Man ville tro at påstanden om at «Aksjer gir bedre avkastning enn noen annen aktivaklasse over tid!» gradvis ville ha stilnet, når vi vet at gull har steget 16 ganger så mye som aksjer de siste elleve år. Dessverre er det ikke slik.

Januar-tallene er klare og med en oppgang på 10.9% for denne måneden alene, har gull levert en avkastning som er dobbelt så høy som amerikanske- (S&P-500 +4.4%), europeiske- (Eurostoxx 50 +4.3%) og norske aksjer (OSEBX +3.2%). Det interessante er at til tross for over 11 sammenhengende år med oppgang, er gull sannsynligvis det minst eiede aktiva blant norske investorer.

Det sier sannsynligvis mest om hvor og hvordan incentivordninger er konstruert i finansbransjen. Inntektene til rådgivere og meglere ville ha vært lave dersom kundene kun hadde kjøpt gull og sittet med dette. Det er tross alt aktivitet og transaksjoner den største delen av finansbransjen lever av.

De fleste godtar en forventning om at aksjers skal kunne stige i det uendelige, samtidig som de hvert år har forventet at oppgangstrenden i gull skal være over.

Én ting er sikkert og det er at på et eller annet tidspunkt slutter alle trender. Har man denne kunnskapen kan man imidlertid beskytte seg mot store tap når dette én gang skjer. Dette er like enkelt som å kjøre bil. Oppdager man at man har kjørt feil fortsetter du ikke å kjøre i samme retning, men snur. Det har kostet deg litt tid og drivstoff, men til gjengjeld har man lært noe.

Det som imidlertid er påtagelig er det faktum at så godt som ingen som har et snev av gull i sine porteføljer.

Det underlige er at man kan bli stadig mer positiv for hvert år aksjer stiger og samtidig mer negativ hvert år hvor gull gjør det samme. Det ligger en celebral «svikt» bak dette. Bedre kjent som kognitiv bias. Vi tror på det som passer oss best, fremfor det som er riktig.

Råvaremeglere argumenterer med at på grunn av mindre utvalg har investorer i deres marked langt lettere for å få oversikt og gjennom det finne frem til noe som er attraktivt. Motpolen er aksjemarkedet hvor investorer er nødt til å lete blant tusenvis av selskaper i et forsøk på å finne nålen i høystakken.

Et annet argument som benyttes er at man kan investere direkte i det man har tro på, i stedet for å må gå veien om et oljeselskap, gjødselsselskap eller en gruve. Investerer man gjennom et aksjeselskap utsettes man for en rekke andre risikofaktorer som er spesifikke til det aktuelle selskapet fremfor råvareutviklingen.

Det er vanskelig å argumentere mot at det er langt mer oversiktlig å investere i råvarer direkte, enn å gå omveien gjennom et aksjeselskap. Dette betyr ikke at råvareinvesteringer er risikofrie eller at alle produktene som tilbys egner seg. Potensielle investorer må være på vakt i dette markedet også.

Den norske meglerstanden har historisk vært fokusert på aksjer og tjent så godt på dette at de færreste har funnet det interessant å «fornye» seg. Fremgang kommer dessverre oftest som en følge av nød enn av utforskningstrang.

Av de 18 råvarene som inngår i den mest anvendte råvareindeksen kan man se at 14 av dem (78%) har steget så langt i år. 9 av disse råvarene (64%) steg mer enn de nevnte aksjemarkedene.

Mer sofistikerte investorer tar posisjoner som forsøker å tjene penger på forholdet mellom for eksempel oljeaksjer og oljeprisen, mellom gull og gruveselskaper, mellom anvendelse av ulike råvarer (mais og sukker som benyttes til biodrivstoff, i forhold til olje, diesel eller bensin) etc.

Slike investorer kjøper gjerne kobber (verdens ledende industrielle metall) når de tror på økonomisk oppgang, fremfor aksjer. Noen kjøper begge deler.

Investeringer kan gjøres meget enkelt eller meget sofistikert og komplisert. De fleste som går skoene av seg gjør dette fordi de ikke oppfatter kompleksiteten i noe de trodde var enkelt.

Myndighetene anser aksjer anser for å være så enkle at hvem som helst bør forstå dem. Dette til tross for at det krever kunnskap om regnskap, bransjer, varelager, fremstidsutsikter, gjeld, konkurrenter, ledelse, etc. etc. Dem om det.

Noen ganger er imidlertid rett og slett det virkelig enkle det beste. Det er faktisk nettopp slik det har vært de siste elleve årene.

(Forøvrig og i rettferdighetens navn fantes det ett aksjemarked som gjorde det ekstraordinært bra og ble den suverene vinneren i januar. Dette markedet ble omtalt i denne bloggen for halvannen måned siden. Oppgangen i januar var på hele 30.4%.)

Gull feiret ifjor sitt ellevte år med sammenhengende oppgang med en avkastning på passende 11%. Totalt har gull steget 479% over disse årene, noe som gir en annualisert avkastning på 17.3%.

Internasjonale aksjer har til sammenligning steget 7 av disse 11 årene og gitt en samlet avkastning på 26.4%. Dette tilsvarer en annualisert avkastning på 2.15%.

Gull har med andre ord steget 18 ganger mer enn gjennomsnittsaksjen i denne perioden.

Sjefen for Statens Pensjonsfond Utland (SPU) skal ha svart at det ville være hensiktsløst å bytte en råvare med en annen da han ble spurt om hvorfor Oljefondet ikke investerte i gull. Gitt at det historisk ikke har vært høyere korrelasjon mellom olje og gull enn mellom olje og internasjonale aksjer, er ikke begrunnelsen for å uteslutte gull opplagt.

Det er tross alt ikke som om gull og olje har store likheter i anvendelse eller forekomster.

Mange investorer velger å gå veien om aksjer når de skal investere i gull. Dette lyktes svært dårlig i Norge under finanskrisen hvor gruveselskapene som angivelig skal sitte på store gullforekomster i gjennomsnitt falt 90%. Gullprisen var derimot opp 5% i dette katastrofeåret.

Bedre gikk det ikke for den norskættede hedgefondforvalteren John Paulson ifjor. Paulson er først og fremst kjent for å ha levert over 500% avkastning i 2008. En avkastning som ble oppnådd ved å ha oppdaget de råtne boliglånsobligasjonene bankene solgte til sine kunder før katastrofen var et faktum.

Paulson benyttet muligheten til å kjøpe salgsopsjoner (CDS) på disse for slikk og ingenting og tjente deretter voldsom på disse da boblen sprakk og «svindelen» ble avslørt.

De siste to årene, og fjoråret spesielt, har imidlertid vært bratt for Paulson. For to år siden mistet han medarbeider og arkitekten bak 2008-suksessen, Paulo Pellegrini. Paulsons hovedfond synes klart å ha lidd av dette, noe som nok en gang illustrerer hvor viktige forvalterne er i aktivt forvaltede fond.

Oppsiktsvekkende nok gikk også gullfondet hans på en smell ifjor, til tross for oppgangen i gullprisen. Paulson ble rammet av det samme som de norske investorene gjorde i 2008, ved at han valgte å investere en vesentlig del av fondet i gruveaksjer fremfor i rent gull.

På grunn av at satsingen på gruveaksjer var større enn i rent gull, endte fondet hans ned 10.5%. Indeksen over gullgruveaksjer falt nemlig 12% til tross for oppgangen i gull (se chart).

Slik har det imidlertid ikke alltid vært. I perioder hvor optimismen er høy er det lett å innbille investorer at gruveselskapene sitter på stadig større udokumenterte forekomster. Det er derfor mange som foretrekker et «lodd» i et hull i bakken i land hvor ordet stabilitet garantert aldri brukes for å beskrive makthaverne eller deres psykiske tilstand.

Det enkle ville være å eie rent gull uten risiko på makthavere eller  gruveselskapenes mange utfordringer. Mulig er dette for «kjedelig» for mange. Investerer man for å få spenning i livet er dette noe annet enn om målsetningen utelukkende er å tjene penger. Resultatet reflekterer som regel også dette.

Hvorfor man velger å investere i gull via gruveselskaper med svak balanse og stor usikkerhet med hensyn til både forekomster og evnen til å betjene sin gjeld under en global gjeldskrise, er meg uansett en gåte. Spesielt når intensjonen oppgis å være å diversifisere seg vekk fra aksjemarkedsrisiko.

Grafen under viser de elleve år lange oppgangen i gull. For bedre å illustrere trenden er lineær regresjon inkludert. Følger gullprisen trenden er regresjonsmålet $1.879 per unse ved utgangen av 2012. Dette vil i så fall bety en oppgang på 19% fra dagens nivå. Ser vi på ytterpunktene for denne trenden definert som 2 standardavik fra regresjonsmålet, får vi et bånd på $2031-1601. Basert på den elleve år lange trenden skal dette båndet fange opp 95% av alle utfall.

Det finnes ingen tvil om at ordtaket «The Trend is your Friend» ville ha gjort deg rik dersom du hadde eiet gull de siste 11 år. Hvis man fortsatt tror på dette samt at den fortsatte trykkingen av papirpenger vil medføre et økt behov for realaktiva, kan gull fortsatt være en god investering.

For vår del har vi valgt å gjøre dette gjennom en opsjonsstruktur. Årsaken til dette er at vi generelt er forsiktige med både andres og våre penger. Vi ønsker derfor ikke å bli hardt skadet økonomisk hvis «treet» skulle knekke istedet for å vokse videre inn i «himmelen».

Slik opsjonsposisjonen vår er strukturert vil vi nær 10-doble innsatsen dersom gullprisen skulle ende på regresjonsmålet ($1.879). Skulle gullprisen ende opp mellom det øverste og det nest øverste båndet, vil gevinsten være være ca. 24 ganger innsatsen.

Skulle gullprisen derimot ende året under $1.800 vil vi tape innsatsen som utgjør $8 per unse. Dette er det maksimale vi kan tape uansett hvor langt prisen måtte falle.

En grei investering å ha i en portefølje og et interessant lodd; for de som måtte tenke slik.

De fleste av oss vil lett kunne tro at en næring som myndighetene skjermer mot konkurranse, som kan øke prisene sine når andre næringer tvinges til å senke dem, får utsettelse på implementeringen av nye lover, får låne billig i sentralbanker når det ikke finnes penger å oppdrive, samt kan forlange at samfunnet stiller opp og overtar risikoen når det bærer riktig galt avsted – vil gjøre det vesentlig bedre enn næringer uten slike fordeler. Overraskende nok er det motsatte tilfelle.

At banker har en særstilling kan det ikke være noe tvil om. De som måtte være i tvil om dette bør se den Golden Globe nominerte filmen «Too Big to Fail». En filmatisering av Andrew Ross Sorkins’ bok ved samme navn.

Så fort det blir litt økonomisk uro kan bankene øke sine marginer på lån, renter og valuta. Dette står i grov kontrast til andre næringer. Disse blir gjerne så redde for fall i etterspørsel etter varer og tjenester at de kutter prisene og dermed fortjenesten, for for å bli kvitt kostbare varelagre.

Risikoen mot at alt plutselig blir bedre, må bedriftene også ta. Har de ikke varer på lager blir det ikke noe salg og derved ingen inntjening.

For bankene er innlån av penger deres «varelager». De kan velge det trygge gjennom å låne inn det de låner ut med matchende forfall. De kan også velge å spekulere på renteutviklingen ved enten å låne inn lange penger f.eks 5 -10 år, eller låne inn kort f.eks fra dag til dag.

Ved sistnevnte alternativ, som tydeligvis mange har valgt i år, forventet man at det skulle være billigere å låne inn kort enn langt.

Problemet i andre halvdel i år er at det motsatte har skjedd. Bankene vurderte situasjonen galt og spekulasjonen deres har feilet. Uroen om bankers økonomiske stilling har ført til at kostnaden ved deres innlån har steget.

Ulikt resten av næringslivet er ikke bankene på samme måte konkurranseutsatt og kan med myndighetenes velsignelse derfor skyve kostandene over på sine kunder. Det er med andre ord ikke bankene det blir dyrt for, men bedriftene som ikke mottar lignende konkurransefordeler samt deg og meg.

Dette ville være en balansert situasjon dersom den var symetrisk. Det er den imidlertid ikke. Når det går bra gir ikke bankene marginen tilbake, men velsignes av myndighetene til å beholde en god del av denne marginen. Påskuddet er at vi alle er tjent med solide banker.

Vi skal med andre ord være tjent med at samfunnet dekker kostnaden når spekulasjonen bankene gjør går med tap og la dem beholde gevinsten når den går bra. En fantastisk modell – for bankene.

Det skremmende er at bankene til tross for at de blir sydd puter under armene på, allikevel gjør det dårligere enn bedrifter uten slik hjelp.

Det er en artig form for sosialisme og gjør bankene til vernede bedrifter. Ha dette i tankene neste gang en banksjef skryter av rekordresultat og media rapporterer om høye bonuser.