Lønnsomt lovbrudd

august 22., 2014

«Our economy is in crisis. We thought the enemy was Mr. Madoff. I think it is you!» -Gary Ackerman, medlem av Representantenes Hus til ledelsen i det amerikanske finanstilsynet (SEC) under Madoff-høringen

Finanstilsynet i Norge har nettopp offentliggjort «straffen» tilsynsorganet har ilagt den amerikanske forvalteren Scoggin Capital Management for brudd på Verdipapirloven.

Finanstilsynet har, etter å ha vurdert saken i ett år, kommet frem til at en tilbakebetaling av en 1/5 av den ulovlig oppnådde gevinsten er en streng nok reaksjon for denne type lovbrudd.

Dette kalles ikke straff men en oppfordring til gjentakelse. I tillegg vil det virke forlokkende på alle som kunne tenke seg å bryte loven på samme måte.

Saken er i korte trekk som følger:

Northland Resources (NAUR) hadde utstedt en rekke warrants som eierne av disse hadde anledning til å konvertere til aksjer én gang per måned.

Da NAUR i august ifjor hadde oversikt over hvor mange warrants som var konvertert til aksjer, sendte selskapet ut en børsmelding hvor det uttrykkelig stod at de nye aksjene ville være registret i VPS og tillatt for omsetning tidligst den 30. august.

Scoggin valgte å overse dette og solgte aksjene sine så fort de fikk meddelt tildelingen. Siden forvalteren på det tidspunktet ikke satt med aksjene eller lånte dem av andre, kalles dette for udekket short-salg.

Salg av aksjer som man ikke er i stand til å levere på oppgjørstidspunktet kalles udekket short-salg. Dette er forbudt i Norge i henhold til Verdipapirloven §3-14.

En rekke norske aktører ønsket å gjøre det samme, men ble på grunn av at både loven og den utvetydige børsmeldingen tvunget til å vente.

Følgende av dette var at man unngikk et umiddelbart salgspress på aksjene, noe som var en stor fordel for de som brøt loven. Den New York-baserte forvalteren tjente nemlig nesten NOK 25 millioner på denne tjuvstarten.

Det absurde med denne tjuvstarten og lovbruddet er at Finanstilsynet med fullt overlegg lar Scoggin sitte igjen med en betydelig gevinst fra lovbruddet.

I stedet for å ta ifra Scoggin hele den ulovlige gevinsten og i tillegg be Økokrim vurdere tiltale, velger Finanstilsynet å belønne den utenlandske forvalteren gjennom at de kun må avstå 1/5 av gevinsten.

I idrett ville det være som at en deltager som tjuvstarter på en 800 meter kun får 1/5 av fordelen oppnådd ved tjuvstarten lagt til tiden.

Det hele er står i grov kontrast til den drakoniske behandlingen Finanstilsynet viser overfor norske aktører.

Hendelsesforløpet består i at Scoggin konverterer sine warrants og mottar totalt 850.607 aksjer. Disse aksjene selges deretter den 26. august 2013 til en gjennomsnittskurs på NOK 33.823392.

Omsetningen og det påfølgende kraftige kursfallet den 30. august fører til at Oslo Børs undersøker hva som har skjedd i selskapet. Gjennom dette avdekkes det ulovlige short-salget.

Finanstilsynet ønsker tydeligvis å gå snilt frem i forhold til det utenlandske foretaket, for de velger å beregne gevinsten basert på hva aksjene kan selges for den 29. august. Dette til tross for at børsmeldingen fra selskapet uttrykkelig sier er den første mulige handledagen for disse aksjene er den 30. august.

Gaven Finanstilsynet gir Scoggin er differansen mellom den 29. august hvor kun de som handler ulovlig omsetter og 30. august hvor alle som opptrer lovlig har anledning til å handle. Northern Resources faller hele 78.89% fra den 29.-30. august!

Kursen den 29. august er NOK 22.50, mens den dagen etter er NOK 4.75. Forskjellen på bare én dag utgjør over NOK 15 millioner i gevinst for Scoggin.
NAUR

Total ulovlig gevinst er imidlertid på hele NOK 24.7 millioner, mens kravet om gevinstavståelse fra Finanstilsynet kun er på NOK 5.27 millioner.

Dette gir Scoggin en nettogevinst på NOK 19.46 millioner (minus advokatsalær) for lovbruddet.

Men det er ikke bare Scoggin Capital Management LP som er vinneren her. Også Staten vinner. Det er nemlig Staten som mottar de NOK 5.27 millionene som inndras, ikke investorene som led voldsomme tap ved at de respekterte og fulgte loven.

Det mektige finanstilsynet i USA (SEC) har heller ikke vist seg å være feilfri. Ovenstående video viser noe av den øvrige kritikken representant Ackerman lar hagle over SEC-ledelsen for $64.8 milliardene i tap som investorer led som følge av Madoff-svindelen. Tap som kunne ha vært unngått hvis tilsynet hadde fulgt med i timen. 6:22 inne i dette klippet hører man den innledende påstanden. Hele videoen er forøvrig verdt å høre.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Lyden av krakk

august 18., 2014

Etter forrige blogg sendte en leser meg denne videoen/lydfilen av det dramatiske kursfallet i USA 6. mai 2010.

På samme måte som det omtalte tilfellet med aksjene DNB og Norsk Hydro, var det også i 2010 en fordel å sitte med opsjoner som beskyttelse for investeringer fremfor stop loss.

I løpet av noen få minutter denne ettermiddagen tidlig i mai, falt det amerikanske aksjemarkedet med hele 9%. Til tross for at fallet har blitt gransket har man enda ikke fått total klarhet i årsaken til kursfallet. Det man vet med sikkerhet er at stadig fler fikk behov for å komme seg ut av markedet jo lavere det falt, noe som utløste ytterligere salg etc. etc.

På grunn av høy belåning ble mange formuer tapt denne dagen. Selvsagt ble noen skapt også. Det skulle bare noen minutter til for at en brutal økonomisk omfordeling var et faktum.

Når det gjelder hva som skjedde er det sikkert at dagens teknologi – både med hensyn til kapasitet og hastighet, samt direktetilknytning mellom aktører og markedsplasser, bidro sterkt til utviklingen. Datamaskiner utførte salgsordre på millisekunder uten behov for råd eller hjelp fra meglere.

Fallet trakk ikke bare med seg aksjer, men påvirket også valutamarkedet og obligasjonsmarkedet kraftig idet frykten som oppstod fikk markedsaktører til å dumpe alt som inneholdt risiko og isteden kjøpe statsobligasjoner.

På grunn av at hendelsen tilfeldigvis inntraff etter at Oslo Børs hadde stengt for dagen, ble norske aksjesparere nesten uberørt av dramatikken. Det vil si de som ikke pleier å følge med på det amerikanske markedet visuelt eller gjennom meglerkommentarer som den vi her hører. Det var med andre ord en ren tilfeldighet som førte til at denne dagen ikke fikk store konsekvenser for mange aktører på Oslo Børs.

Det kan være greit å ha flaks av og til.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

MOO!

august 11., 2014

For mange aksjefokuserte ble fredag morgen en øyeåpner. Økning i geopolitisk usikkerhet over natten, med dertilhørende lavere futures-priser på amerikanske og europeiske indekser, hadde gjort investorene på Oslo Børs nervøse.

Følgende av dette var at kjøperne var nølende, men det samme gjaldt ikke en som var på salgssiden. Angivelige en kjent amerikansk investeringsbank hadde nemlig lagt inn en Market On Open (MOO) ordre for å kvitte seg med et relativt lite antall aksjer i DNB og Norsk Hydro.

En MOO-ordre vil si at man selger på åpningen, noe som normalt sett er uproblematisk på de mer likvide markedsplassene. Så var imidlertid ikke tilfelle på Oslo Børs denne morgenen.

Da investeringsbankens datamaskin sendte inn salgsordrene var det syltynt med kjøpsordre i markedet.

Datamaskinen var instruert til å selge best mulig og i det tynne markedet resulterte dette i at kursnivå etter kursnivå ga etter før odrene endelig var fullført. Kombinasjonen av ordretype og den voldsomme ubalansen mellom tilbud og etterspørsel medførte til at to av Børsens største selskaper stupte over 10%.
dnb

Ved 10%-grensen slo imidlertid Børsens sikkerhetssystemer («circuit breakers») inn og stanset handelen. Denne mekanismen stanser omsetningen i en kort periode slik at man kan få oversikt over hva som skjer, eventuelt finne ut om noe er teknisk galt. Handler som ble foretatt under 10%-grensen ble følgelig annulert.
NHY

Kursfallet som kun tok 4 sekunder reduserte markedsverdien på DNB og Norsk Hydro med hele 23 milliarder kroner. Det hjalp lite for investorer som hadde stop loss ordre inne at det meste av oppgangen kun var kortvarig. På den annen side har de kanskje lært verdien av å eie opsjoner som kurssikring fremfor å bruke automatiske salgsnivåer. 20. oktober 1987 åpnet Oslo Børs ned 20% fra dagen før og det skulle bare bli verre.

I dagens situasjon har markedsplassene riktignok «circuit breakers» som kan forhindre lignende fall, men neppe resultatet for mange investorer.

Den overdrevne tilliten til sentralbankers villighet og evne til å redde aksjesparere, banker og andre spekulanter har oppfordret mange til å ha svært høy belåning på sine aksjeinvesteringer. Et markedsfall innenfor begrensingene som ligger i «circuit breakere» er dermed fullt i stand til å viske ut mange formuer.

På fredag var skulle det som sagt ikke mer til enn en enkel «MOO» for å viske ut 23 milliarder i markedsverdier på bare 4 sekunder.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

December When

juni 25., 2014

Gull har generelt fått liten oppmerksomhet hos norske investorer. Unntaket er etter at gullprisen har steget kraftig samtidig som aksjer har hatt tilsvarende nedgang. Alle vet at det er lett å få investorer til å kjøpe noe som allerede har steget kraftig.

Fra 2001 og til 2011 steg gullprisen over 650%. Interessen hos sparere i utlandet ble vekket i 2009 (noe vi kan se på nytegningsvolumet i ETF’er) og disse kunne glede seg av en stigning på 90% over de neste to årene.

En situasjon som beskrevet over vil følgelig resultere i at produkter relatert til utviklingen i gullprisen dukker opp i hyllene til en rekke meglerhus. Man må tross alt være i besittelse av varer når etterspørselen melder seg.

Aksjemeglere har tradisjonelt hatt vondt for å omstille seg til annet enn aksjer og uten å vite særlig mye om gullhandel valgte man i 2008 i steden å anbefale gullgruveaksjer. Dette resulterte i en bratt og ubehagelig lærekurve både for meglere og kundene deres.
gdx

Det er en stor forskjell på å eie, eller ha retten til å eie, gull i et bankhvelv i USA i forhold til å sitte med aksjer i et selskap som eier et dypt, mørkt hull i bakken hvor det muligens kan finnes gull. Spesielt i en tid hvor fagre løfter brekker som pinneved. Gullprisen endte med en oppgang på 5% i 2008, mens gruveselskapene i gjennomsnitt falt 26%.

Nytegningen i gullprodukter økte voldsomt etter 2011. I 2012 var det rekordtegning både internasjonalt og i Norge av ETF’er og CFD’er. Dette skjedde dessverre samtidig som den profesjonelle delen av markedet forlot arenaen. Den etterfølgende kursutviklingen er historie.
gold OI

Gullprisen falt nær 40% fra toppen, noe som er den kraftigste korreksjonen på over 30 år. Populariteten har naturlig nok falt tilsvarende. Innløsninger i ETF’er som eier gull har medført at beholdningen av gull disse sitter på er redusert med 36%. Like interessant er det å observere at det profesjonelle markedet samtidig har redusert sine short posisjoner kraftig.

Sistnevnte – samt den senere tids kursutvikling koblet sammen med økt geopolitisk risiko i Irak, Syria og i mindre grad Ukraina, i tillegg til høyere inflasjonsforventninger – har resultert i økt fokus på gull.

Smerten ved siste «feilgrep» preger imidlertid fortsatt hukommelsen hos mange. Det er tross alt bare to år siden gullfallet for alvor tok til. Aksjemarkedet har lært oss at det gjerne tar fire år med kraftig kursoppgang etter en solid nedgang før man ser netto nytegning i aksjefond.

Dette til tross, nysgjerrigheten eller grådigheten er vekket. Muligens på fortsatt bunnløs tro på at hovedoppgaven til verdens sentralbanker er å redde oss dersom vi blir grådige og skjødesløse. Det er tross alt disse som tvinger oss til å øke risikoen dersom vi overhode skal ha håp om positiv avkastning på sparepengene våre.

Likviditetstilførselen samt retorikken til sentralbankene har, som nevnt ved flere tidligere anledninger, gjort prisene på opsjoner svært rimelige. Dette gjelder også for gull, noe som chartet over den implisitte volatiliteten i gullopsjoner viser.
goldimpv (2)

Investorer som vil ha begrenset risiko ved å posisjonere seg i gull kan utnytte dette. En kjøpsopsjon som gir deg retten, men ingen plikt, til å kjøpe gull på $1450 frem 24. november i år koster ca. $10 per unse. (Litt forvirrende er det at denne opsjonen kalles en desember-opsjon).

Årsaken til at $1450 er valgt er at hvis gullprisen når dette nivået vil den ha oversteget årets toppkurs og toppene i juni og august ifjor.

Tror du på nedgang kan du i steden vurdere å kjøpe en desember $1150 salgsopsjon for rundt $5.5 per unse. Gullprisen vil da ha falt gjennom både fjorårets og årets bunnkurs.

Er du usikker på retningen, men er av den oppgfatning at gull snart må bevege seg kraftig én eller annen vei, kan du kjøpe begge deler for ca. $15.50 per unse. Risikoen ved å kjøpe opsjoner er begrenset til hva du har betalt for dem, mens gevinsten i teorien er uendelig. Alt som skal til er at gullprisen har en skikkelig bevegelse i én eller annen retning.

Kjøper du begge opsjonene og gullprisen eksempelvis er $1500 eller $1100 ved forfall vil du ha mer enn doblet innsatsen din. Stiger gull til $1600 eller faller til $1000 vil gevinsten være $134.50 dollar per unse for en investering på $15.50.
gold (8)

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Den Amerikanske Sentralbanken advarer

juni 19., 2014

Hovedoppslaget i Financial Times onsdag fikk ingen oppmerksomhet her i landet og kun moderat omtale i Europa forøvrig.

Nyheten var at Den Amerikanske Sentralbanken (Federal Reserve) vurderer å innføre innløsningsavgift på fond som investerer i kredittobligasjoner (Investment Grade, High Yield etc).

Årsaken til dette er at man har erfaring med at obligasjonene slike fond sitter på vil være svært illikvide i et fallende marked. Fondene på sin side har daglig likviditet (du kan tegne og innløse andeler daglig).

Denne «mismatch» mellom forpliktelser og hva som vil være mulig å selge ser man på som en trussel. Ikke bare mot andelshaverne i fondene men mot hele det finansielle systemet. Det hører med til historien at Black Rock (verdens største forvaltningsselskap) også mener at tiltak som begrenser innløsninger, herunder avgift, vil være fornuftig å innføre.

Sistnevnte fordi verdifallet kan bli stort før nok kjøpere kommer på banen. Et betydelig verdifall vil i tillegg tvinge flere til å selge og følgende kan bli en snøball-effekt lik 2008.

En rekke fond (også norske) lot i 2008 initielt være å skrive ned verdier i håp om at investorene ville føle seg beroliget og sitte stille. Dette medførte midlertidige store forskjeller mellom verdifastsettelsen til fond som skrev ned verdiene sine i takt med markedet og de som ikke gjorde det.

Finanstilsynet satt stille og så dette skje og reagerte selv ikke i ettertid på at samme obligasjoner hadde blitt verdsatt radikalt forskjellig fra fond til fond.

Det hele kuliminerte da investorene som satt med fond som ikke nedskrev sine verdier forsøkte å innløse sine andeler. Resultatet ble et brått og «uforklarlig» verdifall før utbetaling ble gjennomført.

Likviditeten i norske High Yield obligasjoner var i 2008 i tillegg så dårlig at disse falt vesentlig mer i verdi enn aksjer.

Situasjonen idag er potensielt langt mer alvorlig ettersom slike fond internasjonalt og nasjonalt er langt større enn de var i 2008. Dette som følge av at de i stor grad har overtatt rollen til bankene når det gjelder å skaffe lån til bedrifter.

Federal Reserve’s bekymring er reell. På grunn av restriksjoner på bankenes egenhandel vil disse ikke lenger kunne være aktuelle kjøpere av slike obligasjoner ved et kursfall. I steden er man prisgitt andre typer av institusjoner som pensjonskasser og hedgefond.

Førstnevnte gruppe er sjelden i investeringsmodus når kursene virkelig faller og tvinges ofte selv å være selgere som følge av nedgradering av gjeld.

Hedgefondene er ikke der for å ta samfunnsansvar, men for å tjene penger for sine investorer. Det er i den senere tid opprettet flere hedgefond som har hentet inn penger fra investorer for å kunne kjøpe dersom verdifallet blir stort nok.

Federal Reserve’s initiativ overfor internasjonale finansmyndigheter er således betimelig, samtidig som det må sees på some en klar advarsel til investorene.

Jo lavere kredittspreaden er (rentepåslaget man får for å ta risiko), desto mer vil utviklingen på en obligasjon ligne utviklingen til en aksje.

Oppsiden i obligasjonene er i tillegg vesentlig redusert på grunn av at potensialet for ytterligere rentefall er svært begrenset.

Investorer bør derfor ta stilling til om det er verdt å sitte på potensielt illikvide obligasjoner som vil oppføre seg som aksjer, fremfor i steden å eie aksjer som er langt mer likvide.

Federal Reserve har gjennom sitt forslag og begrunnelse for innføringen av en innløsningsavgift allerede sagt sitt.
hyspx (2)

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Himmelfallen

juni 4., 2014

«I can calculate the motion of heavenly bodies, but not the madness of people!» -Sir Isaac Newton

287 år etter sin død er det endelig kommet en investeringsmulighet som har tatt Newton på ordet. Det amerikanske forsikringsselskapet USAA legger nemlig i disse dager ut en obligasjon som lar alt fra astrofysikere til meningmann, med eller uten stjernekikkert, satse på at de kan forutse bevegelsene til himmellegemer.

Gevinsten for de som føler de besitter den nødvendige kompetanse er 15% årlig avkastning over de neste 4 år. Lenger trenger man ikke å kunne forutse, idet det er da obligasjonen forfaller og man får tilbake hovedstolen – forutsatt at USA ikke er blitt truffet av en meteoritt som har forvoldt skade på eiendom og/eller liv.

Denne type obligasjon kalles «Cat-bond» som er en forkortelse for «Catastrophe Bond», eller katastrofeobligasjon på norsk.

Hvis Newton hadde rett i sitt syn på at forutsigbarheten er større for himmellegemer enn menneskelig adferd, vil slike obligasjoner være en sterkt konkurrent til aksjer. I sistnevnte har vi gang på gang erfart at menneskets psyke kan spille en avgjørende rolle for utviklingen.

Gitt lengden og størrelsen på den pågående aksjeoppgangen kan det stilles spørsmålstegn om aksjer i det hele tatt fortsetter oppover de neste 4 årene. Hvis de så gjør er det verdt å merke seg at 15% årlig avkastning er betydelig over det historiske gjennomsnittet. En måling av rullerende 4 års-perioder siden 1996 viser at den annualiserte avkastningen har vært lavere enn 15% i 70% av tilfellene.

I likhet med aksjemarkedet er det nok mange som ikke tror at det finnes noen reell fare med de nevnte obligasjonene. Her tar man selvfølgelig feil. Både når det gjelder aksjer og meteoritter. Når det gjelder sistnevnte, regner det stadig meteoritter ned på vår planet.

I 2012 suste en meteoritt eksempelvis gjennom et tak på Rodeløkka, samtidig som det ble funnet en annen på bakken på Nordstrand. Ifølge NASA finnes det mer enn 10.000 himmellegemer som potensielt kan kollidere med kloden vår. De fleste er heldigvis enten små og/eller treffer ubefolkede områder.

Risikoen for å bli truffet reduseres også som følge av at ca. 70% av kloden vi bor på er dekket av vann. I tillegg dekker obligasjonen kun det amerikanske kontinent, som tross alt utgjør mindre enn 2% av jordens flatinnhold.

Før du styrter ut døren for å investere i et slikt verdipapir bør du imidlertid være oppmerksom på at det her, i likhet med aksjer, finnes andre risikofaktorer. Med liten skrift nevnes det at disse obligasjonene også vil være utsatt dersom det inntreffer jordskjelv, vulkanutbrudd, skogbrann eller sykloner.

Meteorite

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Internasjonal Politikk 101

mai 28., 2014

Man må anta at innføringen av multiple choice-besvarelser ved eksamener må ha bidratt til at flere klarer å møte utdanningskravene.

Får du presentert tre muligheter hvorav riktig besvarelse er én av dem, har du i det minste en 33% sjanse for å treffe. Under det gamle systemet hvor alle mulighter lå åpne, hjalp ingen deg «inn på skiven» og sannsynligheten for treff var dermed langt lavere.

Innføringen av multiple choice gjør akademiske sammenligninger mellom fortid og nåtid klart mer komplisert, men dette kan muligens være kompensert gjennom at nåtiden er mer krevende. Dette synes ihvertfall å være tilfelle når vi snakker om studier i Internasjonal Politikk.

Se eksemplevis for deg en eksamensoppgave inneholdende dagens internasjonale politiske situasjon i Asia med ordlyden:

Hva ville den sannsynlige reaksjonen være dersom en fremmed makt uten varsel begynte å bore etter olje innenfor et annet lands territorium?

Uten multiple choice-veiledning ville en slik oppgave kreve en skriftlig debattering over nok sider til å glede papirindustrien og skremme skogeiere.

I stedet for en lang drøftelse sparer man både skogeiere og studentene for betydelig angst, samt øker treffsikkerheten gjennom å gi følgende muligheter for besvarelse:

1. Man protesterer kraftig offisielt og begynner internasjonal dialog gjennom FN, hvor begge er medlemmer.

2. Man forsøker å jage bort den invaderende part gjennom militære midler vel vitende om at sist gang man var i konflikt (1988) mistet man 64 sjømenn.

3. Man kjeppjager 3000 borgere av den invaderende stormakten som uheldigvis måtte befinne seg i det krenkede landet, registrerer at det invaderende landet senker en av dine fiskebåter og setter deretter kursen til børsen for å kjøpe aksjer.

I disse tider hvor finansiell stimuli til markeder overgår selv geopolitisk usikkerhet hvor stormakter er inkludert, er selvfølgelig Alternativ 3 det korrekte svaret.

Bare dager etter at den kinesiske boreriggen CNOOC 981 detonerte en territorial konflikt og økte den geopolitiske spenningen, fortsatte livet som normalt på Hanoi-børsen.

Territorial krenking, plyndring av naturresurser og senking av en fiskebåt har i disse tider kun en begrenset dempende effekt på aksjeinteressen. Det er dette som kalles bullmarked. Vietnam

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Lite tegn til flokkmentalitet

mai 27., 2014

Oppegående investorer har for lengst fått med seg at det verken er økonomisk fremgang eller selskapenes inntjening som har drevet og fortsatt driver flere aksjemarkeder til stadig nye rekordnoteringer. Tvert imot.

Sannheten er at verken økonomisk vekst eller inntjening er i stand til å forsvare de nivåene vi idag ser.

Dagens situasjon forteller oss derimot hvilken suksess verdens sentralbanker har hatt med å tvinge alle som ønsker en rimelig avkastning på sine sparepenger til å ta høyere risiko.

Ved å drastisk senke renten samt fortelle oss at den vil fortsette å være lav i overskuelig fremtid, «oppmuntrer» (mange kaller det «tvinger») myndighetene sparerne til å ta mer risiko. Dette har skjedd som en konsekvens av at man suksessivt får mindre avkastning på sine sparepenger i bank eller ved å eie obligasjoner. Jo lenger renten holdes lavt desto flere blir «tvunget» til økt risiko for å oppnå sine drømmer eller forpliktelser.

I kjølvannet av finanskrisen har sparemidler først gått fra sikre statsobligasjoner til mindre sikre statsobligasjoner. Deretter gikk de til selskapsobligasjoner med høy grad av sikkerhet (investment grade). Etterspørselen etter slike ble imidlertid så høy at avkastningen på disse også falt. Dermed ble investorene tvunget til å øke risikoen ytterligere gjennom å kjøpe obligasjoner med enda lavere sikkerhet, noe som resulterte i at avkastningen på disse også har falt kraftig.

Statobligasjoner utstedt av gjeldstyngede land som Italia og Spania handlet plutselig til samme rente som Norge. Dette til tross for at Norge har AAA-rating og de to andre ligger på BBB.

Junk Bonds (eller High Yield obligasjoner som vi iadg foretrekker å kalle dem) gir idag så liten «beskyttelse» i form av rente at investorer seriøst bør vurdere om de ikke skal eie aksjer fremfor slike. Risikoen er omtrent den samme, men likviditeten i aksjemarkedet er langt bedre skulle vi bli rammet av uvær.

Det finnes også et annet element som bidrar til den «følelsen» vi har av trygghet. Gjennom retorikk forteller sentralbanker at ikke bare befinner seg på «dekk», men også ved roret dersom markedene skulle gi inntrykk av usikkerhet.

Effektene av dette er ikke bare at frykten dempes, men at de mer risikovillige føler seg kallet til å øke risikoen ytterligere hver gang markedene faller noen prosent.

Til nå har de blitt belønnet for denne adferden og dette oppmuntrer gjerne enda fler til å forsøke samme strategi.

Både årsak og virkning har bidratt til stadig lavere svingninger (volatilitet). Med unntak av rentemarkedet er svingningene i aksjemarkedet, valutamarkedet og råvaremarkedet på historiske bunn-nivåer og markedsaktørene har tatt dette som nok et tegn på at alt er i orden.
vol

Bunnlinjen er imidlertid at så er det ikke. Hadde alt vært i orden hadde den økonomiske veksten blomstret og sentralbanker hadde ikke behøvd å drive nødhjelp.

I mangel av rasjonelle argumenter utover å fortelle om hva som egentlig driver markedene, hører vi at «momentum» igjen er blitt et av de mest brukt kjøpsargumenter. Momentum er i realiteten kun en forkortelse av uttrykket: «The even bigger fool theory». Markedet vil fortsette oppover så lenge det finnes noen som er dummere enn siste kjøper.

Men alt er for tiden ikke så galt. Noen av instrumentene på panelet vårt viser faktisk tegn til bedring.

Større forskjell i utvikling mellom ulike markeder, sektorer og endog aksjer viser rotasjon hos investormassen. Presumptivt betyr dette at man tar gevinst der hvor man mener at det er blitt dyrt for å kjøpe noe som er billigere. Dette betyr at investorene ikke er like blinde som da dot.com-boblen sprakk.

Short-interessen er også kraftig stigende. Det at mange investorer selger short bidrar til at bobler blir mindre. I tillegg vil det finnes kjøpere på lavere kurser ettersom short-salgene på et tidspunkt eller nivå skal dekkes inn.

Sist men kanskje viktigst er at volumet av lån til aksjeinvesteringer har falt for andre måned på rad. Belånte investeringer er alltid mer nervøse enn der hvor kun egenkapital er benyttet. Årsaken til dette er belåning dramatisk øker tapene når man tar feil og om man ikke selv reagerer, så risikerer man at den som har lånt deg pengene gjør det.
margdebt (2)

Kort fortalt synes markedet nå å oppføre seg mer edruelig jo høyere det stiger. Markedsaktørene oppfører seg ikke som en saueflokk. Dette er sjeldent og i så måte gode nyheter for de mange som fortsatt sitter med risiko.

«Best of both worlds» er at man fortsatt kan kjøpe forsikring mot kursfall for en meget billig penge. Man kan se en slik kostnad på samme måte som å kjøpe seg medlemskap i NAF eller Redningsselskapet. De er til god hjelp når ulykken først er ute.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Kurssikring 101

april 14., 2014

Takket være forrige blogg samt denne artikkelen har jeg mottatt en rekke henvendelser om hvordan man kan sikre seg mot tap i aksjemarkedet. Man skal ikke se bort fra at et påfølgende fall i aksjemarkedet også kan ha bidratt til den økte interessen.

Selvom jeg har skrevet om sikringsinstrumenter tidligere, er det dessverre min erfaring at de aller fleste begynner å søke etter slike muligheter først etter at en ulykke allerede har funnet sted. Da har gjerne kostnaden ved å sikre seg allerede skutt i været og det kreves at man er oppegående i opsjonsteori for å finne et godt alternativ.

Vi øser årlig ut penger på å forsikre alt mulig uten å tenke over kostnaden eller sannsynligheten for uhell. Allikevel vil de fleste av oss imidlertid ikke forsikre sine sparepenger uansett hvor viktige de er for oss.

Når man påpeker at salgsopsjoner er billige og at man derfor bør vurdere dem, har gjerne aksjekurser steget voldsomt og ingen tror lenger på at de kan falle. Investorer er redde for at kostnadene ved å kjøpe salgsopsjoner skal redusere den videre avkastningen på aksjene deres. Få tenker på at avkastning like gjerne kan bli snudd til tap. Spesielt etter en kraftig oppgang.

Min gode kollega og sterkt kvantitativt belastede kollega, Øyvind Tvilde, påpekte forleden at aksjeopsjoner syntes svært rimelige gitt alle farene vi så bygge seg opp.

Han kikket på Bloomberg-terminalen og fant ut at man kunne kjøpe seg kurssikring for en pris av 3.7% av verdien man ønsket å forsikre. Kurssikringen bestod av en OBX salgsopsjon med et halvt års varighet.

Vi valgte på grunn av likviditet, transaksjonskostnader og at vi har internasjonalt mandat å isteden kjøpe en 9 måneder lang salgsopsjon på indeksen over de 50 største europeiske selskapene (Eurostoxx 50).

Poenget er at en slik kurssikring var tilgjengelig for norske investorer på Oslo Børs. Jeg nevner kun hva vi foretok oss før noen påstår at «alle kan se bakover i tid og at det er hva du foretar deg som teller».

Til tross for alle negative nyheter om svak vekst, stigende geopolitisk risiko og redusert støtte fra sentralbanker, har norske analytikere og rådgivere opprettholdt sine prognoser om nok et fantastisk år i aksjemarkedet. Av hva jeg kan lese forventes det fortsatt 15-25% oppgang på Oslo Børs til tross for at de tre første månedene nærmest ga null.

La oss anta at de har rett og se på regnestykket var på dette tidspunktet: OBX-indeksen var 515 og du betalte 3.7% for en 6 måneders salgsopsjon. Dersom børsen går opp 20% ville avkastningen din være på 16.3% (20-3.7). Dette vil i så fall være fem ganger mer enn innskuddsrenten i bank. Etter min mening en fantastisk avkastning, ikke minst gitt at det verste som kunne skje med deg i det halve året opsjonen varte var at du tapte 3.7%.

Det har nettopp tatt Oslo Børs ni dager å falle 4%. Både i 2008 og 2009 hadde Oslo Børs en rekke daglige kursfall som var større enn dette. Det største var på hele 10.7%. Dette kan bidra til å sette en kostnad på 3.7% for et halvt års kurssikring i perspektiv.

Allikevel vil de fleste ikke gjøre dette. De er grådige etter å få de siste 3.7% med avkastning til tross for at de som lover dem 20% har en treffprosent på høyde med en tilfeldig valgt Lotto-kupong.

Verdien av å kunne sove rolig i urolige tider er helt undervurdert. Kjøp av salgsopsjoner trenger ikke å være basert på en prediksjon om kursfall. Det er nok at man ønsker å sove rolig om natten og slippe å være redd for å høre morgennyhetene.

Det er verdt å nevne at gjennom opsjoner kan man lage skreddersydde sikringer. Prinsippet om at jo høyere egenandel du er villig til å ha på en forsikring desto billigere forsikringspremie får du, gjelder også i opsjoner. Dersom du eksempelvis er villig til å ta 5% tap før opsjonen gjelder, vil en slik opsjon med samme løpetid idag koste deg rundt 2%.

Hvis du vil sikre deg mot et kursfall på 10%, men er av den oppfatning at alt under dette er et «røverkjøp» så her trenger du ikke dekning, vil en slik kombinasjon koste deg 2.4%. Da er du beskyttet mot et 10% fall fra nåværende nivå.

Det er viktig å få med seg at opsjoner også kan brukes som et alternativ til aksjer når du tror på oppgang. Jeg har tidligere omtalt slike strategier når de har vært attraktivt priset.

En oversett bonus ved å ha sikret sparepengene under et kursfall er at hver dag kursene faller stiger kjøpekraften din. Du kan nemlig nå kjøpe langt mer av det som har falt for de samme pengene enn før kursfallet. Et «bear market» i aksjer er nemlig et «bull market» for kontanter eller andre aktiva som ikke har tapt seg i verdi.

Den som hadde kjøpt en OBX-salgsopsjon som nevnt ville kunne sitte med hele formuen i aksjer og allikevel våkne uthvilt det neste halve året med visshet om at uansett hva som skjer er tapet begrenset til de 3.7% som er betalt i opsjonspremie. Dette tilsvarer en nedgang til 496. OBX-indeksen endte fredag på 494.
obx

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

Irrational exuberance

april 10., 2014

In the last part of a bull market irrationality reigns and there is no education or training class that can teach how to behave in order to preserve and protect your savings. – Paul Tudor Jones

Forrige uke var svært interessant. Sjelden har så mange dårlige nyheter blitt ignorert av et unisont aksjemarked. Her er et utvalg av nyhetene vi fikk i uke 14:

NATO advarer om at Russland ikke har trukket styrkene sine tilbake fra den ukrainske grensen som avtalt (økt geopolitisk risiko).

Fraktratene i tørrlastmarkedet hadde falt 25% i løpet av de to siste ukene (svak verdenshandel).

IMF advarer om at regjeringer fortsatt må være forberedt på å yte økonomisk støtte til systemkritiske banker (skattebetalerne må ta regningen også neste gang bankene spekulerer over evne).

IMF advarer om at den økonomiske veksten er for svak til å forsvare dagens aksjenivåer (aksjer overpriset i forhold til økonomiske realiteter).

Den europeiske sentralbankssjefen, Mario Draghi, uttalte at ECB vurderte negative renter på grunn av svak økonomisk vekst (selvforklarende). Den amerikanske sentralbanksjefen, Janet Yellen, sa det samme om økonomien uken før.

Nord- og Sør Korea utveksler artillerigranater (økt geopolitisk risiko).

Anerkjent analysebyrå hevder at det amerikanske aksjemarkedet er kraftig overpriset (økt risiko for kursfall).

To av verdens største forvaltere, BlackRock og PIMCO, advarer mot High Yield-obligasjoner. Hevder investorer får for lite betalt for risikoen de tar (selvforklarende).

Den kinesiske valutaen faller til ny 12 måneders bunnkurs (mindre likviditet som følge av at investorer taper betydelige beløp på å ha kraftig belåning på noe som var blitt en etablert sannhet, nemlig forventet videre styrkelse i Renmimbi).

Boken «Flash Boys» kommer ut og beskriver hvordan banker og børser stjeler millarder av dollar fra aksjeinvestorer hvert år (redusert tillit til markedene).

Amerikanske teknologiaksjer har sin største daglige nedgang siden 2012 (flere sektorer har den siste tiden begynt å falle. Dette illustrerer at den femårige aksjeoppgangen ikke lenger er bredt basert).

Nye oppsigelser for lovbrudd hos systemkritiske banker (tilliten til bankene ytterligere svekket).

Det interessante med de ovennevnte nyhetene var at markedet mottok samtlige med et stort gjesp. Siden aksjer ikke begynte å falle umiddelbart tok man det som et tegn på at alt var i skjønneste orden og kjøpte fler. Dette er identisk med utviklingen i 2001 og 2008.

Ovennevnte dårlige nyheter for tingenes tilstand i finansmarkedene kan illustreres gjennom følgende analogi:

Oljelampen på bilen din begynner å blinke på ukens første dag. Senere på dagen merker man vibrasjon i rattet og at bilen trekker til den ene siden. Neste dag merker man i tillegg at bremsepedalen må trykkes ekstra langt inn for at farten reduseres og påfølgende dag rakler det i girkassen hver gang man skifter gir. Etter litt kjøring blir lyden konstant.

Man ville måtte være sanseberøvet for ikke å bli bekymret over en slik utvikling. De fleste ville ikke trenge ytterligere signaler for å ta en telefon til et verksted og uttrykke bekymring. Selv de mest standhaftige ville sannsynligvis reagert når man kom til fredag og soltaket åpnet seg hver gang man brukte retningsviseren – om ikke annet enn for at dette ville være svært upraktisk på en regnværsdag.

Et verksted som mottok en slik bekymringsmelding ville enten bedt deg komme med bilen direkte eller parkere i påvente av en bergningsbil. Tilsvarende bekymringsmelding i aksjemarkedet blir imidlertid uten et øyeblikks nøling besvart med «Alt er bra!» og «Gylden kjøpsmulighet!»

Bilen har imidlertid fortsatt å gå til tross for sine feil og mangler. Nyheten om at protokollen fra siste møte i den amerikanske sentralbanken konkluderte med at veksten er så svak at en renteoppgang lar vente på seg, ble oppfattet som en stormende gladmelding. Dette til tross for at realiteten er analog med at bilprodusenten sender ut melding om at det er fabrikasjonsfeil ved modellen du har kjøpt.

Tent oljelampe, vibrasjoner i rattet, hylende girkasse og en sviktende bremsepedal blir med andre ord nå oppfattet som en prikkfri EU-kontroll.

Bileiere som har aversjon mot plutselig høye utgifter bør allikevel vurdere å sjekke tilstanden på et uavhengig verksted. Hvis man tenker seg om vil man sannsynligvis komme til at man kan forvente seg en mer objektiv vurdering av et uavhengig verksted enn av selgeren som solgte deg bilen.
margindebt

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS