Poster tagget med ‘Råvarer’

Crisis what crisis?

mandag, 13. juli, 2009

(Grunnet tekniske problemer ble dette innlegget publisert senere enn planlagt).

Norge forsetter å være annerledeslandet på den nordlige halvkule. Økonomien er god, arbeidsledigheten lav, kriminaliteten relativ lav, Børsen er opp og i tillegg bekymrer vi oss for inflasjon i en periode hvor store deler av Vesten lever i skyggen av deflasjonsspøkelset.

Mens norske aviser forteller oss at konjunkturer og aksjekurser kun peker én vei har børskurser i land vi ellers tradisjonelt har sammenlignet oss med fortsatt kursfallet fra 2008. Både Dow Jones Industrials i USA, som viser utviklingen på de viktigste industrielle aksjene i USA og EuroStoxx 50, som viser utviklingen på tilsvarende selskaper i Europa, er ned ca. 7% hittil i år. Oslo Børs som en stund var opp formidable 40% i år har måttet gi tilbake en god del av dette, men er fortsatt opp solide 16%. Warren Buffets Berkshire Hathaway er samtidig ned nesten 12% og han priser seg sikkert lykkelig over at han ikke forvalter fra Norge, hvor enkelte media tvert ville ha stemplet ham som en fiasko. Målt fra toppnivået er Oslo Børs fortsatt 50% lavere enn den var i slutten av mai i fjor. Dette vil imidlertid mange tolke positivt ettersom det da betyr at man nå kan tjene 100% på en kursstigning tilbake til toppen.

Andre råvareproduserende land som Kanada og Australia er også opp i år, om enn noe mer moderat enn Norge. Børsindeksen i Toronto er opp i overkant av 8%, mens Australia er opp 2%.

Et annet paradoks (eller er det kun en dekobling?) synes å være at det nå er full fokus på muligheten for at Norges Bank vil heve renten i år, basert på inflasjonstallene som ble fremlagt forrige uke. At denne i stor grad bestod av engangseffekter, samt fortsatt svak internasjonal utvikling synes ikke å bekymre særlig i dagens Norge.

The Master of the Universe, i det minste det finansielle univers, investeringsbanken Goldman Sachs sendte sist uke ut en anbefaling til sine kunder om å gå short inflasjon. Analysen til investeringsbanken konkluderte med at inflasjonsfrykten generelt er overdrevet og at de som har kjøpt seg inflasjonsbeskyttelse gjennom inflasjonslenkede obligasjoner har presset prisene til urealistiske høyder. Følgelig anbefaler Goldman sine kunder å shorte denne type obligasjoner i USA og Europa.

For både verdensøkonomien og norsk økonomi håper jeg det er norske medier som har rett og Goldman Sachs som tar feil.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

WMD ll

fredag, 10. juli, 2009

Ironisk nok har jeg ikke før omtalt finansielle masseødeleggelsesvåpen da et slikt faktisk dukker opp i nyhetsbilde. Ikke bare det, årsaken til at denne blir kjent er at den har blir stjålet. Vår planets mest kjente og suksessrike investeringsbank, Goldman Sachs, fikk nemlig stjålet et algoritmebasert tradingprogram for aksjer og råvarer som var så potensielt ”dødelig” at de måtte varsle myndighetene. Denne spontane reaksjonen medførte at amerikansk føderalt politi arresterte en russer mistenkt for å være i besittelse av dette ”våpenet” på flyplassen i Newark, New Jersey.

Sergey Aleynikov , tidligere ansatt som programmerer i Goldman Sachs, skal angivelig ha kopiert og sendt det aktuelle programmet til en server i Tyskland. Da Aleynikov ble fremstilt for fengsling  i New York gikk det et støkk i tilhørerne da statsadvokat I hevdet at han hadde mottatt informasjon fra Goldman Sachs om at programmet også egnet seg til å manipulere kurser(?) Følgelig var det ikke bare Goldman Sachs men også det finansielle systemet som kunne bli skadelidende dersom myndighetene ikke tok affære. Aleynikov ble fengslet 3. Juli, men sluppet ut mot en kausjon på $750.000 tre dager senere, etter at en føderal dommer sa at han ikke ville trekke slutninger på annet enn fakta. Antagelig er ikke Goldman Sachs interessert i å fremlegge dokumentasjon på egenskapene og mulighetene programmet deres har til å manipulere kurser.

Ironisk nok faller denne hendelsen sammen med at det amerikanske tilsynet for råvarehandel, CFTC, har sagt at de vil stramme inn på investeringsbankene Goldman Sach og Morgan Stanley’s friheter innenfor handelen med olje og oljeprodukter. Disse bankene har ved hjelp av unoterte derivater omgått posisjonsbegrensninger som andre er underlagt og som er ment å forhindre manipulasjon av priser på viktige råvarer som blant annet olje. Begge disse bankene har siden de fikk unntak fra regelverket i 1990 bygget multimilliard dollar trading-virksomheter innenfor oljehandel. De nevnte to bankene stakk tilsammen av med halvparten av inntektene på totalt $15 milliarder som de 10 største bankene tjente på råvarehandel ifjor. Med siste tiders hendelser er det mulig denne fordelingen kan bli noe annerledes i fremtiden.

gs

In-Depth Look – Stealing Secrets from Goldman Sachs – Bloomberg

(Takk til Gauss for tips)

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Olje eller Oslo Børs?

fredag, 3. juli, 2009

Denne bloggen er et svar på noen spørsmål stilt av en leser. Spørsmål relatert til korrelasjonen (samvariasjonen) mellom Oslo Børs og andre markeder som f. eks olje dukker opp med jevne mellomrom fra lesere som jeg antar aldri er fornøyd med status quo men hele tiden forsøker å finne nye muligheter til forbedring. Husk at om man til tider blir skuffet over at en hypotese man hadde ikke viste seg å holde vann, er allikevel svaret man oppnår sjelden verdiløst. Å få noe motbevist er også nyttig. Så til spørsmålene:

Hva er korrelasjonen mellom OSEBX og oljeprisen (brent)? Ville det f.eks. vært billigere (mindre spread) å kjøpe f.eks. en olje-ETF enn på OSEBX og samtidig oppnå nærmest identisk avkastning?

Selv om leseren antagelig vet det dette, er det allikevel viktig å innlede med å påpeke at korrelasjoner ikke er stasjonære, men at de ofte endrer seg over tid. Videre er det vår oppfatning at korrelasjonen skal beregnes på basis av aktivaenes prosentuelle avkastningen og ikke på den absolutte verdiutviklingen.

Så til svarene.  Korrelasjonen mellom OSEBX og Brentolje er faktisk skarve 0.32 målt på månedlig basis over de siste 10 årene. Målt på daglig basis over de siste 12 månedene er korrelasjonen noe høyere (0.52), mens den hittil i år har vært på 0.49. Vi kan derfor fastslå at til tross for Norges posisjons som en oljenasjon og på tross av at oljeprisutviklingen er en av de mest brukte forklaringer for kursbevegelser på Oslo Børs, er denne sammenhengen ikke statistisk bevist.

Den ovennevnte konklusjon kan allikevel synes underlig når vi studerer et chart av utviklingen på Brentolje og Oslo Børs. Det første chartet viser utviklingen over de siste 10 årene:

brent

En ting denne viser er at over denne tiden hadde det i utgangspunktet vært 2.7 ganger mer lønnsomt å sittet med olje enn med norske aksjer. Ulempen er at VPS dessverre ikke har parkeringsmuligheter for tankbiler.

Jeg forela problemstillingen for min sterkt kvantitativtbelastede kollega som kunne opplyse at oljeprisen steg mens Oslo Børs falt i perioden 2001-2003. Og videre (han er umulig å stanse når han først er kommet i gang) at korrelasjonen er høyere mellom Oslo Børs og amerikanske aksjer. Utviklingen på S&P-500 har med andre ord større påvirkning på utviklingen på Oslo Børs enn oljeprisen. Etter hvert ble nevnte kollega helt ustoppelig og kom da trekkende med at en portefølje bestående av 20% SPY (ETF’en på S&P-500) og 80% av XLE (ETF’en for amerikanske oljeaksjer) har samme avkastning og standardavvik som Oslo Børs målt over 5 år. Korrelasjonen på denne ”kurven” målt mot OSEBX er på 0.78.

Det neste chartet viser utviklingen på Brentolje og OSEBX målt over de siste 12 måneder:

brent1

Mitt umiddelbare inntrykk er at øyet synes å se en høyere korrelasjon enn tallene skulle tilsi. I løpet av denne perioden taper man rundt 3.5 prosentpoeng mindre hvis man var investert i aksjer fremfor olje.

Et annet poeng det er verdt å legge merke til er at olje historisk har hatt større kurssvinger enn Oslo Børs. Regressjon gjort av 20 dagers rullerende daglig volatilitet over 10 år viser en annualisert ”normal” volatilitet på 36% i Brentolje, mens Oslo Børs ligger på 32%. Målt over de siste 12 månedene er differansen større. Brentolje lå da på 58%, mens Oslo Børs hadde 47%. Man må med andre ord være forberedt på større svingninger i olje enn selv på Oslo Børs. Olje har imidlertid én fordel og det er at denne kan handles elektronisk nær 24 timer i døgnet, mens Oslo Børs er stengt i 15½ av døgnets 24 timer. Man slipper med andre ord en lang våkenatt hvis man endrer oppfatning og vil ut.

Så ville det vært billigere rent spreadmessig å investere i en OSEBX-kurv fremfor i Brentolje? Det kommer an på hvilken instrumentbruk man velger. Spreaden på kjøper og selger av Brentolje i futuresmarkedet er 0.015%. En Brent ETF (Exchange Traded Fund) vil derimot både legge en profittmargin på denne og i tillegg, hvis ETF’en er i norske kroner, sannsynligvis også legge en margin på vekslingskursen utover det valutabanken tar. Basert på spreaden mellom kjøper og selger alene skal det mye til at dette er konkurransedyktig i forhold til en OSEBX ETF.

En annen ting man bør studere er hvordan forvalteren av en olje ETF rullerer sin underliggende oljeposisjon. Oljeprisen har riktignok steget kraftig i år, men de som har eiet kontrakten nærmest forfall har allikevel tapt penger pga fasongen på forwardkurven. På grunn av breddfulle oljelagre var det en periode umulig å finne lagerkapasitet med den følge at kursen på olje for umiddelbar levering falt kraftig, mens de lengre forfallene ble mye mindre påvirket. På det meste var differansen på $3, noe som på den tiden utgjorde 7% av prisen. Du måtte med andre ord betale 7% for å forlenge kontrakten din i 1 måned, noe som ville utgjøre 125% i året dersom kostnaden var den samme hver måned. Nedenstående chart viser hvordan ulike leveringstidspunkter for Brentolje er priset nå og to måneder tilbake i tid.

brentfwd

Foretrekker vi å handle olje fremfor Oslo Børs? Vi handler olje direkte i futures-markedet når vi har et syn på olje og handler OBX futures når vi har et syn på Oslo Børs. Vi blander kun olje og aksjer når vi har et syn på om at den ene er dyr eller billig i forhold til den andre, som f. eks i en periode i fjor hvor vi var short olje og long Statoil. Begge falt i verdi, men heldigvis sistnevnte mindre enn førstnevnte og det var det som var ideen bak posisjonen.

Direktehandel i råvarer fremfor i råvarebaserte aksjer gjør at man kan isolere seg fra andre risikofaktorer som et selskaps dårlige balanse, ledelse eller begge deler. Utviklingen på gullprisen i fjor var et godt eksempel på dette. Det edle metallet var opp 5% mens alle gullaksjene på Oslo Børs falt kraftig. Enkelte så mye som 95%.

Det man skal være oppmerksom på er at det er en rekke problemstillinger man møter i handelen med råvarer som man ikke møter når man handler norske aksjer. Sikkerhetskrav, valutarisiko og muligheten for fysisk levering dersom man ikke følger med er blant disse.  Det lønner seg derfor å sette seg grundig inn i handelsreglene for de råvarene man vurderer, samt benytte meglere som kun driver med dette. Å få et par tonn grisemaver levert på døren i 30 graders varme mens megleren din nyter livet i St. Tropez er verken noe du eller naboene vil sette pris på.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Juni

torsdag, 2. juli, 2009

Forventningene til markedsutviklingen i juni var sterkt sprikende, med avisoverskrifter som ”Løp og Kjøp!” og ”Markedet Skal Ned!” som de to ytterpunktene. Hovedtyngden – eller ”saueflokken” som Nobelprisvinner Harry Markowitz omtaler dem – lå klart i den første leiren. Markowitz uttalte nylig at investorenes behov for- og tendens til å løpe samme vei som hovedfeltet medfører at utviklingen i 2008 gjerne kan gjentas i 2009. Ifølge Markowitz har utviklingen i aksjemarkedet i ett enkelt år ingen betydning for utviklingen året etter. Markowitz hevder utviklingen er tilfeldig og til enhver tid avhengig av hvordan saueflokken reagerer på ny informasjon. Markowitz’ løsning på dette er at investorer bør diversifisere (spre) sine investeringer med annet enn kun aksjer dersom de ønsker å unngå tap som i 1929, 1931, 1937, 1987, 1990, 1998, 2001. Mer om utfordringene ved diversifisering lenger nede. Markert ulik oppfatning av utviklingen i juni var nok årsaken til at aksjemarkedene svingte tildels mye i løpet av måneden. Da støvet hadde lagt seg og opptellingen ferdig var imidlertid sluttresultatet relativt udramatisk.

Kina
Unntaket fra dette var børsen i Kina som, takket være fortsatt solid økonomisk vekst i hjemmemarkedet, fortsatte den sterke utviklingen. Så langt i år er Shanghai-indeksen opp 65% og siden bunnen i fjor høst har den samme indeksen steget imponerende 80%.

shangOslo Børs
Oslo Børs, som tross alt har steget 25% siden årsskiftet, viste et meget stort utfallsrom på enkeltaksjenivå. Blant de mer likvide lå Austevoll Seafood (+30.4%), EDB ASA (+27.4%) og Kongsberg Automotive (+27.4%) på topp, mens Norske Skog (-23.4%), Norwegian Property (-21.7%) og Norwegian (-19.6%) viste at det var fullt mulig å tape mye penger på aksjer selv med et overveldende positivt markedssentiment. Chartet under viser forøvrig utviklingen på Oslo Børs i forhold Morgan Stanley Emerging Markets Index og Shanghai Composite Index siden sistnevnte bunnet ut i fjor

comp (2)

De etterfølgende tabellene viser avkastningen på en rekke aksjemarkeder og andre aktivaklasser i juni:

Bilde 4

Kredittobligasjoner
Blant øvrige aktivaklasser fortsetter kredittobligasjoner å lede an. En økning i likviditeten i dette markedet har gjort det mulig både å foreta tvangssalg som det var umulig å gjøre for bare få måneder siden, samt å ta gevinster for de få som hadde nerver til å kjøpe et halvt år tilbake. Kjøperne er institusjoner, fond og investorer som har sluttet å tro på verdens undergang og nå ser muligheten til få en avkastning man ikke har sett maken til på 80 år.

Råvarer
Innenfor råvarer var det i likhet med Oslo Børs tildels stort sprik i utviklingen. Aluminium (+13.7%) hadde den sterkeste utviklingen på tross av rekordhøye lager, mens mais og hvete begge var ned rundt 20%.

Bilde 3

Høy korrelasjon
Hvis noe skulle være bekymringsfullt så er det den høye korrelasjonen mellom flere av de nevnte aktivaklassene. Dette betyr ikke at disse hver for seg er dårlige, men at det f.eks har liten hensikt å spre seg over aksjer, råvarer, Private Equity og eiendom med hensikt å redusere risiko gjennom diversifisering. Korrelasjonen mellom aksjer og Private Equity har lenge vært svært høy, men nå har også råvarer meldt seg på dette løpet. Sistnevntes korrelasjon til aksjer har i år vært den høyeste på 50 år. For spesielt norske liv- og pensjonskasser er denne risikokonsentrasjonen en stor utfordring. Dette fordi myndighetene har pålagt dem begrensninger med hensyn til å kunne investere i aktivaklasser som har lavere korrelasjon. Så langt har det heldigvis ikke lykkes disse og andre krefter å binde opp Statens Pensjonsfond Utland på samme måte.

Observasjon
Til slutt en observasjon gjort med basis i de nylig fremlagte norske detaljhandelstall: Norge er virkelig et annerledesland. Mens man i andre land kjøper antidepressiva i nedgangstider, skynder nordmenn seg ut og kjøper sportsutstyr! Ikke rart Norge har ekstraordinært mange idrettsfolk i verdensklasse, det noe beskjedne folketallet til tross.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

The ugly, the bad & the good

onsdag, 10. juni, 2009

The ugly
Utvilsomt har de fleste hørt uttrykket ”et bilde sier mer enn tusen ord”. Det skulle derfor være overflødig å legge til annet enn navn på de første to grafene. Den første viser ukentlig utvikling over de siste 9 år i antallet som mottar ledighetstrygd i USA.

jobless

The bad
Neste graf er egentlig en oppdatert versjon av én jeg viste 29. mai. Media rapporterte den gangen at mange amerikanske boligeiere var svært bekymret over renteoppgangen. I løpet av de påfølgende 12 dagene er imidlertid renten til fortvilelse steget ytterligere 0.62 prosentpoeng.

mortgage

Renteoppgang har den siste tiden dessverre ikke kun vært begrenset til USA. Sist uke så kraftige renteoppganger i en rekke land og i tråd med det store tap for de som satt med statsobligasjoner. Nedenstående graf viser tyske 2 års statsobligasjonsrenter. Gitt den realøkonomiske utviklingen i Vesten og den ledige kapasiteten i industrien er det oppsiktsvekkende at markedet har så vidt sterk tro på at inflasjonen nærmer seg med stormskritt. Alternativet, som jeg har vært inne på tidligere, er at en rekke sentralbanker har måtte overta råtne låneporteføljer fra bankene og derav må betale mer for sine innlån. Uansett indikerer markedet med dette at lave renter er i ferd med å bli et forbigående fenomen.

gdb

Det neste chartet er over utviklingen i Dow Jones Industrial Average. Denne er tatt med som en illustrasjon til de mange som er overbevist om at historien vil gjenta seg. Det gjør den sikkert, men hvilken historie – den før eller etter 1999?

indu

Bullmarked, spekulanter & økt usikkerhet
Disse faktorer til side, aksjemarkedene verden over har den senere tid vært meget robuste til tross for en rekke dårlige nyheter. Dette er også ett av kjennetegnene på et bullmarked. Samtidig, i det korte bildet, viser tall fra det amerikanske kredittilsynet at spekulantene endelig har bråsnudd fra å satse på videre nedgang til nå å satse på det motsatte. For disse må oppgangen på 40% ha vært meget smertefull. Tallene fra CFTC viser at spekulantene nå nærmer seg å være like long som de var short da markedet bunnet. Et annet poeng verdt å merke seg er at futures-kontrakten på VIX-indeksen har sluttet å falle til tross for nye toppkurser for året i aksjemarkedet. Dette betyr at aktørene faktisk er blitt mer usikre jo høyere de har kommet opp på ”stigen”. Lignende usikkerhet kan man også se i valuta hvor CVIX (Currency VIX). Denne indeksen snudde opp i begynnelsen av mai og har siden steget med 14.5%. MOVE – som er tilsvarende type indeks for amerikanske statsobligasjoner – viser også en markert oppgang i usikkerhet. Her har volatiliteten steget 75% siden midten av april. Denne viljen til å kjøpe seg forsikring mot kursfall er nok et positivt tegn for markedet. Historien har gjentatte ganger vist at når markedet er på topp så er ”ingen” interessert i å beskytte sine investeringer.

Uforsvarlig lek med tall
Ellers kunne man i går lese på en av nettavisene at en studie gjort over utviklingen på Oslo Børs etter økonomiske kriser viser at markedet alltid dobler seg over de neste 2 årene. Man skal derfor kunne være 100% sikker på at dette også skjer denne gangen eller? Dessverre ikke med noen statistisk sikkerhet. Kun 6 tidligere observasjoner lå til grunn for studien. 1977, 1982, 1987, 1992, 1998 og 2003. Før de to siste observasjonene ble det antagelig hevdet at markedet alltid doblet seg de neste to år etter årstall som sluttet på 2 og 7. Min sterkt kvantitativ-belastede kollega trakk samtidig frem en statistikk som burde få samtlige Rød-Grønne til å juble av glede: ”Ingen ministre etter krigen har tilhørt Fremskrittspartiet. Ergo er det 0% sjanse for at Norge vil få en slik”. Han slo imidlertid umiddelbart i hjel samme resonnement ved å påpeke at det samme kunne vært sagt om SV før siste valg… Betyr så dette at Børsen ikke vil doble seg denne gangen? Overhode ikke. Nesten 2/3 av den påståtte bevegelsen har faktisk allerede funnet sted! Dette skulle tilsi at Børsen har halvannet år på seg å stige påkrevde 26% for å være i mål. Langt fra usannsynlig, men dessverre ingen 100% sikkerhet med statistisk belegg.

….and finally the good
Til slutt den gode nyheten. Chartet nedenfor viser utviklingen på S&P Leveraged Loan 100, en indeks av CLO’er (Collateralized Loan Obligations) – porteføljer av lån med innebygget finansiering. Disse ble bare for få måneder siden erklært for å være finansielle WMD (Weapons of Mass Destruction), siden denne type instrumenter hadde en stor del av skylden for finanskrisen.

levloan

Men ikke så ille at det ikke er godt for noe. De som så potensialet i disse ved slutten av fjoråret kunne kjøpe lånene for under 60% av pålydende. De er riktignok enda ikke tilbake på pari, men en kursoppgang på 40% på litt over 5 måneder er allikevel meget pent. Et mer velfungerende og optimistisk marked i kreditt internasjonalt ansees for å være en av driverne bak oppgangen i aksjer de siste månedene.

Jordbruk & Golf
Til slutt, og med basis i spørsmål jeg fikk om råvarer etter Finansavisens artikkel i går: Det er riktig som en kommenterte at en oppgang i matvarepriser vil stimulerer til økt produksjon. Bønder vil naturlig nok anvende jorden til det de får best betalt for (antall dyrkbare mål omgjort til golfbaner er det beste eksempelet på dette). Men forholdet er dessverre ikke lineært på den måten at fattige bønder i den tredje verden automatisk tar del i en eventuell verdistigning. Under den kraftige prisøkningen på korn, hvete og mais fra 2006 til 2008 så gjødselprodusentene sitt snitt til å øke sine marginer og dermed var det disse som stakk av med gevinsten. Dette er forøvrig og behørig omtalt i en tidligere artikkel.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Råvareinvesteringer – definitivt interessant, men langt fra risikofritt

onsdag, 11. mars, 2009


Tatt i betraktning Barclays 5th Annual Commodities Conference nylig ble avsluttet, er det naturlig at denne kommentaren omhandler råvarer. For orden skyld, og før noen mistenker meg for plutselig ha funnet ”frelse” i råvarer, kan jeg opplyse om at jeg for 29 år siden startet min karriere i finans nettopp i råvaremarkedet. Ved siden av å gi meg verdifull lærdom, og ofte smertelige og ydmykende erfaringer, var dette også min første sivile jobb.

Noen fakta om råvarer
Målt over de 10 siste årene har S&P GCCI råvareindeks hatt en akkumulert avkastning på 157%. Annualisert avkastning har dermed vært på 9.89%. Til sammenligning er dette nøyaktig dobbelt så høy som den annualiserte avkastningen på Oslo Børs i samme periode. Svingningene, målt over denne perioden har med andre ord vært så godt som identisk med Oslo Børs, noe som betyr at råvarer har gitt dobbelt så høy avkastning som Oslo Børs, mens risikoen har vært lik. Dette ville antagelig kommet investors for øre dersom råvarer hadde hatt en bransjeorganisasjon tilsvarende Verdipapirfondenes Forening, men i Norge er det middelet som er viktigst og ikke hensikten. ”Langsiktig sparing i aksjer er den mest lønnsomme spareformen” gjentas fortsatt som en tautologisk sannhet uten grunnlag. Dette må ikke misforstås med at jeg synes det er noe galt i å investere i aksjer, tvert imot. Så lenge man er inneforstått med risikoen og realitetene kan aksjer til tider være en glimrende investering.

SPIGCCI vs OSEBX

Råvarer er eksempelvis mer komplisert å investere i enn aksjer. Det er nå riktignok mulig å kjøpe og selge råvarer like lett som aksjer. De fleste er børsnoterte og finnes på de mer utbygde elektroniske handelsplatformer. En rekke råvarer kan enda til kjøpes på aksjebørser, da som børsnoterte fond som inneholder råvarer istedenfor aksjer (ETFs). Det som gjør handel med råvarer mer komplisert er at man må ta hensyn til en terminkurve som i stedet for å være bestemt av rentekurven, er priset som et uttrykk for synet på fremtidig tilbud og etterspørsel. Det er således tidvis mulig å kjøpe råvarer for levering i fremtiden til brøkdeler av dagens kurs.

Råvarer kan på en annen måte være enklere å investere i enn aksjer idet investeringen i førstnevnte nærmest utelukkende påvirkes av tilbud og etterspørsel etter den aktuelle råvaren. En aksje i et selskap som driver med råvarer påvirkes derimot minst like mye av økonomien i selskapet. I fjor opplevde norske investorer noen minnerike eksempler på dette da Crew Gold og International Gold Exploration falt med hhv 95% og 71% mens gullprisen samtidig steg 5%. Før vi går videre la oss nok en gang ta refrenget: ”Langsiktig sparing i aksjer er den mest lønnsomme spareformen”.

Utsikter fra en produsents ståsted
Verdens største gruveselskap, australske BHP Billiton, holdt foredrag på konferansen. I korte trekk poengterte ledelsen at de både på kort og mellomlangsikt var meget negativ til utsiktene i verdensøkonomien og derav råvareprisene. Faktisk så mye at investorer med posisjoner i råvarer måtte være i besittelse av en sterkere enn middels psyke for ikke umiddelbart bli drevet inn i et tungsinn av suicidale proporsjoner. I et øyeblikk av klarsyn forstod jeg hvorfor det hadde hastet med å fjerne frokostbestikket.

I korte trekk viste presentasjonen at fortsatt etterspørselsmangel gjør at råvarelagrene stiger videre på tross av produksjonskutt av en størrelse og hastighet verden aldri har sett maken til. Det er dessverre lite optimisme å hente fra ledende økonomiske indikatorer som fortsatt er i fritt fall og det samme gjelder verdens industriproduksjon. Alt henger på det store kinesiske håpet. Kina stod i 2008 for 30% av global råvareetterspørsel og vil antagelig være et av de mest effektive landene hva angår stimulerende bruk av krisepakker. Et annet ”lyspunkt” er at prissjokket til oppsiden kan bli brutalt når den økonomiske situasjonen forbedres. Analysen til BHP Billiton tilsier at det kun er rundt 10% av gruveselskaper som har en økonomi solid nok til å ikke gi dem banesår i nedgangen. Det ventes kort sagt å bli langt færre gruveselskap og produsenter.

Oppsummert er de viktigste tre fundamentale driverne for en generell ny råvareoppgang: Kinesisk etterspørsel, finansiell stimulus og ytterligere produksjonskutt.

Investor posisjonering
Mens andelen råvarer eiet av spekulanter har sunket dramatisk, har mer langsiktige investorer som pensjonskasser og stiftelser fortsatt med å vekte seg opp i råvarer. Sistnevnte gruppes innehav av børsnoterte produkter (ETP) er nå på rekordnivå. Samtidig opplever vi at investering i råvareindekser er gått ned. Dette sannsynligvis som en følge av at korrelasjonen mellom ulike råvarer den senere tiden er blitt vesentlig redusert og at pensjonskasser og stiftelser har et mer bevisst forhold til hvilke råvarer de har tro på. Ren long indeksforvaltning har klart veket plass for en forvaltning som er mer aktiv. Hedgefond har nå rundt en 1/4 av den posisjoneringen i råvarer som de hadde for ett år tilbake og danner følgelig en potensiell kjøpergruppe. Mens den spekulative andelen var den drivende for volatiliteten både til opp- og nedsiden i perioden 2006 til 2008, blir tiden det tar å få hevet produksjonen trolig hovedfaktoren når denne nedgangssykelen er over.

Ellers er det interessant å studere mellommannsapparatets interesse under opp- og nedgangsfaser. I likhet med aksjemarkedet er interessen først og fremst drevet av høye priser. Følgelig markedsføres råvarer først og fremst når de er dyre, og interessen er minst når de er billige. Nedenstående graf viser antallet deltagere fra Norge under Barclays råvarekonferanse i mars 2008, Reuters råvarekonferanse i juni 2008 og Barclays råvarekonferanse i mars 2009. De få som klarer å kombinere en interesse for matematikk med humor vil ha lagt merke til at deltagerantallene alle er Fibonacci-tall (etter den italienske matematikeren som ble født rundt 1170). Dette skulle bety at ved neste markedstopp vil antallet deltagere fra Norge være 13, 21 eller 34.

Deltagere

NRK og råvarer
Når vi allikevel er inne på temaet råvarer kan jeg ikke la være å ta med statskanalen NRKs dekning av råvareoppgangen i første halvår i fjor. Under falsk flagg om at de ønsket å dekke prisutviklingen i råvarer generelt, tok intervjuet umiddelbart en form verdig Inkvisisjonen på sent 1400-tallet. Opptaket ble forøvrig gjort to ganger. Den første måtte forkastes fordi journalisten avbrøt samtlige svar, mens det andre – bare minutter etter – ble gjort med det løfte at de ikke ville klippe svarene og derved endre innholdet. Dette avsnittet hadde ikke blitt skrevet dersom journalisten hadde holdt denne avtalen. Innen materialet ble sendt på Dagsrevyen var det endret nok til å gi seerne inntrykk av at jeg alene var ansvarlig for sulten i verden. Glem bagateller som at journalisten ikke tok med seg det faktum at vi faktisk ikke hadde investert i ris, mais, hvete, soyabønner eller andre kornsorter som benyttes i produksjonen av mat. Mer graverende var at NRK fullstendig valgte å utelate omtale av at den norske stat som gjennom sitt eierskap i gjødselprodusenten Yara tjente hundrevis av millioner på økt salg av gjødsel og en prisoppgang som bidro til at bøndene stod like fattige tilbake. Relevansen av sistnevnte er at dermed stimuleres det ikke til økt produksjon, noe som kunne ha bidratt til å redusere sultproblemet. Min erfaring står i kontrast til pressens etiske regler, som sier at: ”Det er god presseskikk å gjøre premissene klare i intervjusituasjonen” og ”Pressen har plikt til å gjengi meningsinnholdet i det som brukes av intervjuobjektets uttalelser. Direkte sitater skal gjengis presist” – Vær Varsom Plakaten punkt 3.3. og 3.7. Når rett skal være rett fortalte riktignok en av lederne i NRK meg i ettertid at innslaget ”ikke var regnet som ett av deres stolteste øyeblikk”. Jeg kan vanskelig si meg uenig.  

Nedenstående graf viser ikke karriereutviklingen til journalisten, men kursutviklingen på Yara i forhold til prisutviklingen på råvarer.

Yara vs S&P

Oppsummering
Fjorårets 65% fall i råvareindeksen hadde ikke dempet de konferansedeltakernes entusiasme hva angår råvarer som akivaklasse og investeringsobjekt. En gallup gjort av de 250 tilstedeværende på konferansen viste at 79% av de spurte planla enten å inkludere råvarer i sine finansporteføljer, eller øke allokeringen (noe som først og fremst viser at Barclays evner å invitere de riktige personene til konferansen sin). 40% av de spurte mente at 6% råvarer var en passende porteføljeallokering, 34% mente allo­ker­ingen burde være >10%, mens 2% mente den burde være 0. Siste gruppe var antagelig sterkt influert av ettervirkningen av kornbrennevinet som ble servert kvelden før. 41% av de spurte oppga at diversifisering var en av hovedgrunnene for å investere i råvarer. Denne gruppen ville antagelig fortsatt ha svart det samme om eiendom. Noen lærer aldri. De tre råvarene forsam­lingen hadde størst tro på i 2009 var: Gull, råolje og kornsorter.

Til slutt noe om perspektiv
Råvarer hadde i Q4 2008 falt like mye som under Depresjonen på 1930-tallet. I motsetning til 1930-tallet hvor nedgangen brukte 4 år, tok det denne gangen kun 4.5 måned å unnagjøre bevegelsen.
We may not be smarter, but we are definitely faster.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS