Gullet lokker

Kraftig nedgang i finansmarkedene i kombinert med mangel på politisk handlekraft medførte sist uke store endringer i taktiske allokering hos institusjoner.

I korte trekk gikk endringen i allokering ut på flukt fra alt som syntes usikkert (aksjer, råvarer og kredittobligasjoner). Disse pengene fant veien til statsobligasjoner og edelmetaller.

Vi må ifølge Merrill Lynch Bank of America tilbake til midten av 2008 for å oppleve tilsvarende flukt fra aksjer.

Flukten inn i statsobligasjoner med den lave renten dette nå gir gjøres ikke for å få «return on capital», men for å sikre «return of capital», hevdes det. Renten på amerikanske statsobligasjoner med 10 års løpetid falt så lavt som 1.97% da frykten herjet som verst.

Frykten har nådd proposjoner som er langt over det vi opplevde i 2008/2009. Dette til tross for at de fleste bankene har mindre risiko og bedre kapitaldekning nå enn da. Funding-kostnaden er også langt lavere. I tillegg har bedriftene idag mer solide balanser og forbrukerne har mindre gjeld.

Hovedproblemet nå er størrelsen og kvaliteten på nasjonalgjeld og manglende politisk vilje til å håndtere denne.

Gull er plutselig blitt allemanns spareform og investorer har aldri tidligere hamstret gull som de gjør nå. Dette har to konsekvenser:

For det første forsvinner mye av denne kapitalen ut av aksjemarkedet. Mistilliten betyr at bedriftene får lavere tilgang til kapital. Med dette så starter en meget uheldig spiral. Fallende kurser og lavere kapitaltilgang betyr at bedrifter må legge forskning & utvikling på is. Ordrer stanses, nyansettelser stopper opp og man vurderer i stedet å bygge ned varelagre og si opp ansatte.

Investering i gull er «død» kapital. Det blir ikke skapt arbeidsplasser og man får ikke noen rente på pengene. Det man håper på er en videre kursoppgang eller i det minste en trygg havn for sparepengene. Banker føles ikke lenger sikre.

Interessen for å kjøpe gull har vært så høy at den største ETF’en (børsnotert fond) bestående utelukkende av gull (GLD) nå er blitt større enn den største ETF’en for aksjer. Sistnevnte heter SPY og består av aksjene i den amerikanske S&P-500 indeksen. Denne har vært suverent toneangivende i årevis.

Den største enkeltinvestoren i gull ETF’en, Paulson & Co, sitter alene med en posisjon som tilsvarer 98 tonn gull. Dette er et hedgefond og ikke nødvendigvis vil opptre langsiktig.

Ved siden av at gull er «død» kapital, finnes en annen utfordring som vil komme til overflaten. Gull kan ikke på noen måte absorbere denne mengden av tilflukts- og spekulativ kapital uten at det påvirker kursen dramatisk. Det hjelper heller ikke at etter 11 år med kontinuerlig oppgang så er det nå rekordhøy belåning av investeringer i gull. Som den Atlanta-baserte investeringsguruen Bob Prechter forleden uttrykte det: «De som hatet gull da det var priset på $300, elsker det på $1.700».

En annen amerikansk guru, Dennis Gartman, sa i går at gull har begynt den parabolske delen av oppgangsfasen. Ikke ulikt det som skjedde på slutten av 70-tallet, begynnelsen av 80-tallet. Hvor toppen er under slike forhold er «anybody’s guess». Det som er sikkert er at noen vil bli sittende igjen langt oppe på stranden når tidevannet snur.

Hvis man til tider opplever aksjemarkedet som illikvid, kommer man til å bli vettskremt av å se hva som kan skje i et aktiva hvor det er langt trangere i døren. Utviklingen i sølvprisen tidligere i år er et godt eksempel på dette.

For å sette det daglige handelsvolumet i gull i en sammenheng, så har gjennomsnittsvolumet i antall tonn handlet per dag de siste 30 dager vært på 7 tonn. Sett dette i forhold til at en enkelt potensiell kortsiktig trader sitter på 98 tonn og man får et visst perspektiv på hvilke utfordringer man her kan oppleve. Paulsons posisjon alene tilsvarer 13 dagers omsetningsvolum.

Totalt er det idag 2.211 tonn gull som «eies» av børsnoterte investeringsprodukter. I tillegg finnes alle ikke-børsnoterte produkter.

Av vedlagte graf kan vi se store tradere i futures-markedet har redusert sine posisjoner, mens ETF volumet fortsetter å øke. I det førstnevnte markedet er det kun profesjonelle tradere. I det sistnevnte er det en blanding, men overvekt av ikke-profesjonelle.

De ikke-profesjonelle har så langt gått av med seieren, men målstreken vil ikke være passert før man har sikret sine verdier.

Jeg foretrekker selv gull fremfor FIAT-valutaer (valuta og statspapirer som ikke har aktiva bak seg som sikkerhet, men kun er basert på løfter), men alt har sin pris.

Det er meget mulig at dette er et tidlig varsel, men det er bedre å bli gjort oppmerksom på fare før den blir en realitet enn etter at skaden har skjedd.

Jeg slutter nemlig aldri å undres over hvor mange som kommer på banen etter at skade har skjedd og med den største selvfølgelighet advarer om det allerede inntrufne.

 



Hvis du ønsker å bli oppdatert hver gang det legges ut et nytt innlegg, kan du legge inn eposten din her.

Share


  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Add to favorites
  • Email
  • RSS

20 kommentarer to “Gullet lokker”

  1. Vegard sier:

    Sikkert som banken var det noe som het… At gull nå har blitt en sikringsposisjon nr 1 er vel på grunn av en antagelese eller villfarelse om at vi skal back to basic…»gullstandard». Trolig er gull en boble på lik linje med alle andre bobler som har vært gjennom tidene. Korreksjoner og krakk i gull kan komme når som helst. Gull sin nytteverdi er begrenset, spesielt i forhold til andre råvarer. Med befolkningsvekst, naturkatastrofer, krig og elendighet har jeg større tro på økning i matrelaterte råvarer…

  2. Peter Warren sier:

    Hei Erik,

    Vi tror mye av årsaken ligger i at CDS-beskyttelse generelt idag er priset høyere enn hva tilfellet var i 2008. I 2008 fantes det mange investorer som utstedte CDS for å få en høyere avkastning fra obligasjoner. Utstederne idag er aktører som regner på denne risikoen på samme måte som man regner på risikoen ved å utstede andre typer opsjoner.

    Dodd-Frank i USA og tilsvarende europeisk regulering har redusert bankenes mulighet til å ta risiko. Samtidig har dette også gjort dem mindre systemkritiske og således redusert behovet for- og muligheten til å motta redningspakker. Denne risikoen er også reflektert i prisingen.

    /Peter

  3. Kristian sier:

    Hei Peter

    Helt off topic, men..

    Hvilke tanker gjør du deg om følgende: http://sites.google.com/site/artmarcovici/rat-traders

  4. Erik Solum sier:

    Et sporsmaal angaaende det du sier om Frykten er langt over det vi opplevde i 2008/2009. Dette til tross for at de fleste bankene har mindre risiko og bedre kapitaldekning nå enn da.

    Leste akkurat en artikkel i The Telegraph som sider CDSer paa bla. RBS, BNP, DBK naa er dyrere enn det var i oktober 2008. (http://www.telegraph.co.uk/finance/financialcrisis/8721151/Market-crash-could-hit-within-weeks-warn-bankers.html )

    Jeg handler ikke CDSer selv (er i eq derivs) saa jeg ser ikke utvikligen paa dette omraadet. Jeg trodde at bankene var bedre rustet naa en i 2008. Hvorfor skjer dette?

    Mvh

    Erik

  5. M sier:

    tenk på denne…

    If the Treasury were to fill old bottles with banknotes, bury them at suitable depths in disused coalmines which are then filled up to the surface with town rubbish, and leave it to private enterprise on well-tried principles of laissez-faire to dig the notes up again (the right to do so being obtained, of course, by tendering for leases of the note-bearing territory), there need be no more unemployment and, with the help of the repercussions, the real income of the community, and its capital wealth also, would probably become a good deal greater than it actually is. It would, indeed, be more sensible to build houses and the like; but if there are political and practical difficulties in the way of this, the above would be better than nothing.

    Keynes then goes on to explain that the actual business of gold mining — in which basically useless ore is mined and refined at great cost, then sent to sit idle in the basements of central banks — is for all practical purposes identical to his coalmine idea.

  6. Ole sier:

    Peter, jeg synes dette er interessante tanker.
    Som noen her påpeker finnes det argumenter for at gull skal gå videre opp, men man finner jo alltid argumenter for videre oppgang også selv om det skulle være en boble.. Å begrense risikoen med opsjoner fremfor direkte eksponering er jo kanskje ikke så dumt i dagens marked.

    Vet du om det er mulig for privatpersoner med moderate midler og uten tilgang til alle verdens handelssystemer å få kjøpt opsjoner på gull på en relativt enkel måte?

    Anders, du kan godt si at det ikke er gull som appresierer, men valutaer som depresierer, men så lenge gull egentlig bare er et byttemiddel, og så lenge gullprisen øker mer enn andre varer har man jo en de facto økning i gullprisen, ikke sant?

    Ole

  7. Peter Warren sier:

    Hei Anders.

    Hvis du leser det jeg skriver vil du se at jeg ikke har forsøkt å påvise toppen i gullprisen. Kun at risikoen er økende og at de som har blind tillit til metallet bør være oppmerksom på dette slik at de ikke først ble rammet av aksjefallet og deretter opplever lignende i gull.

    Gull hadde en lignende utvikling som toppet i 1980 på $850. Idag vet vi at det ikke var toppen, men det tok 27 år før sistnevnte var et faktum.

    Det er idag langt flere som forsvarer gull enn det var på toppen i 1980. Vel er det mange flere med denne gangen, men jeg finner ikke dette spesielt beroligende heller gitt det relativt lave omsetningsvolumet.

    Gull vil sikkert gå til $3000 eller høyere en gang i fremtiden. Dessverre er ikke dette nok for de fleste investorer idag fordi deres posisjonering er path dependent. Man har ingen glede av fremtiden dersom man var så høyt eksponert at man ble «knocked out» underveis.

    Investorer i aksjer har smertelig fått føle dette to ganger i løpet av de siste 3 år.

    Det er dessverre imidlertid lite som tyder på at de lærer.

    /Peter

  8. Hans sier:

    Tja…hva om man har nådd en «point of no return»? Dreiv med en tanke eksperiment, hvor jeg antok at de fleste mennesker i verden har mistet troen på et rente basert økonomi. Og de fremtidig krigen handler om å kapre hverandres «gull beholdninger». De gjør så på grunn av desperasjon. Jeg vet ikke om det er så fjernt fra virkeligheten, hvis man kan svare på om «Euro bonds» eller en ny «verdens valuta» hadde klart å vinne tilbake tilliten. Personlig så tror jeg at de tiltakene hadde bare skjøvet problemet lenger fram i tid. Mennesker har jo hatt troen på gull som verdi i ganske lang tid. Men så har noen også hatt troen på tulipaner!

  9. Niels Hauge Kayser sier:

    crowded trades (for instance long only – single asset) always makes people with long trading experience a bit trigger happy, but I agree with you Peter! Lets keep it simple and short (KISS model) and think a moment about the – taxi driver law – which states that when taxi drivers are talking about investing in something, the market is ready for a free fall…not to be arrogant but looking at volume, RSI, or other «usually» very healthy tools for trading, is a bit naive in a bull market with a rocket of buyers and hipe’s up the hirsi highway…..only thing to do is the «riskies» with 6 mth. duration (obviously buying the put’s and selling the calls – hedging your underlying longs).

    If in doubt…..

  10. Dante sier:

    Den parabolske delen av oppgangsfasen kommer i form av FOFOA:s «Inverted waterfall” AKA ”Orbital Launch Pattern”:
    http://fofoa.blogspot.com/2011/08/forum-1800.html

    Inverted waterfall kommer etter at papir gull (ratio papir:fysisk 100:1) har kollapset og ny price discovery basert kun på fysisk gull er etablert.

    Det er ingen kapital som ødelegges. Tvert imot:
    FOFOA, A Winner Takes the Gold:
    http://fofoa.blogspot.com/2011/04/winner-takes-gold.html

    «Furthermore, gold is the most socially responsible valuable good to «hoard» (save), which is another reason it is the focal point. John Locke wrote way back in 1690 that it is «foolish and dishonest» for men to hoard up things of short duration, things that are consumed in the support of life, or any more than one can personally use from the common stock of perishables and truly useful supports of life. This, Locke wrote, is how man came to value durable things of no industrial worth, that «he might heap up as much of these durable things as he pleased… and keep those by him all his life,» because «he invaded not the right of others.»

    «And as long as our net-producer/savers (young super-producers) outnumber our dishoarders (retiring ex-super-producers), the gold will still flow, only in lower volume by weight and higher nominal value. In other words, the price will rise. So… as the price of gold rises, more and more real economic goods are «left on the economic table.» The economy expands… wait for it… as the price of gold rises! So gold is not the doom and gloom investment Dagen thinks it is. Oh no. It’s the economically prudent and morally responsible investment!»

    70 % av aksje markedet i dag er High Frequency Trading. High Frequency Trading har ingenting å gjøre med forskning & utvikling, nyansettelser eller generering av ny kapital til bedriftene.
    FOFOA, Life in the Ant Farm:
    http://fofoa.blogspot.com/2010/04/life-in-ant-farm.html

    «This GFC (Global Financial Crisis) is the final stretch in the long evolution of money, spanning centuries, that led to a global monetary system in 1944, a purely symbolic fiat system in 1971, an electronic computer-assisted system in the 80’s and 90’s and today’s insurmountably complex system of derivatives. With each step adding new layers of complexity and distancing finance from reality, the savers and the debtors have now become so disconnected from each other that our human superorganism is now literally dumber than the lowest functioning human. The collective IQ is now probably well below 50, thanks in large part to the «geniuses» on Wall Street who created SPVs, SIVs, SPEs, PPPs, PPIs, PFIs, SPCs, CDOs, CDSs, ABSs, MBSs… We are truly ants in an ant farm!»

    Og til sist men ikke minst, ja aksjene kommer at gå opp! Ikke pga. økonomisk vekst uten pga. hyperinflasjon av jordens reservevaluta US$.
    FOFOA, Deflation or Hyperinflation?:
    http://fofoa.blogspot.com/2011/04/deflation-or-hyperinflation.html

    🙂

  11. Anders sier:

    Hei Peter,

    Takk for en god blogg; det kan ikke sies for ofte når det en gang er slik at vi ikke har en skikkelig finansavis eller finansnettsted (bortsett fra blogger) i dette landet.

    Når det er sagt er jeg uenig i det du skriver:)

    1) Gull trekker kapital ut som igjen fører til en negativ spiral = mindre penger til investeringer etc). a) dette er vel ikke riktig så fremt at ikke selskaper selv begynner å investere i gull. Når jeg kjøper en aksje i annenhåndsmarkedet går ikke den til capex. b) Uansett går det ikke ann å skylde på gullinvestorer hvis nå dette skulle føre til lavere investeringer hos selskapene0: gullinvestor oppfører seg rasjonelt ettersom gjeldsproblemene som skyldes sosialistiske kapitalister fortsetter å vokse. Det er rett og slett ikke en trygg investering å investere i aksjer når verdensøkonomien kan oppleve negative GDP vekst i 2012. Skylden må gis til de som har tiltatt at man kan bruke morgendagens lønning i dag ved å tillate lån til lave renter

    2) Boble eller ikke. Jeg blir imponert hvis du har rett i at vi nå er på toppen. Men det er ikke noen særlig markedscall hvis gull fortsetter til USD 3000 som jeg tror den skal. Hvorfor: a) Har gull noe nytteverdi? Har det noen renter? Hvis du kaller verdistigning en nytteverdi og en akkumulert rente, så er svaret JA! Gull er penger. Siden tidenes morgen har gull vært det fremste betalingsmiddel. Er det noen grunn til at det ikke skal være det i dag når FED med Bernanke kan trykke USD 600mrd i en håndvending! Jeg sier ikke at dollaren ikke har noe verdi, men Fiat penger generelt er under en utrolig trussel ettersom sentralbanker verden over trykker mer penger for å i) betjene lån ii) betjene kostnader (health care etc) iii) depresiere sin valuta for å øke sin eksport. For å si det sånn, det er ikke gull som har steget, men fiat penger som har mistet verdi.

    Hvorfor kommer gull til å nå USD 3000. Fordi det vil bli mer pengetrykking, og det vil føre til inflasjon på sikt = penger blir mindre verdt og gull justerer for dette ved å stige.

    Vil gull falle i verdi når verdens balanseproblemer er over? Ja, men det er først i +2015.

    Over og ut.

  12. Peter Warren sier:

    Ikke uenig i at det må finnes en kjøper for hver selger. Poenget i bloggen er ikke å «call the ultimate top in gold» bare gjøre oppmerksom på farene ved at mye penger jager samme asset og at denne er mindre likvid.

    Gode selskapers aksjer vil man kunne regne seg frem til hvilken verdi som vil være rimelig, om denne så er break up value. Det sørger for at kjøpere kommer på banen bare det er rimelig nok. I gull har man ikke tilsvarende «naturlige» kjøpere og følgelig kan alle bids plutselig forsvinne. Jeg så dette skje både med gull og sølv i 1980. Jeg så faktisk det samme skje i USD/JPY i 1998, men da bare i kort tid.

    Markedet er preditorial i slike situasjoner og vet man at det er en «wall of money» på vei ut av en asset, trekker alle kjøpere seg langt ned. Er dette i tillegg leveraged money må de hit the bids regardless.

    /Peter

  13. peter hansen sier:

    Peter, jeg er endnu engang uenig. Er det ikke mer korrekt at sige at gearingen stiger i markedet ? Når man sælger noget short er der jo per definition nogen som skal gå lang (man kan jo ikke handle med sig selv?)

    Min pointe er at den totale eksponering i gull markedet altid er den samme, og risikoen stiger og faller med volatiliteten. Det viktige i min optik er at dem som sidder med risikoen har råd til det (har kapital til at modstå svingninger).

    Det er vel det vi ser i bankmarkedet pt.? Banker har ikke kapital til at modstå modstå volatiliteten på deres assets?

  14. Peter Warren sier:

    Hei Peter.

    Din hypotese er riktig med hensyn til det fysiske markedet, hvor blant annet sentralbankene opererer. Derimot gjelder ikke dette i derivatmarkedet hvor et short salg av gull futures ikke er likviditetsskapende (tvert imot) men kun resulterer i en eksponering.

    Gull kan stige til hva som helst uten at aksjemarkedet faller, men den totale risikoen i markedet vil øke i takt med eksponeringen.

    /Peter

  15. peter hansen sier:

    Hej Peter, Jeg er uenig med dig i at pengene forsvinder ind i gull markedet. For hvis man siger at mengden af gull er konstant (en rimelig antagelse på kort sigt) kommer det præcist lige så mange penge ut af gull markedet som ind i gull market. Gull kan principielt gå til 999999$ kiloet uten aktiemarkedet falder, eller kapital forlader aktiemarkedet.

  16. Peter Warren sier:

    Hei Lars,

    En ting er sikkert, de ville ikke ha blitt beskyldt for å selge på bunn!

    Hadde de med et slikt salg satt at de ville bruke det til å kjøpe hva de mente var undervurderte aktiva (solide selskapers aksjer eller gjeld) ville det bidratt til å øke tilliten i et marked som i øyeblikket styres av frynsete nerver.

    /Peter

  17. Bruno sier:

    Enig med Peter.
    I tillegg hadde jeg ikke tenkt på det: «For det første forsvinner mye av denne kapitalen ut av aksjemarkedet…Ordrer stanses, nyansettelser stopper opp og man vurderer i stedet å bygge ned varelagre og si opp ansatte.

    Det minner meg Michael Masters testimony fra mai 2008

    http://hsgac.senate.gov/public/_files/052008Masters.pdf

    /Bruno

  18. Lars sier:

    Den Amerikanske stat er vel den som sitter på mest gull, over 8 tusen tonn. En kan lure på hva som ville skje med gullprisen hvis FED annonserte at de ville begynne å selge, tja, si hundre tonn i uka fra nå av og i ett år framover fordi de heller ville bruke pengene på, tja, å betale ned litt gjeld? Trangt i døra er muligens bare fornavnet. Men hadde det vært så dumt av USA? Å selge gullet sitt?

  19. Peter Warren sier:

    Hei Popper,

    Jeg er ikke uenig med deg.

    Problemet er bare at om du får en konsentrasjon av «global» wealth inn i gull, så kan det oppstå en situasjon som får mye mer wealth destructive følger enn om man er plassert i aktivaklasser som aksjer, obligasjoner og en rekke bankkonti.

    /Peter

  20. Popper sier:

    Ja, det kan mann si…,men hvor skal mann da sette pengene? Jeg mener i motsettning til deg at det underliggende på mange måter er mer sårbart nå enn i 2008. Enkelt prosent regning forteller oss at den utviklingen vi har hatt i vesten ikke kan fortsette… Det er ingen som vil plukke opp regningen, det er ingen som vil ta ansvar… Snart blir det redde seg den som kan, mer sosial uro og Q3 tipper jeg er rett rundt hjørne.
    Det kan føre til at finansmarkedene sin smitte effekt blir langt større over på realøkonomien enn i 2008. Men som George sier…..
    My theory is the future is unpredictable , therefore I am not going to predict , it depends on how the authorities act and on how the market responds , The future is going to be determined as we go along » George Soros