fra tilstrekkelig for å håndtere tirsdagens voldsomme kursoppgang.

Man kan følgelig ikke utelukke at det var en del opsjonsutstedere som fikk høstferien sin ødelagt av et krav om betydelig tilleggssikkerhet.

Den totale åpne balansen av opsjoner i Seadrill er forøvrig i underkant av 20.000 kontrakter (2 million aksjer). Dette er forholdsvis lite.

Det er derfor mulig at det ikke er heuristikk, men en ren mangel på konkurranse i opsjonsmarkedet som forklarer den store forskjellen mellom kjøper og selger i Seadrill opsjoner. Spreaden i volatilitet mellom kjøper og selger på At-The-Money opsjoner er i skrivende stund nemlig på 40 prosentpoeng (137% versus 177%).

Ikke akkurat noe som får en til å ville kaste seg inn i markedet.

Det er i denne forbindelse verdt å nevne at det nettopp er satt ny rekord i volumet på volatilitetstrading i USA. Dette står i grov kontrast til den daglige opsjonsomsetningen på Oslo Børs som idag, justert for antall tilgjengelige opsjoner, ikke ligger vesentlig høyere enn da opsjonsmarkedet startet for snart tyve år siden.

sdrlvol
Infront-chartet viser kursen på Seadrill med observert volatilitet over 5 dager under.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Hedgefond som røykvarsler

mandag, 3. oktober, 2016

Støvet hadde knapt lagt seg før skylden var plassert. Hedgefond var årsaken til krisen i Deutsche Bank.

En rekke hedgefond hadde nemlig trukket sine penger ut av banken da den sist uke befant seg i en kritisk situasjon.

Glem det faktum at den kritiske situasjonen hadde oppstått fordi amerikanske myndigheter mente Deutsche Bank bidro til finanskrisen i 2008.

Se også bort fra at de samme myndighetene mente at Deutsche Bank hadde lurt investorer som eksempelvis pensjonskasser over hele kloden ved å selge dem boligobligasjoner under falske premisser.

Lukk også øynene for det faktum at konsekvensene av dette salget var at tusenvis av amerikanere mistet sine hjem, mange tok sine liv i desperasjon, bedrifter gikk konkurs, arbeidsledigheten økte og sparepenger samt pensjoner gikk tapt.

Og for all del overse det faktum at Deutsche Bank hadde utbetalt $19.8 milliarder i bonuser til ledelse og ansatte i kjølvannet av finanskrisen.

Deutsche Bank var bare den siste av en lang rekke banker som hadde blitt straffet med høye bøter for dette.

Citigroup godtok sågar en bot som var høyere enn de $14 milliardene som det amerikanske justisdepartementet (DOJ) varslet overfor Deutsche Bank.

Det at nyheten om boten på $14 milliarder slo så brutalt ned i finansmarkedene, belyste kun det faktum at det europeiske banksystemet fortsatt er svakt.

Hedgefond har som ett av sine hovedmål å verne om sine investorers midler. Dette gjøres ved å ikke utsette forvaltningskapitalen for unødvendige og uønskede farer, samt kjempe for pengene som man mener investorene har krav på.

Det finnes mange eksempler på hvor hedgefond har vært de eneste som har vært villige til å ta opp kampen for å få investorenes penger tilbake. Dette skjedde sist da Argentina nektet å gjøre opp sin obligasjonsgjeld. De andre passive kreditorene fikk tilbake sine penger takket være en mangeårig innsats av hedgefondet Elliott.

Minnet om hva som skjedde med de som hadde penger på konto hos Lehman Brothers da denne banken gikk konkurs, står fremdeles friskt i minne hos erfarne forvaltere og finansfolk. Også en rekke norske investorer tapte penger da finansforetakene de benyttet hadde motpartsrisiko til Lehman Brothers.

I likhet med Lehman Brothers, er Deutsche Bank en av de største aktørene i det bilaterale (Over The Counter – OTC) derivatmarkedet. Det er følgelig vanskelig å ha full oversikt over bankens eksponering.

Som en hedgefondforvalter uttrykte det til Financial Times: Vi anså sjansen som liten for at Deutsche Bank skulle gå overende, men vi er betalt for å sikre våre investorer sine sparepenger. Så det var det vi gjorde.

Man kan derfor velge å se på handlingen til hedgefondene som en tjeneste overfor både Deutsche Bank og finansmarkedet forøvrig.

Det var nemlig oppslagene om at hedgefond trakk sine midler ut av Deutsche Bank som fikk både myndigheter og banken selv til å reagere.

Resultatet var betydelig politisk og markedsmessig press på amerikanske myndigheter. Noe som ser ut til å resultere i en rabatt på over 60% på den opprinnelig boten.

I skrivende stund antydes det nemlig at boten vil bli på $5.4 milliarder. En bot som Deutsche Bank er villige til å godta så lenge de slipper å innrømme at de gjorde noe som helst galt.

Denne type ansvarsfraskrivelse så vi et eksempel på i Norge i 2010. Den gang godtok DNB en bot på kr. 26 millioner for innsidehandel, samtidig som banken hevdet den ikke hadde gjort noe galt.

Uansett, nytteverdien av hedgefond som røykvarsler og katalysator skal ikke undervurderes.

Alvoret i situasjonen ble belyst og tiltak iverksatt.

Finanspolitikere og finanstilsyn som satt passive mens krisen langsomt bygget seg opp vil neppe lære noe av dette men, som etter tidligere kriser, bruke sin forlegenhet til å vedta nye sanksjoner mot hedgefond.

deutsche-bank-ag
Infront chartet viser kursfallet til Deutsche Bank siden 2014

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS