Arkiv for ‘Marked’ Category

Penger opp i røyk

fredag, 27. mars, 2015

Muligheten for legaliseringen av marijuana til medisinsk bruk i USA ble av mange meglerhus oppfattet som det største som hadde skjedd siden dot.com boom’en.

Basert på størrelsen av årlige beslag og det amerikanske narkotikapolitiets (DEA) anslag om at de kun lykkes med ¨beslaglegge rundt 10% av den ulovlige importen, lå alt til rette for dot.com-type regnestykker om lønnsomheten ved en legalisering.

Beslaget av ulovlig importert marijuana i USA var i 2013 på 268 tonn. 2010 var toppåret med beslag på hele 726 tonn.

Sistnevnte er ble derfor naturligvis benyttet som grunnlag for dot.com-type kalkulasjoner hos meglerhus som ønsket å øke verdsettelsen på lovlige marijuanaprodusenter i forbindelse med emisjon og børsnotering.

Ikke uventet har denne boom’en utviklet seg likt med internet-hypen. Men prognosene var som brukerne altfor «høye».

Til tross for at det nå er 23 stater som har tillatt medisinsk anvendelse av marijuana og 4 stater som i tillegg tillater at man benytter denne type narkotisk stoff til egen fornøyelse, har inntjeningen skuffet.

Resultatet er at den globale indeksen over marijuanaprodusenter, MJIC, har falt hele 75% de siste 12 månedene. Denne korreksjonen har per definisjon gjort selskapene billigere, men selv på dagens nivå verdsettes de til 20-40 ganger årlig inntjening.

Bedre skal det etter sigende være blant venture- og Private Equity fondene. Her er interessen fortsatt stor. Nylig ble det tegnet andeler for $75 millioner i et cannabis-fokusert PE-fond som den tidligere hedgefondforvalter, nå venture-kapitalist, Peter Thiel står bak. Thiel er blant annet kjent som tidlig investor i Facebook og Tesla. Han er filantropisk engasjert og har vært i Norge i forbindelse med Oslo Freedom Forum.

I motsetningen til Thiel har de som satset sparepengene sine på de børsnoterte cannabisprodusentene dessverre sett disse gå opp i røyk.
MJNA

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Politiet – et eksempel til etterfølgelse

tirsdag, 24. mars, 2015

Dagbladet Magasinet hadde sist lørdag et intervju som mange finansanalytikere burde ta til seg. Artikkelen het «Avhøret» og handlet om politietterforskeren som ledet 70 timene med avhør av Anders Behring Breivik.

Etterforsker Geir Egil Løken forklarer i intervjuet om hvilke fremgangsmåter politiet benytter for å være sikre på at det er sannheten de får frem i sine avhør. Dette handler om alt fra etterforskerens egen adferd, interiøret i avhørsrommet til hvilke- og hvordan spørsmålene stilles.

I Norge benytter politiet en metode de kaller K.R.E.A.T.I.V. Dette akronymet står for Kommunikasjon, Rettsikkerhet, Etikk & Empati, Aktiv bevisstgjøring, Tillit gjennom åpenhet, Informasjon og Vitenskapelig forankring.

Tar man bort «Rettsikkerhet» kan det gjenværende benyttes i hvilken som helst analyse.

K.R.E.A.T.I.V. brytes ned i seks faser: Forberedelse, Kontaktetablering, Fri forklaring, Sondering/Konfrontasjon og Evaluering. Fortsatt generelle nok til at de kan benyttes til å danne grunnlag for andre temaer.

Hensikten er som sagt å få frem sannheten og bare denne. I teorien burde finansanalytikere være opptatt av det samme.

Dessverre legges det liten vekt på dette i sistnevnte yrke. Intensjonen hos den individuelle analytiker kan være god, men «systemet» er ikke konstruert som sannhetssøkende. I motsetningen til et politiavhør er ikke sannheten, men økonomisk profitt målet.

Ved å fokusere på et annet mål og det målet samtidig er forbundet med egen inntjening, skal det ekstrem disiplin til for å unngå å la seg påvirke.

For å redusere effektene av påvirkning velger Løken å ikke lese seg opp på Breivik og 22/7 før de møtes. Etterforskeren ønsker gjennom dette å være så lite forutinntatt på detaljene rundt forbrytelsen som mulig. Dette tvinger ham til å stille langt flere og grunnleggende spørsmål til Breivik og dermed få informasjon direkte fra ham. Senere vil disse opplysningene være gjenstand for bekreftelse, avkreftelse og suppleres med det som innhentes andre steder.

Politiet er også bevisste på å forsøke å unngå mentale bekreftelsesfeller: «Hjernen vår er bygd opp slik at vi automatisk søker informasjon som bekrefter vår egen virkelighetsoppfatning, og tar usikker informasjon som inntekt for vårt eget syn. Det som ikke passer har vi en tendens til å lukke øynene for.»

Årsaken til Finanskrisen var nettopp at altfor mange hadde økonomiske interesser i å unngå å stille kritiske spørsmål. De fokuserte de på å få bekreftet sin egen virkelighetsoppfatning, fremfor å lytte til kritikerne. Det samme gjaldt krisen i Hellas. Denne kom til å ramme hele EU.

I den greske situasjonen ble europeiske ledere som tyske Angela Merkel og franske Christine Lagarde tidlig varslet om at den greske regjeringen ikke snakket sant. De to mektige kvinnene nektet ikke bare å ta til seg informasjon som beviste at statsminister Papandreou løy, men de valgte i tillegg å angripe budbringerne. Lagarde innså senere tabben og stakk til IMF, mens Merkel aldri har innrømmet feil og isteden fortsatt sitt korstog mot varslerne.
Athens SE
Infront-chartet viser børsindeksen i Athens 77% fall. (Man får håpe at grekerne også har en verdipapirfondsforening som garanterer dem om at «aksjer over tid gir en bedre avkastning enn noen annen spareform».)

Gjennom sin adferd bidrar Merkel til å sikre gjentagelse. De ansvarlige for verken finanskrisen eller de greske løgnene har noensinne blitt straffet, noe som oppfordrer til gjentakelse. Merkel vil forhåpentlig ikke stå ved roret når dette skjer og gjennom det slippe å ta ansvar. Forbrytelse uten straff er en oppfordring til dette, noe politiet vet og følgelig opptrer annerledes.

Politiet forsøker stadig å forbedre sine teknikker for å finne sannheten. Dette gjøres gjennom å følge med på forskning, samt notere seg nasjonal og internasjonal erfaring på området.

Sannheten er viktig for at den skyldige skal bli tatt, at uskyldige ikke blir dømt og ikke minst for samfunnets oppfatning av rettferdighet og rettsikkerhet.

Når målet er økonomisk gevinst fremfor sannhet, reduseres iveren og søken etter sistnevnte. Dette gjelder ikke utelukkende finans. Media er daglig villige til å gå på akkord med sannheten for å lage en selgende overskrift. Det er også et profittmotiv.

Innen finans er det sjelden stemning for å bruke tid på å lage alternative hypoteser om et selskaps økonomi og utsikter når man får muligheten til titalls millioner i inntjening for å hente penger til det aktuelle selskapet.

I samarbeid med NHH har Finansanalytikerforeningen laget et Autorisert Finansanalytiker studie (AFA). Her lærer studentene om ulike finansielle instrumenter, regnemetoder og porteføljeteori.

Alle er nyttige fag, men tar allikevel ikke for seg grunnleggende analytiske ferdigheter som formulering av hypoteser, bevisstgjøring og unngåelse av ulike mentale biaser, metoder for innhenting og verifisering av data, hvordan data blir til informasjon, analyse, kvalitetssikring, viktigheten- og bruken av alternative hypoteser, falsifisering etc.

God til å regne blir man imidlertid og flink til å underbygge forutbestemte konklusjoner. Begge har alltid vært egenskaper av stor verdi innen finans.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Pendling før i tiden

onsdag, 18. mars, 2015

Man måtte anstrenge seg mer for å unngå køen før 4-dagers uken ble en realitet.

Untitled from Olaf Olsen on Vimeo.

Pendlingsscenen begynner 1:15 inn i innslaget.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Alle eggene tilbake i én kurv

fredag, 13. mars, 2015

Det paradoksale er at om forslaget om å plassere alle sparepenger i aksjer hadde blitt fremsatt på bunnen for 6 år siden, ville det blitt ansett som ekstremt uansvarlig og øyeblikkelig nedstemt av alle parter.

For bare et par dager siden feiret amerikanere 6 år med oppgang etter bunnen som ble nådd i kjølvannet av finanskrisen. Fra bunn til topp har oppgangen så langt vært på rundt 200%, mens oppgangen fra toppen før finanskrisen har vært på 33%. De fleste liker imidlertid å benytte det første tallet, idet det i ettertid synes lett å kunne ha plukket bunnen.

Samtidig med denne feiringen kan vi lese at småsparere nå flytter sparepengene sine fra bankkonti over til aksjefond. Siden bankrenten er lav og norske aksjer nå er høyere enn de var før finanskrisen, føles aksjer som et riktig og trygt alternativ. Det synes å være en bred enighet om at tiden er inne for å kaste forsiktighet for vinden og plassere alle sparepengene i aksjer.

Myndigheter, NHO, fondsselgere og pensjonskasser som ikke lenger ønsker å gi deg rentegaranti på pensjonen din kan vel tross alt ikke alle sammen ta feil(?).

På samme måte som innløsninger i norske høyrentefond bidro til kursfall hos sistnevnte, vil nytegning i aksjefond kunne bidra til en videre kursoppgang i aksjer. En oppgang som vil bidra til å gi inntrykk av at «alle» hadde rett, mens virkeligheten er at den i hovedsak er drevet av nettopp denne omallokeringen.

Entusiasmen for å plassere alle sparepenger i aksjer minner oss om at det er mer vi i disse dager kan feire enn 6 års dagen for den amerikanske aksjebunnen. Datoen faller nemlig sammen med 15 års dagen for toppen av dot.com-boblen.

Denne perioden har fellestrekk med dagens situasjon. Overbevisningen den gangen var at nystartede internettselskaper var det eneste småsparere burde investere sparepengene sine i. «Alle» var enige om at den «nye økonomien» ville overta. Bedrifter basert på gamle økonomiske prinsipper som inntjening og soliditet var passé og best egnet for stakkarne som ikke var i stand til å forstå den «nye vinen».

Hvis vi overser alle konkursene innen internettselskaper og isteden fokusere på de mer edruelig selskapene som overlevde, kan vi glede oss over at NASDAQ-indeksen nesten har klart å ta nedgangen som begynte for 15 år siden.

Dette er i sannhet verdt å feire for de som den gangen hørte på tilsvarende råd og plasserte alle eggene sine i én kurv og fremfor alt ikke mistet motet da verdiene deres falt over 80% i løpet av de to og et halvt første årene og deretter halverte seg under finanskrisen.
NASDAQ

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Mange års avkastning borte på 6 mnd

mandag, 9. mars, 2015

Norske high yield-spreader er idag nær de videste de har vært på 5 år sammenlignet med tilsvarende europeiske.

«Spreaden» er den meravkastningen du håper å motta for å ta risikoen med å investere i mindre sikre obligasjoner.

Det er helt naturlig at det er variasjon i spreaden både i forhold til sikre plasseringer og i forhold til tilsvarende utenlandske obligasjoner.

Når dette måles med en indeks over mange obligasjoner, er førstnevnte et uttrykk for hvor «trygge» aktørene opplever at den økonomiske situasjonen er i øyeblikket. Hvis man kun ser på spreaden til en enkelt obligasjon, reflekterer denne imidlertid først og fremst oppfatningen av kredittverdigheten til det underliggende selskapet.

Sammenligner man spreaden på en indeks av norske HY med en utenlandsk tilsvarende, reflekterer resultatet mer nasjonaløkonomiske forhold, samt forskjellen i likviditet mellom markedene.

I en periode med økonomisk oppgang er det ikke uvanlig at denne risikopremien blir gjenstand for «overoptimisme» og at markedsaktørene således overser hvor lite de får betalt for å påta seg risiko.

Noen få aktører advarte ifjor om at man fikk for lite betalt for denne risikoen. Det ble blant annet også påpekt at fond som investerte i norske papirer var blitt urovekkende store i forhold til likviditeten (omsetningsvolumet i annenhåndsmarkedet).

Faren ved sistnevnte lå i at det trolig ville oppstå betydelig ubalanse mellom tilbud og etterspørsel i markedet dersom fondene fikk store innløsninger.

Fallet i oljeprisen medførte nettopp dette og bekreftet at bekymringen var høyst reell.

Det hjelper lite å ha diversifisert med obligasjoner i flere selskaper når disse selskapene er sårbare i forhold til samme risikofaktor. I dette tilfellet oljeprisen.

En tilsvarende utvikling som norske High Yield-obligasjoner har hatt kan også registreres i oljerelaterte aksjer. Indeksen for disse viser at også disse er på det laveste nivået på 5 år i forhold til europeiske aksjer.

Det tok kun 6 måneder å viske ut avkastningen som var bygget opp over 4.5 år. Dette er nesten identisk med hva som skjedde på bredere basis under finanskrisen. Det er i tillegg nok et bevis for den faktiske skjevfordelingen som finnes i avkastningsdistribusjonen til de fleste risikofylte aktiva.

Til tross for at media typisk håner de som er forsiktige, er det heldigvis slik at de fleste norske aksjeinvestorer er mer oppegående enn at de kun sitter med aksjer i én enkelt sektor. Det samme har dessverre ikke vært tilfelle for private obligasjonsinvestorer. Et mindre utvalg av obligasjoner gjorde at disse lettere kjøpte det selgerne ønsker å selge dem.

Sigmund Hålands vurdering uttrykt i en artikkel i midten av desember ifjor viste seg å være reell; norske høyrenteobligasjoner ble de nye strukturerte produktene.
Oilservices
Chartet fra Infront viser den europeiske aksjeindeksen, Eurostoxx 50, i rødt og Oslo Børs’ indeks over oljerelaterte aksjer i grønt.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Smugtitting

onsdag, 4. mars, 2015

Basert på en lov av 1934, vedtok det amerikanske finanstilsynet (SEC) i 1975 at forvaltere med mer enn $100 millioner til forvaltning må offentliggjøre sine beholdninger av aksjer, aksjeopsjoner og konvertible obligasjoner.

Skjemaet for disse opplysningene heter 13F og må leveres elektronisk gjennom EDGAR-systemet eller på papir senest 45 dager etter hvert kvartal.

Etter at 13F-skjemaene ble besluttet gjort offentlig tilgjengelig har både media og «would-be» investorer og tradere brukt disse til å se hvilke verdipapirer de største hedgefondene sitter med. Mange benytter også informasjonen til å kopiere disse.

På sett og hvis minner dette om når norske medier skriver om hva «bjellesauene» her hjemme på berget kjøper. I andre halvdel av nittitallet hadde mange som strategi å kopiere disse. Bjellesauene på sin side var ikke sene om å utnytte dette til egen fordel. Dette ble gjort gjennom å tipse «vennlige» journalister om aksjer de satt med, men ønsket å selge. Disse ble deretter dumpet på godtroende investorer samme dag som avisartiklene fikk intetanende til å kjøpe. Dette «samarbeidet» førte til mange raske gevinster.

Da Oslo Børs falt 40% på noen måneder under høsten 1998 viste imidlertid resultatene til de fleste bjellesauene at de langt fra var så dyktige som media hadde gitt uttrykk for. Verdifallene mange av disse opplevde var langt større enn børsnedgangen. De som var «heldige» og skyldte bankene virkelig store beløp fikk imidlertid konvertert kortsiktig aksjegjeld til langsiktige lån. Bankene var nemlig ikke interessert i vise aksjonærer, myndigheter eller samfunnet store tap.

De «uheldige» som kun skyldte det bankene betegnet som «overkommelige» beløp fikk aksjene sine tvangssolgt og risikerte hus og hjem dersom de ikke straks kunne gjøre opp den overskytende gjelden.

13F-opplysningene er ikke ment å påvirke markedene. Man mottar opplysningen tidligst 135 dager etter at de ble sendt inn. Innen den tid kan mye ha skjedd i porteføljer. Spesielt gjelder dette hos hedgefond hvor både omløpshastighet og motivene kan være annerledes enn for investorer som er «kjøp-og-hold».
13F
Eksempelvis ville 13F-porteføljen til hedgefondsuksessen Renaissance Technologies (ikke i denne oppstillingen) være nær intetsigende ettersom fondet gjør statistisk arbitrasje. Strategien består av å finne midlertidige forskjeller i utvikling hos selskaper innenfor samme sektor. Man kjøper de underprisede og samtidig selger de overprisede short. Handlene blir reversert så snart forholdet mellom aksjene i selskapene igjen er blitt «normalt». Slike forhold retter seg som regel raskt opp og garantert innen det er gått 135 dager.

Troen på at det er lurt å følge de «smarte pengene» har bare blitt større med årene og det er idag mulig for alle å få tilegne seg 13F-informasjonen. Dette har resultert i at det er blitt laget produkter basert på hva de mest kjente hedgefondforvalterne viser at de har av aksjer.

Et slik produkt er en ETF (Exchange Traded Fund – børsnotert fond) som har fått det beskrivende navnet, samt tickerkoden «GURU». Sammenligner man GURU-avkastningen med S&P-500 indeksen kommer «the smart money» veldig godt ut.

GURU har frem til nå steget med 75%, mens S&P-500 har steget 57%. Det var først og fremst i 2013 hvor «guruene» hadde et formidabelt år i forhold til resten av markedet.

Dersom guru-stempelet holder vil det nok komme flere produkter basert på 13F-data. Man kan blant annet se for seg et produkt hvor man er long GURU og short SPY (ETF’en som replikerer S&P-500) som et billig markedsnøytralt alternativ til å investere i et long/short hedgefond etc.
GURU

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

A Tale of Three Bond Funds

tirsdag, 24. februar, 2015

«Journalistisk integritet, herunder interesse for faget de skriver om, burde inspirere nok til at den individuelle journalist eller tidsskrift var interessert i å gjøre dette. Om ikke annet enn for å vise at man holdt en høyere standard enn andre. Den samme høye standard som de krever at Oljefondet skal ha.»

Det er godt å registrere at media gjennom nitidig granskning av resultatene til Oljefondet, endelig har funnet ut at det er noe som heter risikojustert avkastning.

All avkastning, ikke bare Oljefondets, bør settes opp mot risikoen investeringen utsettes for. Dette er elementært både i finans og fysikk.

DN kan nå avsløre at «Trikset med fondsforvaltning er å få størst mulig risikojustert avkastning». Det har det alltid vært, dette er ikke nytt for 2015! Når det gjelder dette temaet har norske journalister vært blinde, kunnskapsløse eller begge deler i flere tiår.

Man har hyllet og der i gjennom markedsført de mest risikovillige så lenge det har gått bra, uten et øyeblikk å skjele til risikoen disse forvalterne har utsatt andres og i enkelte tilfeller også sine egne penger for. Når realitetene har innhentet disse er det for sent å varsle.

En risikojustert sammenligning av resultater krever innsamling av data og mer arbeid enn å bare avlese det siste tallet i en avkastningstabell.

Journalistisk integritet, herunder interesse for faget de skriver om, burde inspirere nok til at den individuelle journalist eller tidsskrift var interessert i å gjøre dette. Om ikke annet enn for å vise at man holdt en høyere standard enn andre. Den samme høye standard som de krever at Oljefondet skal ha.

Investorer blir i svært mange tilfeller «lurt» til å tro at de betaler for avkastning med høy kvalitet, når det de i realiteten har fått elendig avkastning i forhold til en risiko de ikke en gang var klar over at de løp.

En god illustrasjon på ulik risiko kan vi se i chartet under som viser tre «norske» obligasjonsfond som i hovedsak investerer i samme type obligasjoner.

Måler man disse fondene fra begynnelsen av 2013 og frem til ifjor høst ledet fondet som nå ligger på bunnen suveren i forhold til sine to andre konkurrenter. Avkastningen var «utrolige» dobbelt så høy som de andre uten at svingningene var høyere – faktisk viste man tidvis lavere volatilitet enn konkurrentene.

Samme marked, samme obligasjonsutvalg, dobbelt så høy avkastning til tilsvarende eller lavere risiko burde ha kvalifisert til en Nobelpris.

Et mer nærliggende alternativ ville være å mistenke at man brukte forskjellig metodikk i forhold til de andre når det gjaldt verdsettelser av porteføljen.

Uavhengig av dette burde man spurt seg hvordan dette var mulig og om det fantes risiko her som ikke var synlig. Det var det tydeligvis i dette tilfellet ettersom all meravkastning nå er borte og den suverene vinneren er blitt til den suverene taperen.

Dessverre er det langt mer «populært» å kritisere Oljefondet for marginalforskjeller som utgjør tiendedels prosenter (men som man velger å uttrykke i kroner for å få overskrifter), fremfor å oppdage de virkelig stor forskjellene og sette samme standard for alle.
A Tale of Three Bond Funds

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Screw it, I’m ALL IN!

torsdag, 19. februar, 2015

Obligasjoner har tradisjonelt utgjort den største andelen av diversifiserte finansporteføljer. En endring vil medføre store utfordringer og høyere risiko.

Sentralbanksjef Øystein Olsen påpekte indirekte i sin årstale faren ved å investere i obligasjoner på nåværende nivåer. Olsen gjorde dette med å antyde at Oljefondet ville redusere sine kjøp av denne type verdipapirer.

Årsaken til dette er dagens den lave avkastningen på statsobligasjoner og det skjeve utfallsrommet som implisitt følger av dette. Denne bloggen har påpekt denne utfordringen ved flere anledninger.

Ser vi på statsobligasjoner med 10 års løpetid var amerikanske nylig nede i en årlig avkastning på 1.65%, tyske 0.26%, japanske 0.2%, sveitsiske 0.05%, svenske 0.47% og norske 1.17%.

Hverken Oljefondet eller andre pensjonskasser kan møte sine avkastningsmål og forpliktelser ved å sitte med slike.

Alternativet er at man tar større risiko, slik myndighetene presser sparerne til gjennom å sette ned renten samtidig som de kjøper egne statsobligasjoner. Denne aktiviteten resulterer i at man senker hele rentekurven og gjennom det sørger for at investorer ikke finner tilstrekkelig avkastning fra sikre obligasjoner noe steds.

Kort sagt, myndigheten vil at vi skal ta større risiko.

Med mindre man har plassert penger i greske statsobligasjoner (hvor renten er over 10%), er det ikke tilbakebetalingsevnen de fleste bekymrer seg over når de kjøper statsobligasjoner. Det er isteden den lave avkastningen og effekten av variasjoner i markedsprisene i obligasjonens løpetid. Sistnevnte kalles «mark-to-market» (M2M).

Med en obligasjonsvolatilitet som har tredoblet seg over bare noen måneder, burde man helt klart være opptatt av dette. Tar man for seg amerikanske statsobligasjoner, som nevnt over, har disse så langt i denne måneden falt 3% i verdi. Det er mye for denne type obligasjoner.

Ser man dette opp imot den årlige renteavkastningen på 1.65% som man fikk før fallet, forstår man at investorer som sitter med slike obligasjoner ikke har det særlig bra.

Kursfallet som de japanske statsobligasjonene har opplevd, tilsvarer fem ganger den årlige renteavkastningen.

Utviklingen på obligasjonsporteføljene til svært mange institusjonelle investorer har på bare noen dager utviklet seg så negativt at mange ønsker seg fritatt for markedsbasert prising. Dette skaper opplagte utfordringer når man regnskaps- og resultatmessig ønsker å gi porteføljer høyere verdier enn de reelt sett har.

Alternativet pensjonskasser og andre presumptivt edruelige investorer har til obligasjoner med lav avkastning og høye svingninger, er å ta enda høyere risiko i andre aktivaklasser.

Siden myndighetene ikke vil ta seg bryet med å vurdere andre alternativer, har pensjonskasser i realiteten kun to valg. Enten øker de sin beholdning av aksjer (som selv norske analytikere mener disse allerede er høyt priset), eller så kan man kjøpe eiendom (som er lite likvid).

Porteføljerisikoen øker uansett hva man velger.

Myndighetene sammen med fondsbransjen lukker nå øynene for både empiri og porteføljeteori og går isteden hånd i hånd med å anbefale at alle skal gå «all in». Alle «spareeggene» skal legges i én kurv.

Det interessante med dette er at det på kort sikt vil synes «riktig», ettersom penger som flyttes fra obligasjonsmarkedet over i aksjemarkedet nødvendigvis vil bidra til økt etterspørsel og kursoppgang i sistnevnte.

Dette vil føre til at aksjer som allerede er høyt priset vil bli enda høyere priset. Det kan således være interessant å studere hva som tidligere har skjedd når man har opplevd kombinasjonen av høy markedsprising og «musikken» endelig stanser.

Det imidlertid alle bør være klar over er at ingen av de ansvarlige kommer til å ta ansvar dersom dette eksperimentet ender i en katastrofe.

Unntaket er om man er en bank av en viss størrelse. Store tap hos disse betyr at vi alle må vrenge lommebøkene og punge ut både for å redde både bankene og bonusene til de som jobber der. Det er nemlig viktig at banker holder på de kloke hodene som fører dem opp i problemer. Pensjonistene og sparere får imidlertid seile sin egen sjø.
Tweet

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Fakta må ha kontekst

fredag, 13. februar, 2015

Kontekst (fra latin: contextus, «sammenveving») er begrepet for omstendighetene omkring en hendelse eller en tilstand. Konteksten virker inn på hvordan vi tolker denne hendelsen eller tilstanden, og den vil også virke inn på hvordan hendelsen forløper. Dersom det gjelder personer, skal det beskrive tiden personen levde i. (Wikipedia)

Jeg hadde i forrige uke glede av å holde et foredrag for Statoil om prognoser. Tittelen var: «Why Forecasting Doesn’t Work».

Foredraget tok både for seg hvilke utfordringer en prognosemaker står overfor, så vel som utfordringene mottageren har med hensyn til forståelse og implementering.

En av de store utfordringene for begge er fakta. Noe fakta må finnes i grunnlaget for prognoser. Men for at fakta skal ha noe poeng må de virkelig være fakta. Fakta må være en absolutt sannhet ellers bygger prognosen i utgangspunktet på et usikkert fundament.

Men fakta trenger noe mer før den blir meningsfull. Fakta trenger en kontekst. Først når vi har en kontekst å knytte fakta til, kan vi supplere den med en oppfatning.

En oppfatning er ikke en substans, men en personlig eller kollektiv energi vi velger å tildele en oppfatning. Denne energien er påvirket av tid og sted.

Eksempelet jeg brukte i foredraget var oljeprisen.

For ett år siden var oljeprisen i $110 per fat. Det overveldende flertall av analytikere fremla prognoser som tilsa en høyere oljepris om ett år. Den kollektive markedsoppfatningen, gjenspeilet ved forwardkurven på olje, viste det motsatte.

Beslutningstagere som fulgte med på begge ble utsatt for noe som kalles kognitiv dissonans. I mer folkelig språk betyr dette motstridende signaler.

Hørte man på prognosemakerne var oljeprisen på $110 billig, mens så man på den kollektive oppfatningen til markedet var den dyr.

Hvilken oppfatning og følelse man fikk om det fakta at oljeprisen på det tidspunktet var $110 per fat var med andre ord avhengig av hvilken kontekst man satte dette i. $110 per fat olje ville ikke hatt noen mening for en person som levde alene og primitivt i ødemarken uten tilgang til nyheter. Kontekst er derfor nødvendig for at fakta skal bli meningsfull.

Oljeprisen var et naturlig eksempel å benytte for Statoil, men samtidig generelt ettersom hele Norge i disse dager er opptatt av denne. La meg derfor ta et ytterligere eksempel på kontekst og oljeprisen:

Hadde prognosene for ett år siden vært at oljeprisen ville falle til $70 per fat, ville dette blitt oppfattet entydig negativt i dette landet.

Et oljeprisfall på over 1/3 ville bety kutt i budsjetter innenfor oljeindustrien, fare for arbeidsplasser, lavere inntekter til staten, mindre penger til fremtidige pensjoner, fall i aksjekursene på oljerelaterte selskaper, gjeldsproblemer i disse selskapene etc etc. Få ville ha sett på $70 per fat som annet enn negativt.

Nylig var vi imidlertid helt nede i $46 per fat og de mest optimistiske prognosemakerne fra ifjor er nå blitt de store pessimistene.

I skrivende stund melder media gladnyheten om at oljeprisen akkurat er tilbake over $60 per fat. I våre nye kontekst er $60 per fat en gladnyhet. En nyhet som får folk til å tro at arbeidsplassene deres ikke lenger er så usikre, budsjettene kanskje ikke kuttes ytterligere, pensjonene ikke blir så dårlige, statens inntekter høyere, aksjekursene til oljerelatert næring muligens for lave og at en mer positiv stemning muligens vil gjøre banker og obligasjonseiere mer vennlig innstilt.

I dagens situasjon vil en prognose på $70 per fat være entydig positivt, kjærkomment og fantastisk i vår nye kontekst.
Kontekst
Hvem hadde trodd for et år siden at $60 per fat olje ville bli oppfattet som en gladmelding på nyhetene? Uten kontekst har fakta som sagt ingen mening.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Verken gratis eller billig lunch

mandag, 9. februar, 2015

«The market is the sum total of the wisdom…and the ignorance…of all of those who deal in it; and we dare not argue with the market’s wisdom.» -Dennis Gartman

«Carry Trade» har ingen god norsk oversettelse, men betyr at man låner penger billig for å sette pengene i noe som gir en høyere avkastning.

En meget populær carry trade har vært å låne penger for å plassere dem i norske høyrenteobligasjoner. Forskjellen mellom lånerenten og avkastningen man kunne oppnå på disse obligasjonene kunne være 3-5% i året eller mer.

Det har vært langt lettere både å få sparere til å lånefinansiere- og banker til å være villige til å låne ut til slike obligasjoner etter at man endret betegnelsen fra «søppelobligasjoner» (junk bonds) til «høyrenteobligasjoner» (high yield).

Denne alkemiskvirkende navnendringen burde kvalifisert til en markedsføringspris, tatt i betraktning av at den alene endret risikooppfatningen av en kategori obligasjoner. Endringen må ha medført en like stor inntektsøkning for finansbransjen som anbefalingen «bottle it» har hatt for Coca Cola.

Rundt tre år etter finanskrisen kom bankene gradvis på banen med tilbud om finansiering av høyrenteobligasjoner og investorene var ikke vonde å be. Denne type obligasjoner hadde tross alt steget dramatisk i løpet av denne tiden. Både enkeltobligasjoner, porteføljer av slike og obligasjonsfond kunne man få låne penger til.

Jo høyere disse obligasjonene steg i kurs, desto lavere renteavkastning fikk man. Merkelig nok virket dette motsatt på interessen for både å kjøpe, så vel som for å lånefinansiering dem. Argumentet utrolig nok var at de ga så lite avkastning at lånefinansiering måtte til for at det skulle være noe poeng å kjøpe dem.
Storm Bond Fund

Få brydde seg om at porteføljene deres i realiteten var svært konsentrert ettersom flertallet av de norske høyrenteobligasjonene var rettet mot oljeserviceindustrien. Kombinasjonen av høytprisede obligasjoner, konsentrert eksponering og et moderat fall i oljeprisen i juli var alt som skulle til for å gjøre markedet nervøst. Denne nervøsiteten førte til salg av obligasjoner og innløsninger i fond.

Høstens akselererte fall i oljeprisen har vært katastrofalt for mange av selskapene og en rekke av dem er ikke lenger i stand til å møte sine forpliktelser overfor sine obligasjonseiere.

Selv investorer med svært diversifiserte høyrenteporteføljer og en belåningsgrad på 50% har opplevd at 50% av egenkapitalen deres har forsvunnet på et halvår.

Finansiering til kjøp av aksjer er litt av det samme. Man «forventer» at aksjemarkedet vil stige og for å øke avkastningen låner man penger slik at man kan kjøpe for et beløp som er større enn egenkapitalen man sitter med.

Carry Trade er også kjent fra valutamarkedet. Her består det i å låne i lavrentevalutaer (typisk yen, sveitserfranc og nå euro) og plassere pengene i høyrentevalutaer. Dette gjøres enkelt ved å kjøpe høyrentevalutaene mot lavrentevalutaene, eksempelvis å gå long USD/JPY og USD/CHF på termin.

Hedgefond har drevet med dette lenge og etterhvert begynte bankene å anbefale kundene å gjøre dette med porteføljer som bankene selv satte sammen. Ved å levere dette som et produkt til de mindre profesjonelle kunne bankene ta en høyere fortjeneste på sin valutahandel. Ifølge dagens Financial Times hadde flere banker et ytterligere motiv med dette og det var å benytte disse strukturerte produktene til egen skatteunndragelse.

I perioder har slike statiske carry trades virket, men alt som virker for godt til å være sant (nemlig at man skal kunne hente ut slik fortjeneste nesten risikofritt) viser seg gjerne å være nettopp det.

Jo lenger en slik utvikling varer, desto flere hopper på ideen. Dette fører til at fortjenestepotensialet gradvis blir mindre. Kombinasjonen av små marginer og mange med like posisjoner gjør at det kan bli svært trangt i døren den dagen musikken stanser.

Deutsche Bank har laget en egen indeks over carry trades i valutamarkedet og mange har brukt denne som grunnlag for å lage porteføljer eller tilby produkter.

Siden 2013 har ikke dette vært noen hyggelig forretning og den Sveitsiske Nasjonalbankens beslutning om å slutte å holde kursen på sveitserfranc nede forverret situasjonen betraktelig.

Et verdifall på 16% over halvannet år høres kanskje ikke dramatisk ut, før belåningsgraden tas i betraktning. Når man vet at denne gjerne er 80% eller høyere betyr det i realiteten at egenkapitalen er tapt, eller sågar at man i tillegg skylder bankene penger.
CTD
Ingen billig lunch.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS