Noen gang lurt på hvordan det er mulig for banker å tjene penger på egenhandel nesten hver eneste dag i året? Michael Lewis’ nye bok «Flash Boys», som ble utgitt på mandag, viser at de oppsiktsvekkende gode resultatene ikke er basert på dyktighet. Gevinstene til de «beste» bankene kommer i realiteten fra at de vet hva du er iferd med å gjøre og sniker foran deg i køen.
Kort fortalt har en håndfull banker og finansinstitusjoner bygget «snarveier» til markedene. Disse snarveiene benyttes til å sende egne ordre til børsene som på grunn av den kortere veien klarer å ta igjen og komme seg forbi kundeordrene.
Takket være snarveier er man i stand å vente og se hva investorer er iferd med å gjøre og – når dette er åpenbart – snike seg foran dem i køen og snappe handelen. Investorer er dermed tvunget til å betale mer hvis de var kjøpere eller selge for en lavere kurs hvis de var selgere. Differansen i forhold til den opprinnelige kursen er gevinsten til de angjeldende bankene og finansinstitusjonene.
Det som kanskje er enda verre er at det viser seg at børsene, som har som hovedoppgave å sørge for «a fair and orderly market» er delaktige. De får store inntekter fra denne handelen. Boken «Flash Boys» beskriver i detalj hvordan banker og børser lurer investorer for milliarder av dollar hvert år.
Michael Lewis har forøvrig skrevet flere bestselgende bøker som skildrer finansmarkedene. Hans første «Liar’s Poker» beskrev obligasjonsmeglerne i investeringsbanken Salomon Brothers. Investeringsbanken ble senere dømt for å ha manipulert auksjonsprosessen til den amerikanske sentralbanken. Boken «The Big Short» beskriver finanskrisen og de få som turte gå imot det konstante hylekoret av kjøpsanbefalinger.
Avsløringene i «Flash Boys» kommer på at svært ugunstig tidspunkt for bankene som bare for noen få år siden måtte reddes med skattebetalernes midler. Fra bunnen av finanskrisen og frem til idag har imidlertid amerikanske bankaksjer i gjennomsnitt steget over 300%. Investorenes entusiasme har med andre ord ikke blitt mindre av at bankene i løpet av denne tiden er blitt funnet skyldig i å ha manipulert kraftpriser, valutakurser og lånerenter.
I USA sier halvparten av de spurte idag at de ikke lenger stoler på banker og finansinstitusjoner. I tillegg til dette har amerikanere aldri eiet så lite aksjer som nå.
Michael Lewis forklarer i intervjuet med tv-programmet CBS 60 minutes hvordan det hele foregår.
Flash Boys er i hovedsak en realistisk fremstilling av hvordan unfair HFT foregår. Ikke all høyfrekvent handel er unfair. Enkelte har problemer med å skille mellom intelligent algoritmehandel på like vilkår og HFT av den urettferdige typen. Flash Boys hevder da heller ikke at all algoritmehandel er problematisk. Brain vs brain algodueller er helt ok. Fortrinnsrett på informasjon er en uting i aksjemarkedet/råvare/valutamarkedene.
Til dags dato har jeg aldri fått et godt argument for hvorfor HFT aktører med særfordeler skal kunne ha lavere latenstid enn andre/hvorfor colocation er lov. Likviditeten hadde vært utmerket uansett. Har vi behov for å handle i øre eller cent increments? Nei. Quote stuffing, flash orders etc er et reellt problem. Å kalle det simpel overdramatisering at Lewis skriver en bok om disse problemene er bare tull, etter min mening.
Aksjemarkedet eksisterer for at man enkelt skal kunne allokere kapital til produktiv virksomhet, ikke for at enkelte skal kunne berike seg på andres bekostning under påskudd av å tilføre likviditet som helt åpenbart er unødvendig for å sikre et velfungerende marked.
Det er for øvrig direkte pinlig når akademikerne som har undersøkt dette her hjemme(og som virker ansatt av Oslo Børs), flere ganger nå har stått frem i norske aviser og uttrykket sin støtte ift HFT. De «har ikke funnet grunnlag» for å si noe annet enn at HFT har positive effekter.
For disse og andre som faktisk vil lære noe om hvordan dette fungerer og se bevis på hvor «rigged» markedene faktisk er eller ikke er, er det plenty med informasjon lett tilgjengelig ved å google Nanex eller Themis Trading.
Internettmeglere og High Frequency Tradere (HFT) er to vidt forskjellige ting. Det eneste likheten er at begge utnytter elektronisk oppkobling til markedsplassen.
Det finnes en rekke HFT hedgefond som utnytter forskjellen i tiden det tar å nå de forskjellige markedsplassene.
Det man vil til livs her er ikke at det finnes hastighetsforskjeller. Det har man overalt, inkludert Oslo Børs. Sistnevntes datamaskiner som kobler sammen kjøpere og selgere finnes i London. Dette gir meglerhus i London en hastighetsfordel på den norske markedsplassen i forhold til meglere som sitter i Oslo.
Det man vil til livs er at meglerhus og børser bevisst sender kundeordre i «krabbefeltet» slik at mellommannsapparatet tjener mer penger på dem.
Frontrunning av kundeordre er forbudt og det er gjennom boken avdekket hvordan dette idag skjer elektronisk og ubemerket.
Det er dette som er poenget.
/Peter
Før internettmeglerene kom så kostet det massevis av penger for å kjøpe og selge aksjer i kurtasje for en latterlig enkel jobb. Så jeg ser ikke helt problemet for vanlige folk at de skal klage så mye for å tape en cent her og der når de handler i forhold til de totale kostnadene før.
Men det er jo selvfølgelig synd på alle hedgefund. Men da får de jo bare handle gjennom noen meglere som kan flashe ordrene deres.
God analogi Haavard.
Hadde Rothschild i tillegg satt opp et haglebatteri for å skyte ned eller forsinke andres brevduer (quote stuffing) så hadde analogien vært nær perfekt :-).
/Peter
Absolutt enig med deg, Peter. Alle aktører må holdes i nakken og misbruk og «regulatory arbitrage» er ikke bra. Flash ordretypen var et frekt påfunn i så måte…
En annen analogi til dagens situasjon var historien om slaget ved Waterloo og hvordan Rothschild tjente gode penger på å trade før alle andre når utfallet var klart, ettersom han hadde den beste low latency infrastrukturen (brevduer). Det må kanskje tas med en klype salt, men er ikke helt irrelevant.
Jeg er enig med hovedpunktene til Asness.
Det største hylekoret mot algoritmehandel har kommet fra aktører som selv mottok tips om store ordre da børsene var manuelle og skyndtet seg å kjøpe foran disse ordrene. Slow Frequency Traders forsøker fortsatt å gjøre dette idag gjennom å kjøpe penny stocks og deretter sette ut positive rykter om disse selskapene på nettbaserte diskusjonsforum.
Dette til side, betyr det ikke at Michael Lewis ikke har rett i det han påpeker om en viss del av HFT-handelen. Enkelte aktører bruker dette (som alt annet) på en uheldig måte som burde være ulovlig. Ett eksempel på dette er da amerianske børser solgte «flash-ordre» (viste store ordre som var på vei inn i markedet) til enkelte aktører slik at de kunne snike seg foran i køen. Hvor galt dette var illustreres ved at ingen av de impliserte forsvarte virksomheten da den ble avslørt og myndighetene stanset den.
/Peter
Her er en veldig bra og edruelig kommentar fra WSJ av Asness – en autoritet i (kvantitativ) investering og aksjemarkedet generelt.
http://online.wsj.com/news/articles/SB10001424052702303978304579475102237652362
Som han også sier har hylekoret til og med fått mannen i gata til å tro at HFT svindler dem for penger selv om du nå kan sitte på kjøkkenet og trade verden over til en kostnad mindre enn en handletur til Rimi.
Med å si at Lewis bokstavlig talt «talks his own book» summerte Asness det hele opp ganske greit.
Hei Peter,
At markedet er “rigget” er hvel ikke akkurat en nyhet. Til en hver tid har det altid vært enkelte aktører som har hatt en eller annen ”edge”. Hvorfor det har kommet frem i lyset nå er fordi noen har sneket i køen foran de some trodde de hadde en edge (hedgefunds/institutional investors) …..
Så lenge HFT er en lovlig form for handel, og det skaper bedre likviditet, vil slikt skje. Dersom data maskinene som gjør disse handelene IKKE har noen edge, hvordan vil de kunne tjene penger….
Personlig mener jeg det er et mye større etisk spørsmål rundt rettferdigheten av å tillate Dark Pools. Alle verdens børser sier jo at all informasjon skal være tilgjenngelig til samme tid for alle ….
MVH
Jeg håper det ikke var denne debatten du sikter til: http://video.cnbc.com/gallery/?video=3000263252
/Peter
Hei Haavard,
Det er mange sider til HFT-handel og denne belyser kun én av dem. Det gjør imidlertid ikke denne siden av saken uriktig. Avansert teknologi er det intet galt med, men enkeltes bruk av slik teknologi kan være det. Det er dette jeg opplever blir påpekt her. Det er etter min oppfatning en skandale at børser mottok penger for å gi enkeltaktører forhåndsinformasjon om ordre før de nådde markedsplassen (flash orders). Det illustrerer bare hvor galt ting har gått avsted og hvor bevisstløse myndighetene kan være når dette skjedde uten at de grep inn. Det var først etter gjentatte presseoppslag denne praksisen ble forbudt.
De pågående rettsakene og bøtene som hittil har vært gitt banker for markedsmanipulasjon utført av banker som ansees for å være samfunnskritiske beviser at dette ikke bare er oppspinn. Bare inneværende uker er flere bank tradere blitt suspendert for ulovligheter.
Dette må imidlertid ikke oppfattes som at jeg er motstander av teknologisk utvikling og bruken av algoritmer i børshandel. Vi har selv aktive her og har et stort budsjett for utvikling.
For ordens skyld har jeg ved flere anledninger uttalt meg mot generaliseringen av algoritmebasert børshandel.
/Peter
Takk til Haavard for en god kommentar. Overgår det meste av hva som sies og skrives om Flash trading, HFT eller scimming eller hva man ønsker å kalle det. Til deres forsvar er det få som uttaler seg som vet hva det virkelig dreier seg om, hvilket er naturlig. Også denne bloggens forfatter kjenner nok kun toppen av isberget.
Debatten i går på CNBC var noe av det beste man har sett innen temaet forøvrig. En rolig, avbalansert mann som kler av et panel med fakta. Vakkert.
Hei Peter,
Selv om jeg bare har lest første halvdel av boken må jeg si at det er svært ensidig og «biased» så langt. Det skinner igjennom at ståstedet til forfatteren og mange av de han har snakket med er at «alt var bedre før». Det stemmer i noen tilfeller, men ikke nødvendigvis i trading. «The vig» var mye større før, og friksjonen mellom kjøper og selger var fortjeneste til sammenlignbare andre aktører i markedet. Dessuten er det ikke banker som nyter mest av den nye markedssstruktureren – de har som regel ikke nok fleksibilitet innovasjonsmessig – men som jeg vet du vet heller privateide (enn så lenge, ref. Virtu) proprietære tradingselskaper.
I tillegg til å være ensidig, er mye av det som blir skrevet snevert. Jeg jobbet selv for en annen bank på den samme tiden med bl.a. markedsfragmentering og ingen hos oss var så uinformert som det boken gir inntrykk av at RBC og Wall St generelt var. Simpel overdramatisering.
Når alt det er sagt er det klart at det finnes smutthull i lovgivning og at dagens situasjon ikke er ideell. Men hva er nytt? Det var ikke ideelt før heller når friksjonen var større og «barries to entry» var skyhøy. Lovgivning vil _alltid_ være et steg bak og dette er bare en del av evolusjonen.
Det er alltid to sider av en sak, og det er definitivt mange her som gråter over sin syke mor…