Tilbakeslag for hedgefond

september 17., 2014

Nyheten om at CalPERS, staten Californias pensjonsfond, vil kvitte seg med sin portefølje av hedgefond er ikke gode nyheter for forvaltere av denne type fond. CalPERS (California Public Employees Retirement System) har med sine $300 milliarder til forvaltning, vært regnet som en bjellesau blant pensjonskasser og man frykter nå at andre pensjonskasser vil følge etter.

En talsperson for CalPERS sa at årsaken til at pensjonsfondet velger å kvitte seg med hedgefondporteføljen var at den var: «too expensive and too complex to effectively move the needle for an already large portfolio». Sagt på en annen måte fikk ikke CalPERS nok effekt av sin investering.

Det er årsaken, mer enn det at man trakk seg ut, som er interessant. CalPERS hadde $4 milliarder investert i hedgefond. Hedgefond utgjorde dremed kun 1.33% av pensjonsfondets portefølje. Dette betyr at selvom disse fondene ga en avkastning som var tre ganger den årlige gjennomsnittsavkastningen til amerikanske aksjer målt over de siste 5 årene, ville denne kun bidratt med 0.6% avkastning på CalPERS’ totale portefølje.

Dersom aksjer skulle ha et dårlig år og med 53% av porteføljen investert i aksjer, ville effekten av en allokering til hedgefond på 1.33% ikke være merkbar uansett hvor godt den gikk. Kort sagt var det ikke noe poeng i CalPERS hedgefondsatsing i utgangspunktet.

Min sterkt kvantitativtbelastede kollega og venn hadde en enda mer lettfattelig måte å se det hele på: CalPERS investering i hedgefond kan sammenlignes med å kjøpe en salgsopsjon på bare 1.33% av en porteføljes verdi. CalPERS tapte tilsammen 16.75% ($67 milliarder) av sin portefølje under finanskrisen. Med en salgsopsjon på 1.33% av porteføljen ville tapet blitt redusert til 16.53%. Som man sier om en marginale forskjeller i California: «Who gives a shit?!»

At CalPERS først bestemte seg for å diversifisere og redusere risikoen i porteføljen sin på bunnen etter dot.com-fallet, forteller også en del om hvor gjennomtenkt forvaltningsstrategien deres er.
Hedge index

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Usikkerheten øker

september 16., 2014

Jeg ble forleden utfordret til å beskrive hva volatilitet er uten bruk av fremmedord, bransjeterminologi eller matematikk. Vedkommende som fremmet utfordringen arbeider ikke innenfor finans men karakteriserer seg selv som en «sparer som følger aktivt med».

Ifølge personen blir han stadig konfrontert med dette uttrykket av både finanspresse og av selgere som vil at han skal investere i fortreffelige finansprodukter. De fleste av disse påpeker at volatiliteten er lav og at det således er liten risiko forbundet med å investere.

Den enkleste måten å beskrive volatilitet på er gjennom ordet «usikkerhet». Volatilitet beskriver svingningene i eksempelvis et markedet. Jo mer det svinger, desto vanskeligere (mer usikkert) er det å ha noen presis formening om et fremtidig utfall.

Innenfor finans er det gjerne to typer av volatilitet man snakker om. Historisk volatilitet og implisitt volatilitet.

Historisk volatilitet er det som allerede har funnet sted. Dette er egentlig til liten hjelp når man skal si noe om fremtiden annet enn at det gir en referanse til hvor store og små svingninger man hittil har opplevd. Ikke desto mindre – og paradoksalt nok – er det gjerne denne som brukes av de fleste som uttaler seg om fremtiden.
Going forward

Implisitt volatilitet sier derimot noe om fremtiden. Implisitt volatilitet kan utledes av prisen på opsjoner som enda ikke har forfalt. Så lenge dette er aktivt omsatte opsjoner vil dette fortelle oss noe om markedsaktørenes forventning til fremtidig usikkerhet. Dette er lang mer relevant enn hva som allerede har funnet sted.

Hvorvidt forventningen vil bli oppfylt eller ikke er også forbundet med usikkerhet. Finansmarkedet bombarderes kontinuerlig med ny informasjon. Noe av denne vet vi når vil komme (eksempelvis datoen for rentemøter i sentralbankene og offentliggjøringen av økonomiske nøkkeltall).

Annen informasjon kommer uten forvarsel (som for eksempel terroranslaget 11. september 2001, likvideringen av de to belånte boligobligasjonsfondene til Bear Stearns, konkursen i Lehman Brothers og spredningen av filoviruset Ebola).

Oftere er det imidlertid selskapsspesifikke nyheter som at et selskap ikke har fått en forventet kontrakt, profit warning (på godt og ondt) eller at de plutselig ikke kan betjene obligasjonsgjelden sin.

Uansett hva det er vil et marked ha en formening om denne usikkerheten og – dersom det finnes et opsjonsmarked – prise denne kollektive oppfatningen av den fremtidige usikkerheten i verdien på opsjoner.

Ser vi til situasjonen idag så bærer den historiske volatiliteten preg av at sentralbankene har manipulert både rentene og volatiliteten til historisk lave nivåer. Når vi samtidig vet at de fleste aktører i finansmarkedet baserer sine fremtidsutsikter på det som nettopp har vært, oppstår det et potensielt problem.

Et studie gjort av blant andre den norske professoren Lars Løchstøer ved Columbia University, viser at unge mennesker i finansmarkedene er mer optimistiske enn de med lenger erfaring. Mange unge har fått jobb i finansmarkedet etter 2008 og har gjennom det i vesentlig grad kun opplevd oppadgående markeder.

Studiet som ble presentert på en konferanse holdt av Oljefondet tidligere denne måneden, viser at de med begrenset erfaring også har den laveste treffprosenten. Dette er forankret i at de baserer sine estimater på kort erfaring/datahistorikk, noe som vesentlig øker usikkerheten og kvaliteten av deres anslag.

Dette bidrar imidlertid ikke til usikkerhet med hensyn til deres syn på egen fortreffelighet, noe som gjenspeiles i deres adferd overfor både kunder og ledelse. Denne feedback-loop’en forklarer noe om hvorfor historien gjentar seg.

Sentralbankenes manipuleringen av markedet har medført lavere svingninger, noe som har gitt oss et inntrykk av at finansverdenen er et trygt sted å være. At bakgrunnen for at sentralbankene har satt i gang dette eksperimentet er det motsatte av trygghet, passer ikke inn i de flestes virkelighet.

Et slikt misforhold kalles «kognitiv dissonans». Uttrykket beskriver fenomenet at det fleste velger å se bort fra informasjon som strider mot deres egen oppfatning. Det er også til liten hjelp at de fleste som arbeider innenfor finans tjener sine penger på salg og ikke på om de har rett med hensyn til fremtiden.

Av denne årsak er det knapt noen som nevner at volatiliteten/usikkerheten i valutamarkedet har steget betydelig den senere tiden. Det samme har usikkerheten som kan utledes av valutaopsjoner gjort. Det er også logisk at prisen på sikringsinstrumenter øker med stigende usikkerhet.

Valutamarkedet er verdens overlegent største og mest betydningsfulle finansmarked. Når svingningene øker i valutaer kan dette ha en stor effekt på internasjonale bedrifters inntjening og/eller gjeld.

Kursfallet siden mai i år på 8% i euro i forhold til amerikanske dollar betyr et stort inntektsbortfall for eksportører som selger sine varer i land som betaler med euro.

Oppgangen i dollar betyr at amerikanske varer er blitt vesentlig dyrere og dermed mer konkurranseutsatte. Dollaren har steget mot norske kroner i 12 av de siste 15 ukene. Den utledede usikkerheten (implisitt volatilitet) i opsjoner på kursforholdet mellom amerikanske dollar og norske kroner har steget over 40% bare siden juni. Begge deler er et varsko for de som enten importerer amerikanske varere eller har lån i dollar uten tilsvarende inntekter.

Betydning kan være stor både for bedrifter og myndigheter. Sistnevnte gjennom at skatteinntektene blir mer usikre.

Oljeprisfallet er gledelig for de som er importører av olje, men virker motsatt på de som er produsenter av det fossile brennstoffet. I Norge merker særlig oljeservicenæringen dette. Usikkerheten (volatiliteten) i oljemarkedet er idag klart høyere enn hva vi har vært vant til de siste 5 årene.

Det kan således tenkes at tiden er inne for å reflektere noe over denne oppgangen i usikkerhet.
CVIX

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

«A disaster waiting to happen»

september 12., 2014

«Rumours of the death of this bull market may well not be exaggerated; but they have been premature». -Financial Times med fri oversettelse av et Mark Twain-sitat.

Seks år er mer enn lenge nok i de finansielle markedene til at smertefull historie og lærdommen den ga oss er blitt nær utslettet. Idag er det ingen som stiller spørsmål ved om vi er iferd med å gjenta galskapen som førte oss inn i den forrige krisen.

Mulig må det være slik for at vi skal tørre å ta risiko for viljen til sistnevnte er nødvendig for å bringe samfunnet videre. Sentralbanker er av samme oppfatning. De bidrar aktivt til at mannen i gata må ta risiko gjennom å senke innskuddsrentene til nivåer som er så lave at selv den mest konservative og aldrende sparer tvinges til å ta risiko i håp om å opprettholde sin kjøpekraft.

Når alternativene for å ta risiko vurderes, er det logisk for de fleste å anta at obligasjoner er sikrere enn aksjer. I en bedrifts kapitalstruktur er det jo også slik at aksjekapitalen ryker før gjelden står i fare.

Vi er på grunn av den større sikkerheten som obligasjoner har, vant til å godta at gevinstpotensialet ved å låne ut penger (kjøpe obligasjoner) er begrenset i forhold til aksjer.

Etter finanskrisen har dette endret seg voldsomt i favør av obligasjoner. Bedret kredittverdighet koblet sammen med en rentenedgang uten sidestykke har, i tillegg til høy rente i utgangspunktet, bidratt til en kraftig kursoppgang i de fleste obligasjoner.

Oppgangen har vært så kraftig at det har resultert i at obligasjonsinvestorer idag godtar nær rekordlav rente i forhold til risiko.

Siden både de fleste rådgivere og investorer bruker fortiden til å forutsi fremtiden, har investorer kjøpt obligasjoner eksponensielt desto høyere kursene har steget. Dette til tross for at potensialet for videre rentenedgang (kursoppgang på obligasjoner) er nær ved å bli borte og «sikkerheten» mot tap stadig mindre.

Jeg har definert sikkerhet her som hvor mye man mottar i årlig rente på obligasjoner sett i forhold til hvor mye man risikerer (hovedstolen).

I 2008 kunne man eksempelvis kjøpe High Yield-obligasjoner til 25% av pålydende. Dette medførte at flere slike obligasjoner ga en årlig avkastning på 50-100%. Dette betyr at man på grunn av høyere kupong, dels på grunn av høyere spread og dels på grunn av høyere generelt rentenivå, kunne tjene inn hele hovedrollen på 1-2 år.

I 2014 handler slike obligasjoner til pari (100) og gir en avkastning på 6%. Det vil si at du risikerer deler av hovedstolen din i over 16 år før du har tjent den inn.

De fleste vil forstå at det er en vesens forskjell mellom å risikerer sparepengene i ett, kontra 16 år. Argumentet som vil bli hevdet for å gjøre dette logisk er at alt er så mye bedre idag.

Mange lands økonomi er bedre idag enn den var i 2008, men andre farer lurer.

Størrelsen på det norske markedet for kredittobligasjoner har vokst 400% bare på de 3 siste årene. Dette er meget bra for låntagerne og bankene/meglerhusene som kan ta seg svært godt betalt for å arrangere nye lån.

Best er det for bankene som på denne måten kan tilrettelegge obligasjoner/arrangere lån til en langt høyere rente enn om de selv lånte ut pengene. Enda bedre er at de kan selge lånene til andre og derved slippe å ta risikoen for tap dersom låntager ikke kan tilbakebetale.

Selger man i tillegg disse obligasjonene til egne Privat Banking-kunder blir det rene Kinderegget for bankene.

Faren for obligasjonsinvestorer idag er imidlertid mye større enn bare lav avkastning i forhold til hovedstolen. Likviditeten i annenhåndsmarkedet har faktisk beveget seg omvendt proporsjonalt med volumet av utstedte obligasjoner.

Relativt til størrelsen på markedet har annenhåndsomsetningen sunket med 75%. Dette er som følge av at det er langt mer lønnsomt for meglerhusene å tilrettelegge nye lån enn inntektene de får fra annenhåndsomsetning.

Annenhåndsmarkedet har med andre ord blitt vesentlig mindre likvid. De få som fortsatt husker hvor trangt det var i døren i 2008 bør sette seg opp i stolen av dette. Utenlandske sentralbank- og tilsynssjefer har lenge varslet om dette.

En annen likhet med 2008 opplevde vi i sommer. Internasjonale kredittobligasjoner opplevde da en skarp korreksjon til nedsiden, mens norske obligasjoner tilsynelatende stod stille.

Sannheten var at det ikke fantes likviditet i det norske markedet under sommeren. Dette tvang aktørene til å sitte rolig og holde pusten i håp om at markedet skulle bedre seg. I 2008 gjorde det ikke det, noe som førte til at norske obligasjoner plutselig falt utenfor klippen. Dette skjedde da norske obligasjonseiere nektet å la seg fortsatt overtale til å sitte rolig. Utenlandske obligasjoner hadde tross alt falt over en lang periode.

Investorer som ble klar over hva som hadde skjedd kalte dette for kursmanipulasjon, ettersom kursene ble først senket når de forsøkte å innløse sine andeler i obligasjonsfondene. Det var heller ikke vanskelig å finne bevis for denne påstanden når man studerte utviklingen i enkelte fond i ettertid.

Et varsel denne sommeren var at internasjonale High Yield-obligasjoner faktisk falt mer enn aksjer – så mye for økt den økte sikkerheten i obligasjoner. Det samme skjedde både med norske High Yield og andre obligasjoner under finanskrisen. Selv obligasjoner i solide banker som Nordea falt mer enn aksjene deres.
JNK

Lav avkastning, tørt annenhåndsmarkedet og mangel på market makere som følge av strengere bankregulering, er oppskriften til «disaster» når markedet snur.

De som blir sittende «stille i båten» på disse nivåer bør derfor ha stor tro på egne ferdigheter hva gjelder evne til å spå tidspunktet for neste nedtur.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Lønnsomt lovbrudd

august 22., 2014

«Our economy is in crisis. We thought the enemy was Mr. Madoff. I think it is you!» -Gary Ackerman, medlem av Representantenes Hus til ledelsen i det amerikanske finanstilsynet (SEC) under Madoff-høringen

Finanstilsynet i Norge har nettopp offentliggjort «straffen» tilsynsorganet har ilagt den amerikanske forvalteren Scoggin Capital Management for brudd på Verdipapirloven.

Finanstilsynet har, etter å ha vurdert saken i ett år, kommet frem til at en tilbakebetaling av en 1/5 av den ulovlig oppnådde gevinsten er en streng nok reaksjon for denne type lovbrudd.

Dette kalles ikke straff men en oppfordring til gjentakelse. I tillegg vil det virke forlokkende på alle som kunne tenke seg å bryte loven på samme måte.

Saken er i korte trekk som følger:

Northland Resources (NAUR) hadde utstedt en rekke warrants som eierne av disse hadde anledning til å konvertere til aksjer én gang per måned.

Da NAUR i august ifjor hadde oversikt over hvor mange warrants som var konvertert til aksjer, sendte selskapet ut en børsmelding hvor det uttrykkelig stod at de nye aksjene ville være registret i VPS og tillatt for omsetning tidligst den 30. august.

Scoggin valgte å overse dette og solgte aksjene sine så fort de fikk meddelt tildelingen. Siden forvalteren på det tidspunktet ikke satt med aksjene eller lånte dem av andre, kalles dette for udekket short-salg.

Salg av aksjer som man ikke er i stand til å levere på oppgjørstidspunktet kalles udekket short-salg. Dette er forbudt i Norge i henhold til Verdipapirloven §3-14.

En rekke norske aktører ønsket å gjøre det samme, men ble på grunn av at både loven og den utvetydige børsmeldingen tvunget til å vente.

Følgende av dette var at man unngikk et umiddelbart salgspress på aksjene, noe som var en stor fordel for de som brøt loven. Den New York-baserte forvalteren tjente nemlig nesten NOK 25 millioner på denne tjuvstarten.

Det absurde med denne tjuvstarten og lovbruddet er at Finanstilsynet med fullt overlegg lar Scoggin sitte igjen med en betydelig gevinst fra lovbruddet.

I stedet for å ta ifra Scoggin hele den ulovlige gevinsten og i tillegg be Økokrim vurdere tiltale, velger Finanstilsynet å belønne den utenlandske forvalteren gjennom at de kun må avstå 1/5 av gevinsten.

I idrett ville det være som at en deltager som tjuvstarter på en 800 meter kun får 1/5 av fordelen oppnådd ved tjuvstarten lagt til tiden.

Det hele er står i grov kontrast til den drakoniske behandlingen Finanstilsynet viser overfor norske aktører.

Hendelsesforløpet består i at Scoggin konverterer sine warrants og mottar totalt 850.607 aksjer. Disse aksjene selges deretter den 26. august 2013 til en gjennomsnittskurs på NOK 33.823392.

Omsetningen og det påfølgende kraftige kursfallet den 30. august fører til at Oslo Børs undersøker hva som har skjedd i selskapet. Gjennom dette avdekkes det ulovlige short-salget.

Finanstilsynet ønsker tydeligvis å gå snilt frem i forhold til det utenlandske foretaket, for de velger å beregne gevinsten basert på hva aksjene kan selges for den 29. august. Dette til tross for at børsmeldingen fra selskapet uttrykkelig sier er den første mulige handledagen for disse aksjene er den 30. august.

Gaven Finanstilsynet gir Scoggin er differansen mellom den 29. august hvor kun de som handler ulovlig omsetter og 30. august hvor alle som opptrer lovlig har anledning til å handle. Northern Resources faller hele 78.89% fra den 29.-30. august!

Kursen den 29. august er NOK 22.50, mens den dagen etter er NOK 4.75. Forskjellen på bare én dag utgjør over NOK 15 millioner i gevinst for Scoggin.
NAUR

Total ulovlig gevinst er imidlertid på hele NOK 24.7 millioner, mens kravet om gevinstavståelse fra Finanstilsynet kun er på NOK 5.27 millioner.

Dette gir Scoggin en nettogevinst på NOK 19.46 millioner (minus advokatsalær) for lovbruddet.

Men det er ikke bare Scoggin Capital Management LP som er vinneren her. Også Staten vinner. Det er nemlig Staten som mottar de NOK 5.27 millionene som inndras, ikke investorene som led voldsomme tap ved at de respekterte og fulgte loven.

Det mektige finanstilsynet i USA (SEC) har heller ikke vist seg å være feilfri. Ovenstående video viser noe av den øvrige kritikken representant Ackerman lar hagle over SEC-ledelsen for $64.8 milliardene i tap som investorer led som følge av Madoff-svindelen. Tap som kunne ha vært unngått hvis tilsynet hadde fulgt med i timen. 6:22 inne i dette klippet hører man den innledende påstanden. Hele videoen er forøvrig verdt å høre.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Lyden av krakk

august 18., 2014

Etter forrige blogg sendte en leser meg denne videoen/lydfilen av det dramatiske kursfallet i USA 6. mai 2010.

På samme måte som det omtalte tilfellet med aksjene DNB og Norsk Hydro, var det også i 2010 en fordel å sitte med opsjoner som beskyttelse for investeringer fremfor stop loss.

I løpet av noen få minutter denne ettermiddagen tidlig i mai, falt det amerikanske aksjemarkedet med hele 9%. Til tross for at fallet har blitt gransket har man enda ikke fått total klarhet i årsaken til kursfallet. Det man vet med sikkerhet er at stadig fler fikk behov for å komme seg ut av markedet jo lavere det falt, noe som utløste ytterligere salg etc. etc.

På grunn av høy belåning ble mange formuer tapt denne dagen. Selvsagt ble noen skapt også. Det skulle bare noen minutter til for at en brutal økonomisk omfordeling var et faktum.

Når det gjelder hva som skjedde er det sikkert at dagens teknologi – både med hensyn til kapasitet og hastighet, samt direktetilknytning mellom aktører og markedsplasser, bidro sterkt til utviklingen. Datamaskiner utførte salgsordre på millisekunder uten behov for råd eller hjelp fra meglere.

Fallet trakk ikke bare med seg aksjer, men påvirket også valutamarkedet og obligasjonsmarkedet kraftig idet frykten som oppstod fikk markedsaktører til å dumpe alt som inneholdt risiko og isteden kjøpe statsobligasjoner.

På grunn av at hendelsen tilfeldigvis inntraff etter at Oslo Børs hadde stengt for dagen, ble norske aksjesparere nesten uberørt av dramatikken. Det vil si de som ikke pleier å følge med på det amerikanske markedet visuelt eller gjennom meglerkommentarer som den vi her hører. Det var med andre ord en ren tilfeldighet som førte til at denne dagen ikke fikk store konsekvenser for mange aktører på Oslo Børs.

Det kan være greit å ha flaks av og til.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

MOO!

august 11., 2014

For mange aksjefokuserte ble fredag morgen en øyeåpner. Økning i geopolitisk usikkerhet over natten, med dertilhørende lavere futures-priser på amerikanske og europeiske indekser, hadde gjort investorene på Oslo Børs nervøse.

Følgende av dette var at kjøperne var nølende, men det samme gjaldt ikke en som var på salgssiden. Angivelige en kjent amerikansk investeringsbank hadde nemlig lagt inn en Market On Open (MOO) ordre for å kvitte seg med et relativt lite antall aksjer i DNB og Norsk Hydro.

En MOO-ordre vil si at man selger på åpningen, noe som normalt sett er uproblematisk på de mer likvide markedsplassene. Så var imidlertid ikke tilfelle på Oslo Børs denne morgenen.

Da investeringsbankens datamaskin sendte inn salgsordrene var det syltynt med kjøpsordre i markedet.

Datamaskinen var instruert til å selge best mulig og i det tynne markedet resulterte dette i at kursnivå etter kursnivå ga etter før odrene endelig var fullført. Kombinasjonen av ordretype og den voldsomme ubalansen mellom tilbud og etterspørsel medførte til at to av Børsens største selskaper stupte over 10%.
dnb

Ved 10%-grensen slo imidlertid Børsens sikkerhetssystemer («circuit breakers») inn og stanset handelen. Denne mekanismen stanser omsetningen i en kort periode slik at man kan få oversikt over hva som skjer, eventuelt finne ut om noe er teknisk galt. Handler som ble foretatt under 10%-grensen ble følgelig annulert.
NHY

Kursfallet som kun tok 4 sekunder reduserte markedsverdien på DNB og Norsk Hydro med hele 23 milliarder kroner. Det hjalp lite for investorer som hadde stop loss ordre inne at det meste av oppgangen kun var kortvarig. På den annen side har de kanskje lært verdien av å eie opsjoner som kurssikring fremfor å bruke automatiske salgsnivåer. 20. oktober 1987 åpnet Oslo Børs ned 20% fra dagen før og det skulle bare bli verre.

I dagens situasjon har markedsplassene riktignok «circuit breakers» som kan forhindre lignende fall, men neppe resultatet for mange investorer.

Den overdrevne tilliten til sentralbankers villighet og evne til å redde aksjesparere, banker og andre spekulanter har oppfordret mange til å ha svært høy belåning på sine aksjeinvesteringer. Et markedsfall innenfor begrensingene som ligger i «circuit breakere» er dermed fullt i stand til å viske ut mange formuer.

På fredag var skulle det som sagt ikke mer til enn en enkel «MOO» for å viske ut 23 milliarder i markedsverdier på bare 4 sekunder.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

December When

juni 25., 2014

Gull har generelt fått liten oppmerksomhet hos norske investorer. Unntaket er etter at gullprisen har steget kraftig samtidig som aksjer har hatt tilsvarende nedgang. Alle vet at det er lett å få investorer til å kjøpe noe som allerede har steget kraftig.

Fra 2001 og til 2011 steg gullprisen over 650%. Interessen hos sparere i utlandet ble vekket i 2009 (noe vi kan se på nytegningsvolumet i ETF’er) og disse kunne glede seg av en stigning på 90% over de neste to årene.

En situasjon som beskrevet over vil følgelig resultere i at produkter relatert til utviklingen i gullprisen dukker opp i hyllene til en rekke meglerhus. Man må tross alt være i besittelse av varer når etterspørselen melder seg.

Aksjemeglere har tradisjonelt hatt vondt for å omstille seg til annet enn aksjer og uten å vite særlig mye om gullhandel valgte man i 2008 i steden å anbefale gullgruveaksjer. Dette resulterte i en bratt og ubehagelig lærekurve både for meglere og kundene deres.
gdx

Det er en stor forskjell på å eie, eller ha retten til å eie, gull i et bankhvelv i USA i forhold til å sitte med aksjer i et selskap som eier et dypt, mørkt hull i bakken hvor det muligens kan finnes gull. Spesielt i en tid hvor fagre løfter brekker som pinneved. Gullprisen endte med en oppgang på 5% i 2008, mens gruveselskapene i gjennomsnitt falt 26%.

Nytegningen i gullprodukter økte voldsomt etter 2011. I 2012 var det rekordtegning både internasjonalt og i Norge av ETF’er og CFD’er. Dette skjedde dessverre samtidig som den profesjonelle delen av markedet forlot arenaen. Den etterfølgende kursutviklingen er historie.
gold OI

Gullprisen falt nær 40% fra toppen, noe som er den kraftigste korreksjonen på over 30 år. Populariteten har naturlig nok falt tilsvarende. Innløsninger i ETF’er som eier gull har medført at beholdningen av gull disse sitter på er redusert med 36%. Like interessant er det å observere at det profesjonelle markedet samtidig har redusert sine short posisjoner kraftig.

Sistnevnte – samt den senere tids kursutvikling koblet sammen med økt geopolitisk risiko i Irak, Syria og i mindre grad Ukraina, i tillegg til høyere inflasjonsforventninger – har resultert i økt fokus på gull.

Smerten ved siste «feilgrep» preger imidlertid fortsatt hukommelsen hos mange. Det er tross alt bare to år siden gullfallet for alvor tok til. Aksjemarkedet har lært oss at det gjerne tar fire år med kraftig kursoppgang etter en solid nedgang før man ser netto nytegning i aksjefond.

Dette til tross, nysgjerrigheten eller grådigheten er vekket. Muligens på fortsatt bunnløs tro på at hovedoppgaven til verdens sentralbanker er å redde oss dersom vi blir grådige og skjødesløse. Det er tross alt disse som tvinger oss til å øke risikoen dersom vi overhode skal ha håp om positiv avkastning på sparepengene våre.

Likviditetstilførselen samt retorikken til sentralbankene har, som nevnt ved flere tidligere anledninger, gjort prisene på opsjoner svært rimelige. Dette gjelder også for gull, noe som chartet over den implisitte volatiliteten i gullopsjoner viser.
goldimpv (2)

Investorer som vil ha begrenset risiko ved å posisjonere seg i gull kan utnytte dette. En kjøpsopsjon som gir deg retten, men ingen plikt, til å kjøpe gull på $1450 frem 24. november i år koster ca. $10 per unse. (Litt forvirrende er det at denne opsjonen kalles en desember-opsjon).

Årsaken til at $1450 er valgt er at hvis gullprisen når dette nivået vil den ha oversteget årets toppkurs og toppene i juni og august ifjor.

Tror du på nedgang kan du i steden vurdere å kjøpe en desember $1150 salgsopsjon for rundt $5.5 per unse. Gullprisen vil da ha falt gjennom både fjorårets og årets bunnkurs.

Er du usikker på retningen, men er av den oppgfatning at gull snart må bevege seg kraftig én eller annen vei, kan du kjøpe begge deler for ca. $15.50 per unse. Risikoen ved å kjøpe opsjoner er begrenset til hva du har betalt for dem, mens gevinsten i teorien er uendelig. Alt som skal til er at gullprisen har en skikkelig bevegelse i én eller annen retning.

Kjøper du begge opsjonene og gullprisen eksempelvis er $1500 eller $1100 ved forfall vil du ha mer enn doblet innsatsen din. Stiger gull til $1600 eller faller til $1000 vil gevinsten være $134.50 dollar per unse for en investering på $15.50.
gold (8)

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Den Amerikanske Sentralbanken advarer

juni 19., 2014

Hovedoppslaget i Financial Times onsdag fikk ingen oppmerksomhet her i landet og kun moderat omtale i Europa forøvrig.

Nyheten var at Den Amerikanske Sentralbanken (Federal Reserve) vurderer å innføre innløsningsavgift på fond som investerer i kredittobligasjoner (Investment Grade, High Yield etc).

Årsaken til dette er at man har erfaring med at obligasjonene slike fond sitter på vil være svært illikvide i et fallende marked. Fondene på sin side har daglig likviditet (du kan tegne og innløse andeler daglig).

Denne «mismatch» mellom forpliktelser og hva som vil være mulig å selge ser man på som en trussel. Ikke bare mot andelshaverne i fondene men mot hele det finansielle systemet. Det hører med til historien at Black Rock (verdens største forvaltningsselskap) også mener at tiltak som begrenser innløsninger, herunder avgift, vil være fornuftig å innføre.

Sistnevnte fordi verdifallet kan bli stort før nok kjøpere kommer på banen. Et betydelig verdifall vil i tillegg tvinge flere til å selge og følgende kan bli en snøball-effekt lik 2008.

En rekke fond (også norske) lot i 2008 initielt være å skrive ned verdier i håp om at investorene ville føle seg beroliget og sitte stille. Dette medførte midlertidige store forskjeller mellom verdifastsettelsen til fond som skrev ned verdiene sine i takt med markedet og de som ikke gjorde det.

Finanstilsynet satt stille og så dette skje og reagerte selv ikke i ettertid på at samme obligasjoner hadde blitt verdsatt radikalt forskjellig fra fond til fond.

Det hele kuliminerte da investorene som satt med fond som ikke nedskrev sine verdier forsøkte å innløse sine andeler. Resultatet ble et brått og «uforklarlig» verdifall før utbetaling ble gjennomført.

Likviditeten i norske High Yield obligasjoner var i 2008 i tillegg så dårlig at disse falt vesentlig mer i verdi enn aksjer.

Situasjonen idag er potensielt langt mer alvorlig ettersom slike fond internasjonalt og nasjonalt er langt større enn de var i 2008. Dette som følge av at de i stor grad har overtatt rollen til bankene når det gjelder å skaffe lån til bedrifter.

Federal Reserve’s bekymring er reell. På grunn av restriksjoner på bankenes egenhandel vil disse ikke lenger kunne være aktuelle kjøpere av slike obligasjoner ved et kursfall. I steden er man prisgitt andre typer av institusjoner som pensjonskasser og hedgefond.

Førstnevnte gruppe er sjelden i investeringsmodus når kursene virkelig faller og tvinges ofte selv å være selgere som følge av nedgradering av gjeld.

Hedgefondene er ikke der for å ta samfunnsansvar, men for å tjene penger for sine investorer. Det er i den senere tid opprettet flere hedgefond som har hentet inn penger fra investorer for å kunne kjøpe dersom verdifallet blir stort nok.

Federal Reserve’s initiativ overfor internasjonale finansmyndigheter er således betimelig, samtidig som det må sees på some en klar advarsel til investorene.

Jo lavere kredittspreaden er (rentepåslaget man får for å ta risiko), desto mer vil utviklingen på en obligasjon ligne utviklingen til en aksje.

Oppsiden i obligasjonene er i tillegg vesentlig redusert på grunn av at potensialet for ytterligere rentefall er svært begrenset.

Investorer bør derfor ta stilling til om det er verdt å sitte på potensielt illikvide obligasjoner som vil oppføre seg som aksjer, fremfor i steden å eie aksjer som er langt mer likvide.

Federal Reserve har gjennom sitt forslag og begrunnelse for innføringen av en innløsningsavgift allerede sagt sitt.
hyspx (2)

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Himmelfallen

juni 4., 2014

«I can calculate the motion of heavenly bodies, but not the madness of people!» -Sir Isaac Newton

287 år etter sin død er det endelig kommet en investeringsmulighet som har tatt Newton på ordet. Det amerikanske forsikringsselskapet USAA legger nemlig i disse dager ut en obligasjon som lar alt fra astrofysikere til meningmann, med eller uten stjernekikkert, satse på at de kan forutse bevegelsene til himmellegemer.

Gevinsten for de som føler de besitter den nødvendige kompetanse er 15% årlig avkastning over de neste 4 år. Lenger trenger man ikke å kunne forutse, idet det er da obligasjonen forfaller og man får tilbake hovedstolen – forutsatt at USA ikke er blitt truffet av en meteoritt som har forvoldt skade på eiendom og/eller liv.

Denne type obligasjon kalles «Cat-bond» som er en forkortelse for «Catastrophe Bond», eller katastrofeobligasjon på norsk.

Hvis Newton hadde rett i sitt syn på at forutsigbarheten er større for himmellegemer enn menneskelig adferd, vil slike obligasjoner være en sterkt konkurrent til aksjer. I sistnevnte har vi gang på gang erfart at menneskets psyke kan spille en avgjørende rolle for utviklingen.

Gitt lengden og størrelsen på den pågående aksjeoppgangen kan det stilles spørsmålstegn om aksjer i det hele tatt fortsetter oppover de neste 4 årene. Hvis de så gjør er det verdt å merke seg at 15% årlig avkastning er betydelig over det historiske gjennomsnittet. En måling av rullerende 4 års-perioder siden 1996 viser at den annualiserte avkastningen har vært lavere enn 15% i 70% av tilfellene.

I likhet med aksjemarkedet er det nok mange som ikke tror at det finnes noen reell fare med de nevnte obligasjonene. Her tar man selvfølgelig feil. Både når det gjelder aksjer og meteoritter. Når det gjelder sistnevnte, regner det stadig meteoritter ned på vår planet.

I 2012 suste en meteoritt eksempelvis gjennom et tak på Rodeløkka, samtidig som det ble funnet en annen på bakken på Nordstrand. Ifølge NASA finnes det mer enn 10.000 himmellegemer som potensielt kan kollidere med kloden vår. De fleste er heldigvis enten små og/eller treffer ubefolkede områder.

Risikoen for å bli truffet reduseres også som følge av at ca. 70% av kloden vi bor på er dekket av vann. I tillegg dekker obligasjonen kun det amerikanske kontinent, som tross alt utgjør mindre enn 2% av jordens flatinnhold.

Før du styrter ut døren for å investere i et slikt verdipapir bør du imidlertid være oppmerksom på at det her, i likhet med aksjer, finnes andre risikofaktorer. Med liten skrift nevnes det at disse obligasjonene også vil være utsatt dersom det inntreffer jordskjelv, vulkanutbrudd, skogbrann eller sykloner.

Meteorite

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Internasjonal Politikk 101

mai 28., 2014

Man må anta at innføringen av multiple choice-besvarelser ved eksamener må ha bidratt til at flere klarer å møte utdanningskravene.

Får du presentert tre muligheter hvorav riktig besvarelse er én av dem, har du i det minste en 33% sjanse for å treffe. Under det gamle systemet hvor alle mulighter lå åpne, hjalp ingen deg «inn på skiven» og sannsynligheten for treff var dermed langt lavere.

Innføringen av multiple choice gjør akademiske sammenligninger mellom fortid og nåtid klart mer komplisert, men dette kan muligens være kompensert gjennom at nåtiden er mer krevende. Dette synes ihvertfall å være tilfelle når vi snakker om studier i Internasjonal Politikk.

Se eksemplevis for deg en eksamensoppgave inneholdende dagens internasjonale politiske situasjon i Asia med ordlyden:

Hva ville den sannsynlige reaksjonen være dersom en fremmed makt uten varsel begynte å bore etter olje innenfor et annet lands territorium?

Uten multiple choice-veiledning ville en slik oppgave kreve en skriftlig debattering over nok sider til å glede papirindustrien og skremme skogeiere.

I stedet for en lang drøftelse sparer man både skogeiere og studentene for betydelig angst, samt øker treffsikkerheten gjennom å gi følgende muligheter for besvarelse:

1. Man protesterer kraftig offisielt og begynner internasjonal dialog gjennom FN, hvor begge er medlemmer.

2. Man forsøker å jage bort den invaderende part gjennom militære midler vel vitende om at sist gang man var i konflikt (1988) mistet man 64 sjømenn.

3. Man kjeppjager 3000 borgere av den invaderende stormakten som uheldigvis måtte befinne seg i det krenkede landet, registrerer at det invaderende landet senker en av dine fiskebåter og setter deretter kursen til børsen for å kjøpe aksjer.

I disse tider hvor finansiell stimuli til markeder overgår selv geopolitisk usikkerhet hvor stormakter er inkludert, er selvfølgelig Alternativ 3 det korrekte svaret.

Bare dager etter at den kinesiske boreriggen CNOOC 981 detonerte en territorial konflikt og økte den geopolitiske spenningen, fortsatte livet som normalt på Hanoi-børsen.

Territorial krenking, plyndring av naturresurser og senking av en fiskebåt har i disse tider kun en begrenset dempende effekt på aksjeinteressen. Det er dette som kalles bullmarked. Vietnam

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS